Voor het eerst in lange tijd bieden obligaties weer een buffer tegen mogelijke verliezen op het aandelengedeelte in een 60-40 portefeuille. Als er aan het rentefront niks verandert, kan een brede obligatieportefeuille 8 procent rendement opleveren. Bij een lagere rente is er zicht op dubbelcijferige rendementen.
Dat zegt Alexander Pelteshki, fondsmanager van het Aegon Strategic Global Bond Fund, in gesprek met Investment Officer. Dit zogeheten ‘unconstrained’ obligatiefonds belegt zonder benchmark wereldwijd in alle segmenten van de obligatiemarkt. ‘Van alle obligatiefondsen van Aegon Asset Management hebben wij de grootste vrijheid. Binnen de actief beheerde portefeuille kunnen we flexibel alloceren naar investment grade, high yield en emerging market debt, en naar eigen inzicht renterisico’s nemen. Valutarisico’s dekken we altijd af’, aldus Pelteshki.
Het fonds (ISIN: IE00B296YP53) streeft naar een geconcentreerde portefeuille van 90 tot 150 individuele obligaties. ‘Dit heeft veel voordelen. Bij een breed indexfonds zitten beleggers in honderden obligaties en is het onmogelijk om wanbetalingen te voorkomen. Zo waren er recent een aantal faillissementen in de Europese high yield markt en dat deed indexfondsen pijn. Wij zijn geen indexvolgers en hadden deze obligaties daarom niet in portefeuille.’
Door de hoge concentratie voegt bottom-up selectie van individuele titels nog echt waarde toe, stelt Pelteshki. Dit in tegenstelling tot brede indexfondsen, waar individuele positieve uitschieters onder de streep per saldo nauwelijks effect hebben op het rendement. ‘Elk groot indexobligatiefonds is in feite een top-down macrofonds, terwijl wij profiteren van bottom-up selectie en top-down asset allocatie.’
Sterke draai
Toch biedt het fonds volgens Pelteshki voldoende diversificatie over alle sectoren in de obligatiemarkt. Sinds de introductie in 2007 is er bovendien nog nooit een wanbetaling in de portefeuille geweest. ‘We werken met een ervaren team van kredietanalisten en zorgen er altijd voor dat we een goede vergoeding krijgen voor de risico’s die we nemen.’ Het track record spreekt boekdelen met een cumulatief totaalrendement van 131 procent vanaf oprichting. Dat is een pak meer dan het gemiddelde van 47 procent voor sectorgenoten (Lipper Global Bond Global USD), waar het fonds zijn prestaties tegen afzet.
Begin dit jaar was het Aegon Strategic Global Bond Fund voor 35 procent in high yield belegd, dicht tegen het maximum van 40 procent. Daarvan betrof 16 procentpunt zogeheten contingent convertibles, oftewel coco’s. Maar vanwege de flink gedaalde risico-opslagen zijn de kredietrisico’s inmiddels flink teruggebracht, vertelt Pelteshki. ‘Begin april hadden we nog maar 14 procent high yield en 8 procent coco’s. Normaliter maken we niet zo’n sterke draai in een korte periode, maar de waarderingen vroegen hierom. De risico-opslagen in de Amerikaanse investment grade markt waren gedaald naar slechts 80 basispunten, het laagste niveau in ruim twintig jaar tijd. Zodra de spreads wat opgelopen zijn, zullen we weer meer kredietrisico nemen’.
Ondanks de omgekeerde rentecurve is het renterisico binnen de portefeuille fors met een duration van 7,5 jaar. ‘Dit renterisico zit vooral aan de korte kant van de curve. In de VS hebben we een zogeheten curve steepener positie, met een long positie in vijfjarige obligaties en een shortpositie in dertigjarige obligaties. De spread tussen vijf- en dertigjarige staatsobligaties is laag en zou in een normale economische cyclus met 100 tot 200 basispunten kunnen stijgen’, zegt Pelteshki.
Volgens de obligatiespecialist gaat de Federal Reserve in de komende 18 maanden de rente verlagen, maar of een rentestap dit jaar al zal plaatsvinden is niet zo relevant voor het fonds. ‘De yields zijn erg interessant en we zijn gepositioneerd voor een verruimingscyclus. Mocht de Fed de rente verhogen dan wordt dit van tevoren en met ondersteunende data aangekondigd. We zijn ons bewust van deze risico’s en in dit geval zullen we zoals altijd onze krediet- en renterisico’s aanpassen.’
Anomalie
Pelteshki vindt dat obligatiebeleggers al veel waar voor hun geld krijgen. ‘Over de volle breedte van de obligatiemarkt zijn de waarderingen extreem aantrekkelijk op basis van de yields. Zo bedraagt het effectieve rendement op de wereldwijde high yield index meer dan 8 procent en op de investment grade index ruim 5 procent. Over de afgelopen vijftien jaar zijn de yields niet zo hoog geweest. Daarentegen zijn de risico-opslagen laag. Daarom willen we blootstelling aan de yields, maar dekken we ons zo goed mogelijk in tegen de spreads.’
Hij is op dit moment vooral positief over bedrijfsobligaties uit opkomende landen. Die hebben niet eerder zo’n hoog aandeel gehad van 10 procent in de portefeuille. ‘De schuldratio’s zijn sterk verbeterd, centrale banken in opkomende landen zijn de rente al aan het verlagen en de waarderingen zijn relatief aantrekkelijk’, zegt Pelteshki.
Het effectieve rendement van de portefeuille ligt tussen de 7 en 8 procent. Pelteshki vindt dit een prima instapmoment voor beleggers. ‘Voor het eerst in lange tijd bieden obligaties weer een buffer tegen mogelijke verliezen op het aandelengedeelte in een 60-40 portefeuille. De correlatie tussen obligaties en aandelen is weer negatief. De earnings yield op aandelen is 4 procent, terwijl de investment grade bedrijfsobligatie-index een yield van 5 procent biedt. Dit is een anomalie, want aandelen zijn risicovoller en zouden meer moeten opleveren. Niet voor niets zien we een sterke vraag naar obligaties en de instroom zal voorlopig aanhouden.’
De obligatiemarkten bieden volgens Pelteshki in de komende twaalf maanden een gerede kans op dubbelcijferige rendementen. ‘Als er aan het rentefront niets verandert en de spreads blijven stabiel, dan zal een portefeuille die vergelijkbaar is met die van ons circa 8 procent opleveren. Gaat de rente met in totaal 100 basispunten omlaag, dan ligt het totaalrendement ergens tussen de 10 en 14 procent afhankelijk van de allocatie naar high yield en investment grade.’