Les obligations américaines offrent actuellement des rendements beaucoup plus élevés que les titres à revenu fixe d’autres pays développés. Mais la couverture du risque dollar est si chère qu’elle annule le coupon plus élevé.
Pour les investisseurs étrangers, il reste donc quatre choix, affirme Chris Iggo, responsable des titres à revenu fixe chez AXA Investment Managers.
L’écart entre le taux d’intérêt américain à trois mois et celui de la zone euro, du Royaume-Uni, de la Suisse et du Japon n’avait jamais été aussi important depuis des décennies. Il n’est dès lors pas étonnant que depuis le creux consécutif à la grande crise financière, le dollar se soit apprécié de 30 % par rapport aux autres devises, observe Iggo.
C’est un problème pour les investisseurs obligataires non américains, reconnaît-il. Les investisseurs britanniques, européens, suisses et japonais qui souhaitent profiter de la hausse des taux d’intérêt américains ont vu le coût de la couverture du risque de change augmenter.
-270 points de base
Un investisseur européen qui achète un fonds en dollars dont le risque de change est couvert face à l’euro aura un rendement inférieur de 270 points de base après déduction des coûts de couverture.
Cela signifie que l’écart entre, par exemple, le taux d’intérêt allemand à 10 ans et celui des États-Unis doit être d’au moins 270 points de base pour donner une impulsion supplémentaire aux flux de capitaux internationaux vers le marché obligataire américain.
Toutefois, l’écart des taux d’intérêt est plus faible ; le coût de la couverture du risque dollar dépasse l’avantage des taux d’intérêt. Réduire l’assouplissement quantitatif dans la zone euro n’aidera pas dans l’intervalle.
Prendre plus de risques
Les investisseurs peuvent compenser cela en prenant davantage de risques sur le marché obligataire en dollars. Les obligations américaines à haut rendement pour lesquelles le risque de change est couvert offrent aux investisseurs de la zone euro un rendement supérieur de 1 point de pourcentage à celui d’obligations d’entreprises solvables libellées en euros.
Pour la couverture de la dette libellée en dollars des pays émergents, la différence est de 2 points de pourcentage, calcule Iggo. Ces rendements plus élevés sont donc compensés par des risques plus élevés, même si le risque de change est déjà couvert.
Autrement dit, les investisseurs obligataires sont confrontés au choix suivant :
- • Ils évitent les États-Unis et acceptent de faibles rendements sur leurs marchés intérieurs.
- • Ils couvrent le risque d’une baisse du dollar et acceptent que le rendement final soit inférieur.
- • Ils investissent aux États-Unis et prennent le risque de change dans l’espoir que le dollar ne s’affaiblisse pas.
- • Ils augmentent leur rendement en prenant un risque plus élevé en investissant dans des titres américains à haut rendement et dans la dette en dollars de pays émergents.
Pour ceux qui envisagent l’avenir à plus long terme, le marché obligataire américain dans son ensemble offre cependant un potentiel, souligne Iggo.
« Les États-Unis sont à l’avant-garde du cycle économique et de la politique monétaire. L’économie américaine atteindra donc son apogée plus tôt et la Fed arrêtera le resserrement de sa politique monétaire plus tôt. Cela offre des perspectives à plus long terme pour les investisseurs obligataires, car lorsque les taux d’intérêt baissent, la valeur des obligations existantes augmente. Dans ce cas, les rendements (coupon à taux fixe plus bénéfice de change) sur le marché américain sont également attrayants pour les investisseurs outre-Atlantique qui ont chèrement couvert leur risque dollar. »