Il y a un peu plus d’un an, lors d’une table ronde, j’ai été surpris d’entendre que tous les autres panélistes sous-pondéraient les actions. Je n’avais encore jamais connu une telle situation au cours de ma carrière. J’ai alors expliqué que l’existence d’une sous-pondération unanime justifiait en soi l’adoption d’une position contraire.
Je dois cependant préciser qu’un mois plus tôt, je recommandais également une sous-pondération, mais une sous-pondération basée uniquement sur le sentiment n’était plus justifiable. Investir à contre-courant constituait en fait la seule option possible. Avec le recul, les investissements à contre-courant se révèlent souvent les plus judicieux.
L’investissement à contre-courant fonctionne parce que chaque risque constitue également une opportunité. Une fois que le marché a intégré tous les risques, cela génère souvent une opportunité majeure. Dans ce cas, les indicateurs de sentiment sont bien adaptés pour l’identifier, car investir à contre-courant signifie souvent aller à l’encontre de ses propres sentiments ou même de sa propre analyse. Ces indicateurs sont particulièrement efficaces lorsque le sentiment général est négatif. D’une manière ou d’une autre, un sentiment extrêmement négatif est souvent éphémère. De plus, il a tendance à atteindre son pic lors d’une vente de panique, qui dure parfois quelques heures seulement. Un sentiment positif peut en revanche persister beaucoup plus longtemps, ce qui en fait un indicateur moins fiable pour prendre du recul. De plus, essayer de timer le marché boursier est risqué. Sur un marché haussier, les corrections intermédiaires sont souvent limitées à environ 10 %. Il faut réussir à la fois à sortir et à rentrer au bon moment. Si vous parvenez à encaisser 7 % de ces 10 %, c’est déjà un très bon résultat. Mais cela implique deux fois des frais, avec un risque élevé de manquer une partie du mouvement haussier.
En 2022, il ne s’agissait cependant pas d’une correction de marché haussier, mais d’un marché baissier. La différence réside dans le fait qu’en période de marché baissier, quelque chose change fondamentalement. Dans ce cas, il s’agissait des taux d’intérêt. Ces derniers avaient pour objectif de freiner l’inflation et, étant donné que 85 % des économistes anticipaient une récession en 2023, maîtriser l’inflation n’était qu’une question de temps. Un marché baissier requiert une attitude beaucoup plus active de la part d’un gestionnaire d’actifs que le calme relatif d’un marché haussier. Cependant, la correction sur le marché actions n’a pas été trop sévère, du moins par rapport aux précédentes corrections de 50 % enregistrées au cours de ce siècle. En effet, le problème avait été cette fois-ci causé par l’inflation. Les deux corrections majeures précédentes étaient des corrections déflationnistes. Dans ces cas, la banque centrale doit intervenir beaucoup plus vigoureusement pour stabiliser l’économie. Sur un marché baissier provoqué par l’inflation, le plancher est atteint lorsqu’il y a un pic d’inflation ou de taux d’intérêt. D’ailleurs, il y avait bien eu une correction de plus de 50 %, mais elle concernait les obligations d’État à long terme, normalement considérées comme la valeur refuge par excellence.
Dans ce cas, le pic d’inflation a coïncidé avec la sous-pondération unanime des panélistes présents. C’est toujours avant l’aube qu’il fait le plus sombre. Certains professionnels (économistes) possèdent la capacité unique d’être de bons contre-indicateurs de la direction du marché actions. Au moment où il faut sortir, ils émettent une recommandation d’achat et au moment où il faut entrer, ils se retirent du marché. Ces personnes sont précieuses, mais leur historique les empêche de rester longtemps dans le domaine de l’investissement.
Rétrospectivement, mes conseils à contre-courant se sont souvent révélés bien meilleurs que les conseils alignés sur le marché. Notez cependant que le marché essaie toujours de surprendre le plus grand nombre, de sorte qu’une bonne dose d’humilité est de mise pour chacun d’entre nous. Les meilleurs investisseurs doivent être prêts à changer d’avis, en particulier lorsque l’environnement évolue. L’erreur peut survenir lorsque les investisseurs sont fermement convaincus d’avoir trouvé la bonne philosophie d’investissement ou décident qu’ils n’investiront plus jamais dans une classe d’actifs spécifique. Actuellement, les investissements aux États-Unis ont la cote. Non sans raison, mais là n’est pas le sujet. Dans le même temps, les investissements en Chine n’ont pas la faveur des investisseurs. En termes de sentiment, le moment d’investir à contre-courant semble venu, mais il me manque encore une solide justification fondamentale. Cette justification ne peut être que la Chine est bon marché, car la valorisation constitue un mauvais point d’entrée à court terme (bien qu’excellent à plus long terme). La probabilité élevée d’une bulle des Sept Magnifiques américaines n’apporte rien non plus, compte tenu des critères de Kindleberger (changement de paradigme, promesse d’un avenir lointain, élargissement du groupe cible d’investisseurs et liquidité). De plus, prédire le pic d’une bulle est également difficile.
En ce qui concerne le pic de la prochaine bulle, l’expérience de la bulle Internet pourrait servir. Un investisseur à contre-courant doit être prêt à aller à l’encontre du consensus, ce qui ne le rend pas particulièrement populaire. Il fait alors figure de trouble-fête. Pendant la période de la bulle Internet, les clients n’avaient plus besoin de conseils. Ils achetaient simplement les dix plus grandes valeurs du Nasdaq et, une semaine plus tard, leur investissement avait doublé. La meilleure chose à faire est alors de convaincre avec une phrase-choc. Après l’introduction en Bourse de Worldonline et le quadruplement de l’objectif de cours de Softbank par l’unité de courtage de Lehman, il était évident que le pic du Nasdaq avait été atteint. Pourtant, cela ne s’est pas vraiment bien passé, car lorsqu’un conseiller m’avait demandé pour clore la discussion si j’excluais que le Nasdaq (en mars 2000) puisse augmenter de 30 % d’ici mai de la même année et que j’avais indiqué que je n’excluais pas cette éventualité, la réaction avait été la phrase-choc suivante : « Vous voyez, il faut y être investi » (ce qui confirmait une fois de plus le sentiment d’euphorie).
Heureusement, nous avions tout de même réussi à limiter le pourcentage dans les TI et les télécommunications à 30 %, de sorte que les dégâts sont restés limités. À cet égard, la réaction d’un des membres de mon équipe en décembre 2008 était meilleure. La décision contraire d’augmenter fortement la pondération des obligations européennes à haut rendement avait été argumentée par la phrase-choc suivante : « Même si toutes les entreprises du portefeuille font faillite demain et que le taux de récupération est inférieur à la récupération historique, vous récupérerez votre argent. » Il s’agit maintenant de trouver une phrase-choc pour convaincre les investisseurs de convertir en actions chinoises leurs positions dans les Sept Magnifiques au moment où celles-ci atteignent leur pic.
Han Dieperink est directeur de la stratégie d’investissement chez Auréus Vermogensbeheer. Il a auparavant été directeur des investissements chez Rabobank en Schretlen & Co.