Marcelo Assalin, hoofd emerging markets debt bij NN Investment Partners, zat vorig jaar fout met zijn verwachting dat 2018 een positief rendement zou opleveren voor de asset class. Maar hij is ervan overtuigd dat 2019 een stuk gunstiger zal uitpakken.
‘Het is nog nooit voorgekomen dat hard currency sovereigns twee jaar achtereen een negatief rendement haalden in dollars’, zegt hij in een interview met Investment Officer en Fondsnieuws.
Dit jaar staan staatsobligaties in harde valuta uit opkomende markten zo’n 4 procent in de min, vooral doordat de spreads zijn opgelopen van 280 naar 400 basispunten. Die stijging heeft uiteraard alles te maken met de sterke dollar en de renteverhogingen van de Fed.
‘Aan het begin van dit jaar dachten we nog dat het beleid van de Fed niet voor grote problemen in opkomende markten zou zorgen. We verwachtten eigenlijk dat de rente niet veel verder omhoog zou gaan en dat spreads stabiel zouden blijven, maar dat hadden we duidelijk verkeerd gezien’, aldus Assalin.
‘De combinatie van stijgende rentes en een sterke dollar is natuurlijk een probleem voor bedrijven en overheden met schulden in dollars, en dat heeft geleid tot een sterke stijging van de spreads.’
Dat heeft vrij dramatische gevolgen gehad voor de rendementen van de asset class, zo ook voor het Emerging Markets Debt Opportunities fonds. De year-to-date performance van het fonds is -7.55 procent, waarmee het positieve rendement van 7,11 procent in 2017 ruimschoots is uitgewist. De samengestelde benchmark van het fonds heeft het met een YTD-rendement van -5,9 procent iets minder slecht gedaan.
Overweging naar local currency
‘Onze underperformance komt doordat we het grootste deel van het jaar een tactische overweging hebben gehad naar lokale valuta. Die categorie heeft het dit jaar nog wat slechter gedaan dan hard currency’, legt Assalin uit.
De slechte prestaties van emerging market debt betekenen wel dat de absolute yields lang niet zo aantrekkelijk zijn geweest. ING beveelt het NN Emerging Markets Debt Opportunities fonds daarom aan als kooptip voor 2019. ‘Het gemiddelde rendement van de obligaties in dit fonds bedraagt iets minder dan 8 procent. Dit is naar onze mening een goede buffer voor iets verder oplopende risicopremies en licht hogere rentes op Amerikaanse staatsobligaties’, vertelde Simon Wiersma van ING Investment Office eerder deze maand aan Fondsnieuws.
Somber sentiment is ‘cadeau voor beleggers’
Die hoge yields betekenen echter ook dat het sentiment ten aanzien van de asset class somber is. Opkomende markten hebben in 2018 flinke uitstroom gezien en dat terwijl er veel obligatie-uitgiftes gepland staan voor het eerste kwartaal van dit jaar, zeker in de sovereign. ‘Er is de laatste tijd sprake van veel volatiliteit en onzekerheid en er is een risico dat er te weinig vraag is om die nieuwe schulduitgiftes te kunnen opvangen. Daarom kunnen de spreads op korte termijn nog verder stijgen’, aldus Assalin.
Dus things may get worse before they get better. Maar op de middellange termijn heeft Assalin meer vertrouwen. ‘Om de zaak om te keren, hebben opkomende markten weer een netto-instroom nodig en lagere schulduitgifte. Dat laatste zal vanaf het tweede kwartaal gebeuren, en op de middellange termijn denk ik dat het huidige prijsniveau van emerging market debt echt een cadeau voor beleggers is.’
Volgens Assalin staan de meeste opkomendemarkteneconomieën er namelijk prima voor. ‘Crises in opkomende markten kunnen drie oorzaken hebben: een tekort op de betalingsbalans; hoge overheidsschulden of problemen in de bankensector. ‘Toen de sell-off dit voorjaar begon zijn we met het team de boel gaan analyseren, maar we hebben geen systeemrisico’s gevonden die dergelijke stijgingen van de spreads rechtvaardigen. Het besmettingsgevaar dat van Argentinië en Turkije uitgaat is beperkt.’
Dat geldt niet voor China, dat een dominante handelspartner is voor het leeuwendeel van de opkomende markten. Een escalatie van de handelsoorlog tussen China en de VS vormt daarom ook voor emerging market debt een risico.
Wat dat betreft is het besluit van de VS om tariefverhogingen met drie maanden uit te stellen om onderhandelingen een kans te geven een lichtpuntje, vindt Assalin. ‘Daarvoor dacht ik dat de kans op een akkoord nul procent was. Ik schat de kans op een deal nog steeds laag in, omdat dit conflict over zoveel meer gaat dan alleen handel, maar ik ben wel iets positiever gestemd.’
Schuldpapier in harde valuta
Assalin heeft op dit moment een voorkeur voor hard currency staatsobligaties, met name in frontier markets.
‘High yield is een asset class met een hoge carry, een relatief lage duratie en een laag faillissementsrisico.’
De Braziliaan is binnen het frontier markets universum met name gecharmeerd van Afrikaanse staatsobligaties. ‘Afrikaanse landen hebben een te kleine binnenlandse markt om in lokale valuta te kunnen uitgeven, dus dat doen ze meestal in dollars. De risico’s in die landen worden soms overschat door beleggers Van de tien Afrikaanse landen bezuiden de Sahara in de index groeien er acht met meer dan 5 procent per jaar over de komende vijf jaar. Ook is het faillissementsrisico laag vanwege de betrokkenheid van het IMF en vaak ook China.’
En local currency dan? Assalin is ervan overtuigd dat lokale valuta ‘oversold’ zijn, en wacht op een kans om zijn overweging weer te herstellen. ‘Het is alleen altijd heel lastig om in die zin de markt te timen.’ Dat bleek afgelopen jaar, toen lokale valuta plotseling in een vrije val belandden, inderdaad eens te meer.