L’intelligence artificielle n’en est qu’à ses débuts. Pourtant, l’infrastructure à l’origine de cet essor commence à montrer des failles – tout comme les valorisations des entreprises qui en bénéficient le plus.
Pour les investisseurs, il existe des opportunités mais aussi des risques, une dichotomie que le directeur de Nvidia, Jensen Huang, a bien résumée la semaine dernière. Après un nouveau trimestre de résultats records, il a averti que le principal frein à la croissance de l’IA n’est pas la demande, mais le réseau électrique.
« Les usines d’IA sont par définition limitées par l’électricité », a déclaré M. Huang lors de la conférence avec les analystes mercredi dernier. Les performances, et donc les rendements, dépendent de la puissance qui peut être connectée. En d’autres termes, cette révolution ne se définit pas seulement par l’innovation, mais aussi par les câbles, les transformateurs et les systèmes de refroidissement.
Wim Zwanenburg, stratège en investissement chez Stroeve Lemberger, partage cette analyse. Il souligne que les investisseurs doivent être conscients des opportunités et des perturbations que l’IA apporte à tous les secteurs.
Les dépenses d’investissement sont le moteur de l’économie américaine
Pour l’instant, les flux de capitaux stimulent l’économie réelle. Selon le New York Times, 375 milliards de dollars seront consacrés à l’infrastructure de l’IA dans le monde d’ici 2025, et jusqu’à 500 milliards de dollars d’ici 2026. Aux États-Unis, l’essor des investissements a déjà assuré un quart de la croissance économique au cours du dernier trimestre.
Les centres de données prennent progressivement la place des bureaux traditionnels dans les projets de construction. Pour les entrepreneurs, les ingénieurs, les producteurs de ciment et les installateurs, il s’agit d’un rare point positif dans une économie qui souffre des taux d’intérêt plus élevés et des droits de douane. Brookfield Asset Management, qui gère plus de 1000 milliards de dollars, estime que l’infrastructure de l’IA engloutira 7000 milliards de dollars au cours de la décennie en cours.
Rendements incertains
La question est de savoir si ces investissements considérables seront rentables. Les hyperscalers ont doublé leurs dépenses d’investissement en deux ans, pour atteindre 600 milliards de dollars par an. Nvidia encourage ses clients à effectuer des mises à jour annuelles, de Hopper à Blackwell et bientôt Rubin. Pour les fournisseurs, il s’agit d’une activité lucrative, pour les clients, d’une obligation coûteuse, en particulier tant que de nombreuses entreprises ne sont pas encore en mesure de présenter des résultats concrets.
Laura Cooper, stratège macroéconomique chez le gestionnaire d’actifs Nuveen, souligne que les investisseurs ne doivent pas se contenter d’examiner la croissance des revenus. « Du point de vue de la demande, il est important de se demander si le cycle actuel d’investissement axé sur l’IA génère des rendements économiques durables, indépendamment du fait qu’il génère ou non une croissance du chiffre d’affaires », a-t-elle expliqué à Investment Officer. « Notre étude suggère que nous en sommes encore aux premiers stades de l’adoption de l’IA dans les segments « entreprise » du marché, ce qui indique que la demande devrait rester soutenue. »
Une étude du MIT a même révélé que 95 % des projets d’IA ne parviennent pas à produire des bénéfices mesurables sur une période de six mois. Conclusion : l’adoption est irrégulière. Saira Malik, CIO de Nuveen, prévient que l’euphorie se heurte de plus en plus à des signaux baissiers.
M. Zwanenburg nuance cette position : « Les coûts sont supérieurs aux bénéfices. Nous sommes toujours au bas de la courbe en S. Le chiffre d’affaires croît de manière exponentielle, mais la courbe finit par s’aplatir. » Les modèles de revenus sont également sous pression. Les éditeurs de logiciels, d’Adobe à ServiceNow, facturent des frais supplémentaires pour les fonctions d’IA. Mais Wim Zwanenburg s’interroge à haute voix : « Les clients continueront-ils à payer pour de tels extras dès lors que des alternatives gratuites financées par la publicité proposent la même chose ? »
Les leçons du passé
La situation rappelle l’essor de la fibre optique à la fin des années 1990. À cette époque, des milliards ont été investis dans des câbles qui sont restés inutilisés pendant des années après la bulle Internet. Aujourd’hui, les analystes mettent en garde contre la même inadéquation entre la capacité et la demande. UBS parle même d’une possible « indigestion » dans le cycle d’investissement.
Pourtant, M. Zwanenburg ne voit pas de bulle. « Il y aura beaucoup de start-ups, et un grand nombre d’entre elles échoueront. Mais ce sont les effets de réseau et l’évolutivité qui déterminent qui parvient à survivre. »
Nvidia reste la figure de proue. Sur les quatre-vingts analystes qui suivent l’action, soixante-dix recommandent l’achat. Microsoft profite du fait qu’il est un acteur historique capable d’intégrer de nouvelles technologies sur des plateformes existantes. Intel montre le revers de la médaille : l’entreprise n’a pas réussi à passer des CPU aux GPU et a été dépassée par la concurrence.
Le véritable goulet d’étranglement
En ce qui concerne les valorisations, Mme Cooper est moins inquiète pour l’instant. Selon elle, les plus grandes entreprises technologiques et disposent de flux de liquidités importantes. « Les dépenses en équipements de propriété intellectuelle et en logiciels ont augmenté cette année, et les dépenses technologiques ont dopé la croissance économique américaine d’environ 30 points de base », précise-t-elle. « Selon nous, l’augmentation des investissements dans les centres de données et autres équipements a déjà soutenu la croissance économique et continuera à l’étayer dans la période à venir et à augmenter la productivité américaine d’environ 15 % à long terme. Du point de vue de la valorisation, les indicateurs ne semblent pas présenter de risque à l’heure actuelle, puisque six des Sept Magnifiques génèrent de solides flux de trésorerie disponibles et autofinancent leurs investissements. »
Les grandes entreprises technologiques sont aujourd’hui le principal moteur de la consommation d’énergie aux États-Unis. Les municipalités commencent à résister. À St. Charles, dans le Missouri, la construction de nouveaux centres de données est interrompue en raison de préoccupations liées à la pollution de l’eau.
Pour les investisseurs, le message est évident. L’IA est une technologie générationnelle dont l’impact à long terme est indéniable. Mais l’infrastructure qui la rend possible doit se conformer aux limites physiques et politiques. Une pause dans la croissance serait immédiatement ressentie dans les indices boursiers qui dépendent déjà largement de l’exposition à l’IA.