Door de sterk opgelopen waarderingen zijn de rendementsverwachtingen voor private markten ronduit laag. Maar vergeleken met hun liquide alternatieven blijven ze aantrekkelijk. Bovendien dragen alternatieven bij aan diversificatie in de totale assetmix.
Private markten spelen een steeds grotere rol in portefeuilles van institutionele beleggers, op zoek naar diversificatie en rendement. Coen van de Laar, senior beleggingsstrateeg bij Achmea Investment Management, ziet vooral een toenemende vraag naar infrastructuur en private debt, zoals woninghypotheken. ‘Het risicoprofiel op Nederlandse hypotheken is vergelijkbaar met investment grade credit, terwijl je veelal een mooie illiquiditeitspremie krijgt’, zegt Van de Laar.
Afhankelijk van de looptijd, soort hypotheek en risico’s (loan-to-values en NHG) variëren de effectieve rendementen op Nederlandse hypotheken van 1,6 procent voor variabele hypotheken tot 1,9 procent voor hypotheken met een looptijd van meer dan tien jaar. Bij een 20-jarige swaprente van circa 0,4 procent eind februari, ligt de spread voor hypotheken boven de 10 jaar dus op ongeveer 1,5 procent, rekent Van de Laar voor op basis van de DNB-statistieken voor woninghypotheken.
‘Maar op de meest veilige NHG-hypotheken en hypotheken met lage LTV’s zijn de rentes lager en liggen de spreads op dit moment waarschijnlijk dichter in de buurt van de 1 procent’. De spreads op hypotheken zijn algemeen nog wel ruimschoots hoger dan die op liquide bedrijfsobligaties. ‘Hypotheken blijven daardoor dus relatief aantrekkelijk vergeleken met de liquide alternatieven, ondanks de absoluut gezien historisch lage hypotheekrentes.’
Naast de hogere spreads bieden hypotheken ook diversifiatievoordelen, zegt Van de Laar. In tegenstelling tot investment grade bedrijfsobligaties worden de spreads op hypotheken namelijk niet gedreven door bedrijfsrisico’s, maar door de financiële positie van consumenten.
Lage rendementsverwachtingen
De rendementsverwachtingen zijn door de gestegen waarderingen laag maar relatief aantrekkelijk, vindt Van de Laar. Zo verwacht Achmea IM voor Nederlandse hypotheken op lange termijn een absoluut rendement van 1,5 procent per jaar na kosten. Ter vergelijking: voor investment grade credit ziet Achmea IM voor de lange termijn op 0,75 tot 1,0 procent en voor Duitse staatsobligaties is de prognose rond de nul procent.
‘In de woningmarkt mikken we op een rendement van 3 tot 4 procent na kosten, bij gelijkblijvende waarderingen. Dat blijft interessant, gezien de relatief lage risico’s. Ook in de inframarkten zijn de huidige aanvangsrendementen van 3 tot 8 procent bepalend voor de verwachte totaalrendementen op lange termijn. Onze rendementsverwachting voor private equity ligt op circa 7 procent per jaar, 3 procentpunt boven onze verwachting voor beursgenoteerde aandelen.’
De kennis en kunde van de managers is in de meeste private markten doorslaggevend voor het rendement, stelt Van de Laar. ‘Dit is vooral bij private equity cruciaal, maar de fondsprestaties in infrastructuur en vastgoed lopen ook sterk uiteen. De dispersie is kleiner bij woning- en hypotheekportefeuilles, omdat de portefeuilles hier breed gespreid zijn.’
Betere bescherming
Volgens Amundi heeft de Europese private debt markt in het verleden 7 tot 10 procent per jaar opgeleverd. Boris Harmsen, managing director Benelux bij Pemberton, raamt de historische rendementen in een bandbreedte van 5 tot 13 procent. Pemberton investeert hoofdzakelijk in niet-cyclische Europese bedrijven met stabiele inkomsten en sterke marktposities. ‘De doelrendementen van onze conservatieve strategie liggen aan de onderkant van dit spectrum. Het gaat hier om senior secured loans voor bedrijven met een ebitda van 25 tot 100 miljoen euro’, zegt Harmsen.
