Les troubles au Moyen-Orient ont affecté la dette émergente du fait de la hausse des taux d’intérêt et des primes de risque. Il n’y a pas de détérioration structurelle du risque de crédit pour le moment.
Dans un entretien accordé à Investment Officer, Anthony Kettle, gestionnaire de portefeuille principal de RBC BlueBay Asset Management, affirme que l’impact principal du conflit ne provient pas tant de la géopolitique elle-même que de ses répercussions sur l’inflation et les marchés de taux. L’indice JP Morgan Emerging Market Bond Index (EMBI) a une duration relativement longue et est donc sensible aux mouvements des taux d’intérêt.
« On assiste à un double coup dur : les spreads se sont élargis et, parallèlement, les taux obligataires ont augmenté. C’est surtout la hausse des taux des bons du Trésor américain qui a eu une influence considérable. Cette évolution des taux a été plus douloureux pour les investisseurs que la hausse des primes de risque », explique M. Kettle.
L’indice EMBI a perdu un peu plus de 2,5 % en mars, le Moyen-Orient affichant une performance légèrement plus faible avec une baisse d’environ 3,2 % par rapport, par exemple, à l’Amérique latine, où les pertes se sont limitées à environ 1,9 %.
La part du Moyen-Orient dans l’indice EMBI a progressé ces dernières années pour atteindre environ 20 %. Cela rend cette classe d’actifs plus sensible aux tensions géopolitiques dans la région. « Mais le risque géopolitique n’est pas exclusif au Moyen-Orient, nuance M. Kettle. Nous le voyons aussi en Amérique latine, dans le conflit Russie-Ukraine et autour de la relation Chine-Taïwan. La qualité de crédit généralement élevée (AA ou A) de nombreux pays du Moyen-Orient agit ici comme un facteur d’atténuation. »
Sur le marché des devises locales, l’impact du Moyen-Orient est plus limité. La région ne représente qu’environ 7 % de l’indice EMD local. Toutefois, la hausse des taux obligataires et la force du dollar affectent ce marché, précise M. Kettle.
Différences entre les pays
Au sein du Moyen-Orient, M. Kettle constate de nettes différences. Bahreïn est particulièrement sous pression en raison d’indicateurs d’endettement plus faibles et d’une vulnérabilité économique. « Bahreïn est probablement le pays le plus vulnérable en raison de sa position d’endettement. Historiquement, ce pays a également eu besoin du soutien de ses voisins. » D’autres pays, comme les Émirats arabes unis et le Qatar, ont été principalement touchés par la hausse des taux et moins par l’élargissement des spreads.
Selon M. Kettle, il n’y a actuellement aucune raison de supposer que le risque de crédit pour la dette émergente a augmenté de manière structurelle. « Le risque de crédit n’est pas plus élevé qu’auparavant, du moins pas sur une base structurelle. » Seul un scénario d’escalade prolongée pourrait réellement détériorer les fondamentaux.
« Dans un scénario de risque extrême avec un conflit de longue durée, on pourrait observer une baisse des revenus publics et une pression sur les budgets. La qualité du crédit pourrait alors effectivement se dégrader. » Il mentionne également des effets économiques indirects. « Un secteur comme le tourisme est vulnérable. Une baisse du tourisme et de l’immigration peut, par exemple, avoir des conséquences pour des secteurs tels que l’immobilier. »
Par ailleurs, M. Kettle s’attend à ce que les gouvernements de la région interviennent si les dommages économiques s’aggravent. « On peut s’attendre à ce que les gouvernements soutiennent leurs économies dès qu’une plus grande stabilité apparaîtra. »
Un effet possible à long terme, selon lui, est que les pays importateurs d’énergie tentent de réduire davantage leur dépendance vis-à-vis du Moyen-Orient. « Tout comme l’Europe a diversifié ses sources d’énergie après la guerre en Ukraine, l’Asie pourrait commencer à faire de même en raison de l’augmentation des risques géopolitiques. »
Hausse des rendements effectifs
La question est de savoir si la hausse récente des primes de risque est temporaire ou structurelle. Selon M. Kettle, une partie de cette augmentation devrait se poursuivre. « Si une solution est trouvée, les primes de risque diminueront à nouveau en partie. Cependant, il est peu probable que les spreads reviennent aux niveaux historiquement bas d’avant le conflit. »
Il prévoit que les spreads pourraient rester environ 10 points de base plus élevés qu’auparavant, selon l’issue géopolitique. Dans le même temps, la correction a ramené les rendements effectifs de la dette émergente à des niveaux nettement plus attrayants. Le rendement moyen est passé d’environ 6,6 % à environ 7,2 %.
« Les spreads ne sont pas nécessairement extrêmement attractifs, mais les rendements se sont nettement améliorés. C’est en fin de compte ce que recherchent de nombreux investisseurs », indique M. Kettle. Cela pourrait offrir des opportunités à long terme, même s’il estime qu’il est encore trop tôt pour prendre des risques importants. « Si la situation se stabilise, des opportunités intéressantes peuvent se présenter. Mais pour le moment, l’incertitude reste assez élevée. »
Gagnants et perdants
Selon M. Kettle, les conditions de marché actuelles soulignent avant tout l’importance de faire des choix actifs au sein des marchés émergents. L’impact du conflit divise clairement les marchés émergents en gagnants et en perdants.
Les pays importateurs d’énergie sont les plus durement touchés. Des pays asiatiques comme les Philippines, la Thaïlande et la Corée du Sud sont vulnérables, tant par la hausse des prix du pétrole que par d’éventuelles restrictions dans l’approvisionnement en gaz. En Europe centrale et orientale, la Hongrie est particulièrement confrontée à un important ajustement des taux.
Les pays exportateurs d’énergie comme le Brésil, l’Angola et le Nigeria se trouvent dans la situation inverse. « S’il faut prendre position quelque part, ce sont ces pays qui font preuve de plus de résilience », affirme M. Kettle. L’Amérique latine bénéficie en outre de sa plus grande distance géographique par rapport à l’épicentre géopolitique. La Turquie, en revanche, reste vulnérable en raison de sa dépendance aux importations d’énergie.
Pour M. Kettle, le risque majeur pour les investisseurs dans la dette émergente n’est pas à rechercher dans la géopolitique elle-même, mais dans les conséquences macroéconomiques potentielles. « La question cruciale est de savoir quelle sera la persistance de l’impact inflationniste et si cela finira par conduire à un ralentissement plus large de la croissance. » Il met en garde contre un scénario où une inflation plus élevée s’accompagnerait d’une croissance plus faible.
« Si les chocs se répercutent via l’énergie, l’industrie et les chaînes d’approvisionnement, on pourrait se retrouver dans un environnement plus stagflationniste. Ce n’est pas encore le scénario de base, mais c’est un risque à prendre en compte. Bien qu’il soit encore trop tôt pour l’affirmer, c’est aussi une raison pour laquelle Donald Trump devra, tôt ou tard, trouver une issue à ce conflit. »