Pour Ryan Blute (photo), à la tête de la division européenne Global Wealth Management de Pimco, il ne subsiste aucun doute. La longue ère des taux d’intérêt à la baisse au niveau mondial est aujourd’hui définitivement révolue.
« Mais, au vu des dettes publiques importantes, de la mondialisation et du vieillissement de la population, le taux réel sera inférieur à celui des années ’80 et ’90 », explique Blute. Il ne se fait donc pas trop de souci à propos d’une augmentation rapide des taux. « Selon nos estimations, le taux américain à dix ans devrait se situer entre 2,75 et 3,25 % dans le courant de l’année prochaine. Et en Allemagne, le taux sur l’obligation d’état ne devrait augmenter que de façon limitée. »
Dans ce contexte, les investisseurs doivent s’assurer une flexibilité suffisante pour se détourner du benchmark, recommande Blute. En outre, il semble sage de réduire les risques de crédit. « Tout comme le marché des actions, les obligations d’entreprise ont généré d’excellents rendements ces neuf dernières années. Avec comme conséquence que les valorisations se situent aujourd’hui historiquement dans la fourchette haute.’
Obligations hypothécaires
Pimco a revu à la baisse ses positions en obligations à haut rendement et dans le segment de crédit inférieur au sein des obligations d’entreprises notées investment grade. En raison des durées plus courtes et de la prime de risque plus élevée, les obligations à haut rendement sont en effet moins sensibles aux fluctuations sur le front du taux, mais sont fortement liées aux marchés des actions.
« Les fortes valorisations d’actions justifient dans ce contexte une certaine prudence », explique Blute. Selon lui, les obligations d’entreprise à court terme sont dignes d’intérêt malgré les rendements relativement bas, notamment aux États-Unis, où les investisseurs étrangers ont massivement acheté ces dernières semaines.
Mais Blute se tourne avant tout vers des titres à revenu fixe en guise de placement alternatif, pour malgré tout engranger une prime par rapport aux obligations d’état. Il en a par exemple trouvé sur le marché américain des titres adossés à des créances hypothécaires (RMBS ou residential mortgage-backed security). « Tant les obligations hypothécaires notées AAA que les RMBS qui ne sont pas garantis par le gouvernement offrent une marge de risque attractive et sont bien moins chers que les obligations d’entreprise ».
Pour le reste, il estime que la dette des marchés émergents garde encore tout son attrait. « Le dollar faible est un atout pour les pays émergents, tout comme l’économie mondiale qui se porte mieux et la stabilisation des prix des matières premières. Il y a encore de la marge pour l’outperformance, compte tenu de la répartition entre la dette des pays émergents en devises fortes et les emprunts d’entreprise et d’état. »
Par ailleurs, les dettes des pays émergents en monnaie locale offrent aux investisseurs de nombreux avantages de diversification, alors même que cette catégorie peut tirer profit d’un taux à la baisse précisément parce que l’inflation augmente dans certains pays.
Le risque majeur réside dans une augmentation de l’inflation plus forte que prévue aux États-Unis. Pour s’en protéger, Pimco a acheté des obligations indexées sur l’inflation. En outre, les obligations d’état d’une durée de 10 à 30 ans sont sous-évaluées, parce que cette partie de la courbe réagit plus violemment aux fluctuations des perspectives d’inflation.
« Nous pensons par ailleurs que la Réserve Fédérale ne verra pas d’inconvénient à ce que l’inflation excède 2 % quelques temps, étant donné que nous sommes depuis longtemps en dessous de cet objectif », explique Blute.
Emprunts bancaires à risque
Myles Bradshaw, chef de l’équipe Global Aggregate Fixed Income chez Amundi, s’attend lui aussi à ce que les taux obligataires continuent de grimper. Il a dès lors sensiblement réduit le risque de taux dans ses portefeuilles d’obligation. La durée de son fonds global aggregate est fixée à moins de deux ans, contre un benchmark de sept ans. « Étant donné que nous couvrons les segments plus chers du marché, nous sommes malgré tout en mesure de générer un rendement total attractif », explique Bradshaw.
Le rendement effectif du portefeuille s’élève en ce moment à environ 3 %, soit, clairement au-dessus des 2 % du benchmark. C’est en prenant en compte les obligations d’entreprise qu’il est possible d’atteindre ce rendement au-dessus de la moyenne. Et avec la reprise économique en Europe, Bradshaw se montre avant tout positif vis-à-vis des banques européennes.
‘Les bilans vont probablement à nouveau augmenter et le taux à la hausse est positif pour la marge d’intérêt. En plus, la Banque centrale européenne souhaite que les banques continuent à renforcer leurs buffers, ce qui est positif pour la qualité du crédit. »
D’après lui, la plupart des opportunités se trouvent dans les emprunts subordonnés et les obligations contingentes convertibles (COCO). Une coco, ou obligation tampon, est une forme d’obligation intermédiaire entre un emprunt subordonné à long terme et une action. « C’est là que réside le plus de potentiel de croissance lorsque la qualité du crédit s’améliore. »
Chez Amundi, le haut rendement est surévalué. Mais Bradshaw souligne que son fonds n’est pas exposé aux marchés à haut rendement classiques et qu’il investit principalement dans les emprunts subordonnés des entreprises notées investment grade. « Ces dernières sont bien mieux armées contre une détérioration de l’économie que les entreprises de pacotille, sans oublier que les risques liés au secteur sont plus faibles.’
Pour notre spécialiste en obligation, les dettes des pays émergents en devises fortes représentent encore de la valeur. « Les risques de défaut de paiement sont actuellement très faibles et grâce à la situation économique et politique qui évolue favorablement, il y a du potentiel pour que les agences de notation de crédit augmentent leur rating. »
Le taux à la hausse ne va pas se manifester par des marges de risque plus élevées sur les marchés de crédit, estime Bradshaw. « Les banques centrales ne font que supprimer les mesures de relance non-conventionnelles et n’augmentent pas le taux pour ralentir l’économie et maîtriser l’inflation. C’est pourquoi nous ne nous attendons pas à un retard de croissance et une augmentation du pourcentage de défauts de paiement. »
En d’autres mots, les perspectives des obligations d’entreprise sont pour le moment positives. Cependant, les marges de risque ont déjà sensiblement baissé, de sorte que Bradshaw ne s’attend pas ici à beaucoup plus de croissance de capital. « Dans ce marché, la flexibilité est un critère important. Au lieu de suivre le benchmark de près, il faut se tourner vers des secteurs et des entités émettrices bien spécifiques qui peuvent bénéficier de meilleures notations. »
États-Unis : les obligations indexées sur l’inflation
Sur le marché des obligations d’état, le stratège d’Amundi accorde encore sa préférence à la périphérie de la zone euro par rapport aux Bunds, encore chers. « L’économie européenne attractive soutient les marges de risque et stimule l’intérêt des investisseurs institutionnels à investir davantage dans les emprunts d’état en Italie et en Espagne ».
En termes de risques, l’équipe met l’accent sur l’inflation. « Je ne serais pas étonné que les salaires et l’inflation aux États-Unis viennent à s’accélérer. Bien sûr, ce n’est pas encore écrit. Pour nous en protéger, nous avons acheté des US TIPS », poursuit Bradshaw. Ce sont des obligations américaines indexées sur l’inflation.
Quant à l’éventuelle forte hausse de la dette publique aux États-Unis à la suite des mesures de relance fiscales que le président Donald Trump prévoit, il ne s’inquiète pas outre mesure. « Cela va entraîner une hausse du taux, mais nous sommes déjà bien positionnés pour y faire face. »