La dette nationale américaine a récemment franchi la barre des 30 000 milliards de dollars. Depuis mars 2020, la dette nationale américaine a augmenté de 7 000 milliards de dollars. Tous ces «Treasuries» font finalement partie du portefeuille d’une personne. Maintenant que certains grands acheteurs se sont retirés cette année, la question est de savoir s’il y aura suffisamment d’acheteurs.
La hausse des taux d’intérêt rend les obligations d’État américaines moins peu attrayantes qu’elles ne l’étaient au début de l’année, mais la hausse de l’inflation signifie que les taux d’intérêt sont toujours extrêmement négatifs. C’est à ce moment-là que de nombreux acheteurs traditionnels d’obligations se détournent et, au cours des derniers trimestres, on a assisté à une importante rotation des obligations vers les actions.
La hausse des taux d’intérêt constitue désormais un tampon en cas de scénario extrêmement négatif sur le marché des actions, mais pour l’instant, la correction des obligations cette année est de plus grande ampleur que celle du marché des actions. Les obligations à longue échéance, en particulier, subissent une attaque sans précédent.
L’effet de l’expropriation russe
Un quart des obligations du gouvernement américain est détenu par des étrangers. Un total de 7 600 milliards de dollars selon les données du département du Trésor sur les capitaux internationaux (TIC). Sur ce total, 4 000 milliards sont détenus par des banques centrales et des gouvernements étrangers. Certaines de ces banques centrales et certains de ces gouvernements vont se demander ce qu’ils vont faire de ces positions.
Après tout, les Américains ont utilisé le dollar comme une arme dans la lutte contre la Russie et, du jour au lendemain, la banque centrale russe n’a plus pu accéder à ses réserves en dollars. La même chose pourrait arriver à d’autres pays. Pensez aux banques du Moyen-Orient et d’Afrique, mais aussi à la banque centrale chinoise qui veut réduire sa position en bons du Trésor.
Cette banque centrale détient à elle seule plus de 1 000 milliards de dollars en bons du Trésor, soit un peu moins que les 1 230 milliards de dollars que le Japon a dans ses livres. Ces positions importantes sont le résultat d’exportations élevées vers les États-Unis. La Chine veut être moins dépendante des États-Unis et se concentre beaucoup moins sur les exportations vers ce pays qu’auparavant.
Acheter du pétrole en dollars
Le Japon devra dépenser ses dollars en raison de la forte augmentation des prix du pétrole et du gaz. Le pays ne produit pas lui-même de combustibles fossiles et doit les acheter en dollars sur le marché mondial. Par conséquent, pour la première fois depuis longtemps, il y aura un déficit commercial cette année. Les deux pays préféreront réduire leurs positions en bons du Trésor plutôt que de les augmenter. De plus en plus de dollars sont liés au pétrole. Avec 100 millions de barils par jour et de nombreux mois entre la production et la consommation, c’est un sacré fardeau.
Après la Chine et le Japon viennent le Royaume-Uni, l’Irlande, le Luxembourg, les îles Caïmans, la Suisse, la Belgique, la France, Taiwan, le Brésil et le Canada. De nombreux pays européens achètent désormais effectivement leur énergie en euros, en francs suisses ou en livres sterling. Un boycott énergétique imposé par l’Europe est imminent et si, par le passé, ces euros, francs et livres circulaient en Europe parce que les Russes achetaient des maisons, des bateaux et des clubs de football ou pensaient simplement que l’argent était stocké en sécurité dans un État constitutionnel démocratique, ce n’est plus le cas. L’Europe devra bientôt acheter de l’énergie en dollars et, pour ce faire, elle devra puiser dans ses réserves en dollars (lire : les bons du Trésor) ou gagner de nouveaux dollars. Ce ne sont pas exactement des pays qui vont investir massivement dans les bons du Trésor.
Effet de l’épargne des fonds de pension
Le gouvernement américain détient 6 500 milliards de dollars en bons du Trésor, y compris ceux détenus par les fonds de pension des militaires et autres employés du gouvernement, mais l’intérêt de ces parties pour les bons du Trésor est en baisse depuis des années. De plus en plus de fonds de pension commencent à se détendre en raison de l’âge croissant des participants. Les fonds de pension croissent également à un rythme bien inférieur à celui de la dette publique américaine. En 2008, 45 % des bons du Trésor y étaient stationnés, contre 21,5 % aujourd’hui.
Ce pourcentage continuera à baisser dans les années à venir, ce qui, une fois encore, n’est pas un gros acheteur de bons du Trésor américain. Et puis, bien sûr, il y a cet autre gros acheteur aux États-Unis : la Réserve fédérale. La politique d’assouplissement quantitatif a augmenté son bilan de 9 000 milliards de dollars, dont 5 700 milliards de dollars de bons du Trésor.
En l’espace d’un an, cette position a augmenté de pas moins de 818 milliards de dollars, mais cela aussi est sur le point de changer. Jusqu’à récemment, la Réserve fédérale achetait encore 120 milliards par mois ; bientôt, la même Fed vendra 95 milliards par mois. Même pour le marché des Treasuries, il s’agit d’un changement majeur dans l’équilibre entre l’offre et la demande. Donc, encore une fois, aucun intérêt pour les Treasuries pour le moment.
Ensuite, il y a les banques américaines qui détiennent 1 700 milliards de dollars en bons du Trésor. Les banques américaines sont bien capitalisées, notamment parce que pratiquement aucune entreprise ne s’effondre. Cela est sur le point de changer car la hausse des taux d’intérêt fera en sorte que les nombreuses entreprises zombies ne survivent pas.
Le reste est entre les mains d’investisseurs institutionnels et de particuliers. Ils possèdent environ 30 % de tous les bons du Trésor. Compagnies d’assurance, fonds communs de placement et autres fonds de pension. Nombre de ces partis institutionnels ont mené une politique procyclique. Lorsque les taux d’intérêt ont baissé, davantage d’obligations ont été achetées en raison de la hausse des engagements. Cette époque est révolue.
Demander des accidents
Maintenant que le passif diminue en raison de la hausse des taux d’intérêt, les rênes peuvent être desserrées. Il est moins nécessaire d’investir de manière défensive. Moins en obligations, plus dans d’autres catégories. Ici aussi, les bons du Trésor ne suscitent guère d’intérêt, du moins aux taux d’intérêt actuels.
Il y a donc peu d’acheteurs pour les obligations du gouvernement américain. N’oubliez pas que de nombreuses parties institutionnelles ne sont pas guidées par le niveau des taux d’intérêt. Ils sont en obligations sur la base de lois et de règlements. Mais fondamentalement, les choses ont changé. Cette année, les parties étrangères ont été forcées de se rendre à l’évidence des risques liés à la détention de réserves en dollars, le gouvernement américain (les fonds de pension et la Fed elle-même) est passé d’un statut de gros acheteur à celui de gros vendeur et la hausse des taux d’intérêt réduit étrangement la nécessité des bons du Trésor comme couverture des taux d’intérêt.
À cet égard, il est étrange que les rendements du Trésor n’aient pas encore augmenté davantage, principalement parce que le marché estime que l’inflation reviendra entre 2 et 2,5 % à très court terme. C’est une façon de provoquer des accidents. Les rendements du Trésor devront donc augmenter progressivement pour attirer de nouveaux investisseurs.
Han Dieperink est chef de la stratégie d’investissement chez Auréus Asset Management. Plus tôt dans sa carrière, il a été directeur des investissements chez Rabobank et Schretlen & Co.