Veilig, illiquide en een rendement dat past binnen een return- én een matchingportefeuille. Niet-beursgenoteerd vastgoed, en Secure Income Assets in het bijzonder, zouden een hoeksteen moeten vormen van een toekomstbestendige beleggingsportefeuille. Dat geldt vooral na overgang naar het nieuwe pensioenstelsel.
Een goede portefeuille niet-beursgenoteerd vastgoed wordt gekenmerkt door een aantal eigenschappen: zekere kasstromen, inflatiebescherming, diversificatie en een solide en duurzaam onderpand.
De meeste Nederlandse pensioenfondsen beleggen voornamelijk in het “Core” vastgoedsegment, oftewel het relatief veilige stuk. Maar in hoeverre biedt dit segment nog steeds de gewenste eigenschappen? Is het onderpand wel toekomstbestendig? Winkelen mensen niet steeds meer online? Zullen we in de toekomst net zo vaak op kantoor zijn als voorheen? Biedt Core vastgoed nog wel de verwachte diversificatievoordelen? En, cruciaal, is de vergoeding voor de risico’s en de illiquiditeit voldoende?
Onderstaande figuur laat zien dat een deel van de vastgoedmarkt van nature nog veiliger is dan het Core segment: het zogenoemde Secure Income segment. In dit segment komen de beleggingsopbrengsten, meer nog dan bij core vastgoed, voor het grootste deel uit kasstromen en veel minder van de waardeontwikkeling van het object. Dit Secure Income segment biedt naar onze mening een betere vergoeding voor het risico dan het Core segment.
De belangrijkste eigenschappen die Secure Income Assets definiëren zijn zekere en langlopende kasstromen, een directe koppeling met de inflatie, een veilig en duurzaam onderpand en diversificatie door beperkte correlatie met aandelen en obligaties.
Veilig en duurzaam
Het veilige karakter van Secure Income Assets in vergelijking met Core vastgoed, komt voort uit bovenstaande eigenschappen. Zo bieden Secure Income Assets toegang tot maatschappelijk relevant onderpand als ziekenhuizen, zorgwoningen en instellingen met maatschappelijke functies zoals culturele instellingen of sportfaciliteiten. Maar ook de opwekking, opslag en het vervoer van duurzame energie zijn thema’s die terugkomen in deze asset categorie.
De huurders zijn solide, niet zelden overheidsgerelateerde, entiteiten. De inkomsten en de inflatiecorrectie zijn meestal contractueel en voor een langere tijd vastgelegd. Door de maatschappelijke relevantie van de beleggingen bieden Secure Income Assets bij uitstek mogelijkheid om vorm te geven aan de duurzaamheidsdoelstellingen van pensioenfondsen.
Door de aard van het onderpand en de contractuele afspraken, zijn de inkomsten bovendien veel minder afhankelijk van macro-economische factoren dan het geval is bij traditionele beleggingscategorieën als aandelen en obligaties. Ze dragen hierdoor bij aan de diversiteit van de beleggingsportefeuille en bieden een betere bescherming bij slechtere marktomstandigheden.
Secure Income Assets zijn illiquide beleggingen. Dat past goed bij de langlopende verplichtingen van een pensioenfonds. Een pensioenfonds is, beter dan veel andere beleggers, hierdoor in staat om de verwachte compensatie voor die illiquiditeit op te strijken: de illiquiditeitsrisicopremie.
De illiquiditeit vereist bovendien dat de beleggingen toekomstbestendig zijn. Als een pensioenfonds nu een belegging aangaat voor de komende vijftien jaar, dan is het essentieel dat die belegging over die vijftien jaar nog net zo relevant is als op dit moment. De coronapandemie heeft ons er weer aan herinnerd dat economische en maatschappelijke relevantie uiteindelijk hand in hand gaan.
Toegang tot de markt
In Secure Income Assets is het aanbod beperkter en zijn de projecten vaak kleiner. Dit maakt het een minder interessant speelveld voor de klassieke vastgoedaanbieders. De beheerders in dit segment zijn doorgaans gespecialiseerd in hun niche. Het vergt expertise en aanzienlijke due diligence om de juiste beheerders te vinden. Daar staat tegenover dat deze beleggingen doorgaans een mooie vergoeding bieden. Bovendien zijn er vaak ook betere andere voorwaarden overeen te komen. Een goede overkoepelende aanpak levert over de middellange termijn naar verwachting lopende inkomsten van 4 tot 5 procent per jaar.
Matching?
Hoewel Secure Income Assets illiquide zijn, bieden de langlopende, zekere kasstromen en inflatiekoppeling ook een belangrijke mate van flexibiliteit. In het bijzonder voor pensioenfondsen zijn deze kasstromen erg aantrekkelijk omdat ze gematched kunnen worden met een deel van de kasstromen van de verplichtingen.
Hiervoor worden nu voornamelijk obligaties en swaps gebruikt, die weliswaar een directere koppeling geven met de rentegevoeligheid, maar op dit moment vaak een laag of zelfs negatief rendement bieden. De kasstromen uit Secure Income Assets vormen een betrouwbare en substantiële basis van de totale kasstromen voor het voldoen van pensioenverplichtingen, die kan worden aangevuld met een meer klassieke matchingportefeuille om de gewenste rentegevoeligheid te bereiken.
Pensioenfondsen die nu willen beleggen in niet-beursgenoteerd vastgoed, zullen hier hoogstwaarschijnlijk aan vast zitten tijdens de overgang naar het nieuwe pensioenstelsel. Bestuurders doen er daarom goed aan zich nu al af te vragen hoe de beleggingen passen in die nieuwe situatie.
Juist daar bieden Secure Income Assets aantrekkelijke mogelijkheden. In de eerste plaats voor de pensioenfondsen die met een gesloten regeling achterblijven in het bestaande FTK. Voor deze fondsen zal reële cashflowmatching met aantrekkelijke rendementen uitermate geschikt zijn om hun jaarlijkse uitkeringen te kunnen doen.
Anderzijds zal onder het nieuwe pensioencontract het overrendement jaarlijks toegekend worden, waardoor de dekkingsgraad geen sturingsvariabele meer zal zijn. Daarmee verdwijnen logischerwijs ook de beperkingen van de vereiste dekkingsgraad, die voor pensioenfondsen het beleggen in vastgoed en infrastructuur relatief onaantrekkelijk maakten.
Kurt Driessen is director en senior investment consultant bij Willis Towers Watson (WTW). Hij is verantwoordelijk voor het aanbieden van beleggingsoplossingen in de Benelux en adviseert pensioenfondsen op het gebied van beleggingen. WTW is één van de kennispartners van Fondsnieuws en schrijft maandelijks een bijdrage over uiteenlopende thema’s.