Les rendements des obligations d’État à long terme des marchés développés augmentent en raison de l’incertitude politique, des pressions budgétaires et des perspectives d’inflation incertaines. Les investisseurs optent donc pour des échéances plus courtes et une diversification géographique.
Les investisseurs en obligations d’État s’inquiètent de la solvabilité de la France, de la pression politique exercée par Donald Trump sur la Fed et des chocs découlant de la mise en œuvre du nouveau système de pension aux Pays-Bas, selon une table ronde organisée par Investment Officer. « Les investisseurs ont besoin de rendements plus élevés pour être convaincus », affirme Jitzes Noorman, de Columbia Threadneedle.
Maintenant que les banques centrales se sont retirées de la liste des acheteurs d’obligations d’État, la fixation des prix est à nouveau entre les mains des acteurs du marché. Annalisa Piazza, gestionnaire de portefeuille chez MFS, confesse : « Nous n’y étions plus habitués depuis 15 ans. […] Nous voyons cette transition se refléter dans la volatilité qui est de retour depuis 2022. »
Les gestionnaires actifs utilisent cette volatilité pour tenter de générer de l’alpha. Pour ce faire, ils agissent sur des paramètres tels que la duration, le positionnement sur la courbe des taux, les opportunités relatives entre les pays, l’allocation à des sous-classes d’actifs telles que les obligations d’État et les swaps, ainsi que la sélection ascendante d’obligations individuelles.
Raymond Verstraelen, responsable des obligations d’État chez Achmea, parle d’une normalisation du marché, la tendance à la hausse des taux d’intérêt reflétant des risques plus élevés. Cependant, les mouvements de ces dernières semaines ont également une composante saisonnière. « Les investisseurs sont rentrés de vacances après l’été, juste au moment où un montant record de 50 milliards d’euros d’émissions obligataires était injecté sur le marché. »
Répartition géographique
Selon Jan Willemsen, responsable LDI chez Columbia Threadneedle, les conditions actuelles du marché appellent à davantage de flexibilité dans la politique. « Nous investissons le portefeuille LDI de la manière la plus passive possible, mais nous avons réduit de moitié l’allocation à la France. »
Achmea a également réduit de moitié son allocation française. « La France a vécu au-dessus de ses moyens, ce qui se reflète dans le taux d’intérêt français à 30 ans, qui est en passe de dépasser celui de l’Italie », affirme M. Verstraelen. « L’abaissement de la note de la France semble toutefois déjà intégré dans les cours. Par conséquent, nous ne pensons pas qu’il soit judicieux de vendre maintenant et la discussion en interne porte davantage sur la liquidation de la sous-pondération. »
La France, l’un des piliers de l’UE, étant sous pression, les investisseurs cherchent des rendements ailleurs. L’Espagne en particulier est mentionnée comme une alternative attrayante. « L’économie se porte bien et les taux d’intérêt à court terme offrent encore un rendement intéressant », affirme Rutger Jakobsen, du fonds spéculatif Mint Tower.
Columbia Threadneedle a désormais rendu l’Espagne, et dans une moindre mesure le Portugal, investissables dans le cadre de la politique normalement réservée aux pays triple A et double A.
Frein à l’endettement
Les avis sont partagés quant à l’évolution de la situation dans l’autre pays clé de l’Europe, l’Allemagne. M. Jakobsen estime que le déblocage du frein à l’endettement par ce pays est un coup dur pour les taux d’intérêt à long terme et qu’il s’agit même de l’initiative la plus importante depuis la création de l’Union européenne. Elle alimente les doutes sur la discipline budgétaire de l’Allemagne, qui a investi massivement dans la défense et les infrastructures depuis le début de la guerre entre la Russie et l’Ukraine. Selon M. Verstraelen, le taux de swap en EUR est une alternative aux Bunds à 10 ans : « Les taux d’intérêt sur les Bunds à 10 ans sont désormais supérieurs au taux de swap en EUR de même échéance, l’Allemagne perdant sa prime de risque depuis l’abandon du frein à l’endettement. »
M. Noorman ne voit aucune raison de douter du financement de la dette souveraine de l’Allemagne. Il considère que les investissements dans la défense et surtout dans les infrastructures stimulent la croissance économique : « L’Allemagne conserve sa note AAA et rien n’indique que cela va changer. »
Système de pension néerlandais
Une circonstance particulière qui a également un impact sur le marché des obligations d’État est l’introduction d’un système de pension différent aux Pays-Bas. Avec l’introduction de la loi sur la surveillance des pensions (Wtp), les engagements de pension sont actualisés par rapport à la courbe des swaps plutôt que par rapport aux obligations d’État à long terme. « En conséquence, le rendement des swaps est devenu décisif pour l’évaluation des engagements et le ratio de couverture des fonds de pension », explique M. Verstraelen.
Rutger Jakobsen s’attend quant à lui à ce que les fonds de pension utilisent de moins en moins les obligations d’État à long terme comme couverture naturelle des taux d’intérêt. « Comme au Royaume-Uni, le risque de taux d’intérêt est principalement couvert par des swaps, tandis que les crédits offrent des rendements supplémentaires. Cela signifie qu’il y a moins de demande pour les obligations d’État à long terme et, si l’on considère le rapport entre l’offre et la demande, cela ne fera que tirer les taux d’intérêt vers le haut. »
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