Traditionnellement gardienne de l’orthodoxie budgétaire en Europe, l’Allemagne a ouvert les vannes pour les dépenses de défense, ce qui alimente les inquiétudes des investisseurs concernant la hausse mondiale des coûts d’emprunt.
Le rendement du Bund allemand à dix ans, référence du marché obligataire, a enregistré mercredi sa plus forte hausse journalière en près de trente ans, et poursuivi sa progression jeudi. En seulement deux jours, l’obligation d’État a bondi de 40 points de base, un record. Les taux d’intérêt des obligations d’État françaises et italiennes ont également grimpé. Bien que les taux d’intérêt aient reflué vendredi, le marché reste fébrile.
Pour de nombreux investisseurs nés après 2000, une hausse journalière de plus de 25 points de base du Bund à dix ans est une première, ce qui souligne l’ampleur du réajustement en cours.
La vague de ventes d’obligations allemandes a été déclenchée par l’annonce du plan de Berlin visant à débloquer plusieurs centaines de milliards d’euros pour des investissements dans la défense et les infrastructures. Le chef de l’opposition, Friedrich Merz, a promis mardi de faire « tout ce qu’il faudra » pour défendre l’Allemagne, une référence explicite à la célèbre promesse de Mario Draghi, l’ancien président de la BCE, pendant la crise de l’euro.
Les investisseurs se sont empressés d’adapter leurs portefeuilles au changement de cap radical de la politique budgétaire allemande, traditionnellement prudente. L’octroi d’une capacité d’emprunt illimitée pour les dépenses de défense et la création d’un fonds d’investissement de 500 milliards d’euros pour les infrastructures soulignent la rupture de l’Allemagne avec l’orthodoxie budgétaire.
Une décision qui change la donne
Jim Reid, responsable de la recherche macroéconomique et thématique mondiale chez Deutsche Bank, a écrit mercredi dans une note adressée aux investisseurs, que les nouveaux plans budgétaires de l’Allemagne constituaient « l’un des plus grands changements de cap en matière de politique budgétaire depuis la Seconde Guerre mondiale », la réunification allemande, il y a 35 ans, étant la seule comparaison possible.
« Oubliez tout ce que vous pensiez savoir sur les perspectives économiques de l’Allemagne il y a trois mois, voire trois semaines. Il faut repartir de zéro dans l’analyse. Si ce changement se concrétise, il redéfinira complètement la donne », a-t-il écrit.
Katharine Neiss, économiste en chef pour l’Europe chez PGIM Fixed Income, a qualifié cette décision de moment go big or go home, et affirme que la stricte règle du frein de la dette en Allemagne avait ralenti la croissance au lieu de la soutenir. Selon elle, la décision de financer des dépenses supplémentaires dans les domaines de la défense et des infrastructures traduit une volonté renouvelée de stimuler la croissance et de s’attaquer aux défis structurels. Dans le même temps, ce revirement s’accompagne de risques considérables, allant des pressions inflationnistes aux incertitudes entourant sa mise en œuvre.
Moritz Kraemer, économiste en chef chez LBBW, a mis en garde contre des répercussions plus larges pour la zone euro. « Prenez les pays les plus faibles, comme l’Italie et la France, dont les finances publiques étaient déjà insoutenables avant même la hausse des taux d’intérêt à long terme. Il ne fait aucun doute qu’ils subissent désormais une pression accrue », a-t-il écrit sur LinkedIn.
Référence en matière d’actifs refuge
Le statut de l’Allemagne en tant que référence en matière d’actifs refuges dans la zone euro implique que toute fluctuation du taux d’intérêt du Bund se répercute sur les coûts de financement dans l’ensemble de la région. Le rendement de l’OAT française à dix ans a ainsi progressé de sept points de base, pour atteindre 3,56 %. Le spread de taux d’intérêt entre les obligations d’État allemandes et italiennes s’est réduit à 105 points de base, son niveau le plus bas depuis octobre 2021.
Lors d’une conférence de presse jeudi, la présidente de la BCE, Christine Lagarde, a reconnu l’importance de ce changement de cap budgétaire en Allemagne : « Si tout se passe comme prévu… cela stimulera la croissance, mais des mesures supplémentaires seront nécessaires. Nous devrons rester vigilants dans les jours et semaines à venir et essayer d’anticiper les répercussions économiques. Ce processus est en cours. Si le vaste programme d’emprunt proposé par la Commission européenne est adopté en combinaison avec le plan Merz, il aura des conséquences tant sur le plan budgétaire que sur la demande. »
Spread de swap négatif
Le statut des obligations d’État allemandes en tant que valeur refuge a été ébranlé par l’augmentation de la dette du pays. En novembre 2024, le spread de swap (un indicateur important qui mesure la différence entre les taux obligataires et les taux de swap) est passé en territoire négatif, signe des inquiétudes concernant le poids de la dette allemande.
Spread de swap allemand à 10 ans
Il y a seulement deux ans et demi, les obligations d’État allemandes affichaient encore des rendements négatifs, et les investisseurs étaient prêts à payer pour les inclure dans leurs portefeuilles. Aujourd’hui, le sentiment de marché vis-à-vis de la dette allemande s’est nettement dégradé.
Le ratio d’endettement allemand (dette rapportée au PIB) s’établit à environ 63 %, contre 112 % en France. Le pays est le modèle de discipline budgétaire au sein de la région.