Het mismatchrisico is een bekend risico in de pensioenwereld, maar krijgt in het nieuwe pensioencontract een extra dimensie. Het betreft dan de solidaire regeling met indirect beschermingsrendement, het contract waarvoor de grootste pensioenfondsen kiezen, en de meeste andere.
In die solidaire regeling bepaalt de swaprente hoe met name de oudere pensioendeelnemer beschermd wordt. Hierbij blijft de beweging van de nominale marktrente bepalend voor het te behalen beschermingsrendement; ondanks alle kritiek dat het oude FTK-stelsel te afhankelijk was van juist die nominale rente. Het nieuwe pensioenstelsel moest juist meer koopkrachtbestendig zijn.
Betekent dit ook dat het renterisico alleen maar afgedekt mag worden met swaps en staatsobligaties? Dat is niet het geval. Renteafdekking kan straks net als nu ook met andere instrumenten gebeuren, zoals hypotheken, bedrijfsobligaties en leningen. DNB schrijft wel voor dat het rendementsverschil tussen de theoretische beschermingsportefeuille (dus op basis van swaprenteontwikkeling) en het gerealiseerde rendement binnen de perken moet blijven. Wat die perken precies zijn is minder duidelijk, behalve de manier waarop die bepaald dienen te worden. Hiervoor wordt een stochastische methode voorgeschreven, een complexe manier op basis van heel veel simulaties.
Het nieuwe pensioencontract brengt ook een nieuwe dynamiek met zich mee. Waar in het FTK de verplichtingen voorspelbaar zijn en geleidelijk veranderen, worden deze in het nieuwe pensioencontract verwachte kasstromen, die veel meer meebewegen met de markt. De reden van de begrenzing is vooral de herverdeling die het gevolg daarvan zou zijn, en die behalve uit spreadrisico ook uit inadequate afdekking, curverisico en herbalanceringsrisico voortvloeit. De sneller veranderende verwachte uitkeringen kunnen namelijk niet direct, en in één keer verwerkt worden in de beleggingsportefeuille, zeker als deze portefeuille ook nog eens uit minder liquide beleggingscategorieën bestaat.
Veel fondsen weten nog niet precies hoe ze dat nu moeten aanpakken. Wat verder vragen oproept, is dat voor de flexibele premieregeling er helemaal geen voorschriften zijn over het vooraf begrenzen van de rendementsafwijking. Rendementen alleen baseren op het verleden heeft zijn beperkingen, maar om risico’s goed in te schatten zou gebruikmaken van de historie voor volatiliteit en correlaties geen kwaad kunnen.
Het goede nieuws is dat er nog geen richtlijnen zijn over hoe groot het mismatchrisico mag zijn. Er is alleen voorgeschreven dat er vooraf bandbreedtes zijn vastgesteld waaraan beleid gekoppeld is. Hierdoor blijft er ruimte om in logische assets zoals onderhandse leningen en Nederlandse hypotheken te blijven beleggen. Dat het extra rendement van het meestal beperkte kredietrisico naar de returnportefeuille tot herverdeling tussen generaties leidt, mag niet de reden zijn om deze asset classes niet op te nemen. Want uiteindelijk hebben ouderen via het doorbeleggen in de pensioneringsfase met een relatief grote pensioenkapitaal hier ook profijt van.
En juist dat beleggen in Nederlandse hypotheken is de afgelopen jaren lucratiever geworden. Want sinds de ECB gestopt is met haar stimulerende beleid, zijn de hypotheekrentes veel harder opgelopen dan de swaprente.
Sandor Steverink, CFA, is senior investment consultant van Willis Towers Watson (WTW), lid van het Expertpanel van Investment Officer.