De belofte van hoge rendementen trekt veel kapitaal naar private equity. Critici waarschuwen dat de stijgende prijzen de risico’s verhogen. Beleggers werpen tegen dat het in de publieke markt niet veel anders is.
Private equity is populair bij family offices en institutionele partijen als verzekeraars en pensioenfondsen. Beleggen buiten de beurs om biedt diversificatievoordeel en de kans om in een vroege, snelle groeifase van een bedrijf mee te liften. Bij een beursgang wordt de winst verzilverd. Na tegenvallende ipo’s van onder meer Uber, Lyft en WeWork waarschuwen critici dat de waarderingen in private equity te hoog oplopen. Dit is ook een zorg bij private equity beleggers zelf, zo blijkt uit een rapport eerder dit jaar van researchbedrijf Preqin. Zij zien de hoge prijzen als grootste uitdaging voor toekomstige rendementen. Uit het rapport blijkt echter ook een bereidheid meer te investeren.
Claudio Ghisu, portfoliomanager van het multi-manager private equity team van vermogensbeheerder UBS AM, kent de negatieve voorbeelden. ‘Een groot hightech bedrijf als Uber is echter niet illustratief voor de hele sector. Bedrijven zijn doorgaans een maatje kleiner en hebben veelal ook een stabiele kasstroom en een positieve ebitda.’
Ghisu erkent dat prijzen oplopen door de toestroom van geld, maar dat er ook voldoende vraag is naar kapitaal. ‘Beleggers kunnen hun kapitaal nog steeds effectief plaatsen. De tijd tussen de commitment van een belegger en de daadwerkelijke belegging door een private equity fonds ligt vrij stabiel op drie tot vijf jaar. Dat is een belangrijke graadmeter. Vroeger werd die periode nog wel eens verlengd.’
Divers landschap
Volgens Ghisu is de beleggingscategorie de afgelopen tien jaar ingrijpend veranderd: dé private equity asset bestaat niet. ‘Was het tien jaar geleden enkel venture capital en buy out in Europa en de VS, tegenwoordig komt Azië sterk op. China is inmiddels de op één na grootste markt voor private equity. Managers zijn veel meer gespecialiseerd.’ Dit diverse landschap biedt nog voldoende keuze en kansen voor beleggers, stelt Ghisu.
Met mogelijke economische tegenwind voor de boeg zijn hoge prijzen wel een risico. Gishu: ‘Het belangrijkste risico is een wereldwijde recessie. Daarom beleggen we in fondsen die defensief beleggen, in bedrijven die vooral steunen op de binnenlandse consumptie en niet teveel schulden hebben.’ UBS AM ziet vooral kansen in kleinere fondsen (tot $ 750 mln aan vermogen). ‘Grote fondsen moeten creatief zijn om hun miljarden aan het werk te zetten. Nu de economische omstandigheden goed zijn behalen ze nog goede rendementen, maar voor hoe lang? Kleinere fondsen hebben keuze uit veel meer deals en kunnen kapitaal efficiënt in de markt zetten.’
Hoge prijzen
John Renkema, senior portfoliomanager private equity bij pensioenbelegger APG, ziet enige signalen voor overcrowding in private equity, maar heeft niet de indruk dat de risico’s ten opzichte van de publieke markten veel groter zijn dan in eerdere jaren. ‘Ja, er wordt significant meer gealloceerd en dat drijft de prijzen op. Maar ook op publieke markten zie je hoge prijsniveaus.’
Hoge waarderingen zijn gevoelig voor een correctie, erkent ook Renkema. ‘Je weet echter niet wanneer die correctie komt. En wat is je alternatief? Vastrentende waarden leveren te weinig op.’ Dat laatste is vooral voor Nederlandse pensioenfondsen een reden om in private equity te beleggen.
Zolang de performances in private equity hoger liggen dan op de beursgenoteerde markt, zullen partijen als APG er blijven beleggen, meent Renkema. De toestroom van geld heeft daarbij ook een positief effect. ‘Je kunt uit steeds meer private equity fondsen kiezen die een goede trackrecord kunnen overleggen. Bij deze hoge waarderingen ben je misschien langer bezig om een goede investering te vinden, maar die zijn er wel in voldoende mate’, aldus Renkema.
Due diligence
Renkema: ‘De keuze voor een private equity fonds kan wel een halfjaar tot een jaar duren. Risk-adjusted return is ons belangrijkste criterium, maar ook of het fonds qua ESG en kosten bij ons past. Daarna is er een due diligence periode die twee tot drie maanden duurt.’
APG committeert jaarlijks zo’n € 6 mrd aan private equity. Vanwege de omvang van dat bedrag vooral in grote fondsen, verspreid over zo’n 25 tot 30 commitments per jaar, stelt Renkema. ‘Gemiddeld duurt de daadwerkelijke investering zo’n vijf jaar. Wat we vaker zien is dat niet alle assets in ene fonds zijn verkocht aan het einde van de looptijd. In steeds meer gevallen ook omdat de manager, de general partner, denkt dat er meer rendement te behalen is en het zonde is om te verkopen.’
Zo’n asset verhuist dan naar een nieuw fonds. De belegger kan meeverhuizen óf vindt via de secundaire markt een nieuwe koper. Die oorspronkelijke investeerder moet wel zijn ogen openhouden als hij in de asset blijft zitten, stelt Renkema. ‘In het nieuwe fonds betaal je wederom winstdelingen aan de manager. Over dezelfde asset. Die moet dus wel erg goed zijn.’
De groei van de secundaire markt en een groeiend leger van private equity managers die elk hun eigen specialisatie hebben, zorgen ervoor dat bedrijven steeds langer in de private equity markt kunnen blijven. ‘Je ziet vaker dat een asset wordt gekocht door een branchegenoot met een andere specialisatie’, bevestigt Ghisu.
Dat heeft mogelijk gevolgen voor een uiteindelijke ipo. Bij elke investeringsronde gaat de prijs iets omhoog, tot een niveau die in het publieke oog te hoog kan zijn. Zowel Ghisu als Renkema stellen dat het om uitzonderingen gaat. Bovendien is een ipo niet langer vanzelfsprekend voor ondernemers, omdat de private equity markt meer dan enkel financiering biedt. Renkema: ‘Ondernemers krijgen een gespecialiseerde partner, die zich voor langere tijd committeert en bijdraagt aan de kwaliteit van de bedrijfsvoering. Een beursnotering betekent aandeelhoudersvergaderingen, kwartaalrapportages en andere reguleringen.’