‘Maar we hebben ook een opportunistische strategiche credit strategie met een zeer aantrekkelijk potentieel rendement. Dit is niet zozeer distressed debt. Het kunnen bijvoorbeeld leningen zijn aan bedrijven die in een transitiefase zitten, achtergestelde leningen nodig hebben of die meer flexibiliteit rond rentebetalingen vereisen.’
De meeste leningen van Pemberton hebben een kredietrating van tussen de BB en B. Op leningen met een BB–rating (een tree beneden investment grade) behaalt de Britse assetmanager een veel hoger effectief rendement dan de yield van circa 2,6 procent op de iBoxx High Yield index, zegt Harmsen. ‘Bovendien hebben onze leningen veelal een betere bescherming dan traditionele bedrijfsobligaties en high yield.’
Pemberton wil voor zijn klanten een aantrekkelijk alternatief bieden voor high yield. Dit is dan wel een liquide markt volgens Harmsen, maar de leningen hebben vaak weinig voorwaarden. ‘Ze zijn convenant light, ofwel de bescherming van beleggers is zeer beperkt. Doorgaans hebben onze leningen daarentegen, afhankelijk van de strategie, minstens één en meestal twee convenanten. In de high yield markt ligt de leverage vaak boven de 5. In onze senior secured strategie bedraagt de leverage maximaal 4,5 met een gemiddelde BB-rating. Dat is dus veel conservatiever dan de brede Europese high yield markt, terwijl het doelrendement een paar procentpunt hoger ligt.’
Megatrends
De sterke groei van private markten komt ook terug in de portefeuilles van APG. ‘In de laatste tien tot vijftien jaar is vooral de allocatie naar infrastructuur, private debt en natural resources zoals bosbouw en landbouwgrond gestegen’, zegt Patrick Kanters, managing director Global Real Assets bij APG Asset Management. ‘Per saldo is onze blootstelling aan private markten in de loop der jaren gestaag toegenomen naar meer dan 20 procent’.
Private vastgoed en vooral infrastructuur bieden volgens hem op de lange termijn diversificatiepotentieel. ‘Luchthavens en tolwegen zijn weliswaar sterk afhankelijk van de conjunctuur, maar in onze portefeuille zitten ook veel gereguleerde assets en publiek-private samenwerkingen die een lage blootstelling hebben aan economische risico’s.’
Een ander voordeel van private markten is dat APG veel invloed kan uitoefenen op de investeringen, wat ook helpt om de duurzaamheidsdoelstellingen te realiseren. Maar private markten zijn vooral van groot belang om de lage rendementen op de traditionele obligatiemarkten te compenseren, stelt Kanters. ‘Zo hebben we over langere periodes van 10 tot 15 jaar een totaalrendement op onze directe vastgoed-investeringen geboekt van circa 8 tot 9 procent per jaar. Bij private equity ligt het historische rendement nog hoger.’
Dat zegt natuurlijk niets over de toekomst, waarschuwt Kanters. Want ook de private markten hebben veel profijt gehad van de lage rente, zeker omdat ze doorgaans met veel vreemd vermogen werken. ‘De aanvangsrendementen zijn sterk gedaald. We zijn nu heel selectief en voorzichtig met het gebruik van vreemd vermogen in met name vastgoed en infrastructuur, waar we de LTV de afgelopen jaren al duidelijk hebben verlaagd. Bij vastgoed bijvoorbeeld is de leverage gedaald van 50 procent naar minder dan 30 procent.’
‘Verder willen we ons geld zodanig alloceren dat we het meest pro teren van megatrends, zoals vergrijzing, verstedelijking en duurzaamheid.’ In vastgoed zet hij zijn kaarten op onder meer datacenters, studentenhuisvesting en woningen. Kanters ziet in infrastructuur kansen en in duurzame energie. ‘We investeren veel in wind- en zonneparken wereldwijd. Verder vinden we de telecommarkt interessant, gezien de aanhoudende stijging van het dataverkeer. De elektrificatie van auto’s maakt ook van elektriciteitsnetwerken een aantrekkelijke belegging.’
Dit is het openingsartikel van de tweede editie van FN Institutioneel van dit jaar, die vandaag verschenen is. Mensen die tot de doelgroep behoren kunnen zich via deze link inschrijven voor een kosteloze ontvangst van deze krant.