La banque centrale américaine fait autre chose que ce qu’elle dit faire. La semaine dernière, Powell a commenté la réunion du FOMC en déclarant que «le comité ne cherche pas à provoquer une récession». Pourtant, il est clair que la Fed établit un lien direct entre une récession et une baisse des risques d’inflation et qu’elle veut lutter contre l’inflation.
L’inflation actuelle est élevée et il semble même que l’inflation aux États-Unis n’ait pas encore atteint son maximum. Cela signifie que la Fed a encore du pain sur la planche. Bien que des hausses substantielles des taux d’intérêt aient déjà été prises en compte sur le marché obligataire, la probabilité d’une récession augmente si de nouvelles mesures sont prises. M. Powell continue de se présenter comme le combattant ultime de l’inflation, avec Paul Volcker comme exemple à suivre. La colombe qui est devenue un faucon.
Pourtant, Powell ne semble jamais vouloir aller aussi loin que Volcker, qui a fini par porter les taux d’intérêt réels à 5 %. Powell reste une colombe dans les plumes d’un faucon. Cela ne facilite pas les choses, car la seule chose qui intéresse les marchés financiers est ce que la Fed va faire. Toute nouvelle hausse des taux d’intérêt entraînera une récession (profitable) et une hausse du chômage, une combinaison qui finira par déprimer l’inflation.
Ce n’est pas la solution idéale pour les marchés financiers et ce n’est que lorsque le marché se rendra compte que l’inflation a été contenue que le marché boursier pourra se redresser. Entre-temps, trois facteurs pourraient inciter la Fed à assouplir sa politique un peu plus tôt : le chômage, la stabilité financière et les prix du pétrole.
Hausse du chômage
Prédire une récession est loin d’être facile. Les États-Unis sont un exportateur net d’énergie, leur parc immobilier est extrêmement faible et leur système financier est sain. La consommation américaine (69 % du PIB) bénéficie encore du revenu supplémentaire pendant la pandémie et l’inflation pourrait même faire avancer la consommation. C’en est fini de votre récession.
Pourtant, l’histoire montre que seule une hausse limitée du chômage coïncide souvent avec le début d’une récession. C’est souvent à ce moment-là que les consommateurs commencent à garder la main sur leur porte-monnaie. Les ventes au détail en mai ont déjà montré que les consommateurs sont moins enclins à faire des achats importants. La chute du marché boursier provoque également un effet de richesse négatif.
Pour les Américains ayant un portefeuille neutre, ce trimestre devrait être pire en termes de rendement que le pire trimestre de 2008 (-14 % pour un portefeuille 60/40). Le marché du logement est sain, mais les taux d’intérêt ont augmenté si rapidement que les prochains mois ressembleront à 2007/2008. Enfin, le taux d’épargne est tombé à son plus bas niveau depuis 13 ans, tandis que le crédit à la consommation a atteint son plus haut niveau depuis 20 ans.
Malgré la croissance des salaires, le revenu disponible réel est en baisse et, compte tenu de l’augmentation des anticipations d’inflation chez les consommateurs, ceux-ci tablent sur une baisse réelle du revenu disponible au cours des 12 prochains mois également. Dans ce contexte, les consommateurs peuvent cesser de dépenser rapidement dès que le marché du travail commence à évoluer.
Stabilité financière
Le secteur financier des États-Unis est en bonne santé. Mais depuis la grande crise financière, les taux d’intérêt sont à zéro et des milliers de milliards ont été injectés dans l’économie américaine par le biais de divers programmes de rachat. Avec la normalisation rapide des taux d’intérêt, il est inévitable que cela fasse mal quelque part. La marée est basse, alors maintenant il s’agit de voir qui n’a pas son maillot de bain. Il peut s’agir du marché des obligations d’entreprises, du shadow banking, des marchés émergents, du private equity ou même du marché des crypto-monnaies.
Toutes les catégories qui sont sensibles à la hausse des taux d’intérêt et aussi les catégories qui sont maintenant moins capables d’obtenir des capitaux. La grande question est de savoir si un problème ici pourrait entraîner un risque systémique. Dans un tel moment, la banque centrale n’a guère d’autre choix que de soutenir le marché, mais seulement si le problème est suffisamment important.
Prix du pétrole
Une baisse du prix du pétrole en dessous de 100 USD le baril donnerait une marge de manœuvre supplémentaire à la Réserve fédérale. Toutefois, l’offre étant actuellement limitée, il faudrait que beaucoup de choses changent. Un accord avec la Russie est nécessaire, mais après que Biden a qualifié Poutine de criminel de guerre et l’a accusé de génocide, la Maison Blanche semble pousser à un changement de régime.
Il est possible qu’un accord avec l’Iran et/ou le Venezuela puisse également contribuer à faire baisser le prix du pétrole, mais il ne sera pas facile de remplacer les 2 millions de barils par jour de pétrole russe qui manquent actuellement. Le risque est plutôt que le prix du pétrole continue à augmenter. Les stocks (stratégiques) continuent d’être réduits et 8 des 10 plus grands pays de l’OPEP peinent à atteindre les objectifs de production convenus. Pendant des années, les investissements dans la production d’énergie ont été totalement insuffisants et il faudra des années avant que l’offre soit à nouveau suffisante.
Vous cherchez un fond
Tant que la Fed s’en tient à la lutte contre l’inflation, les cours des actions peuvent continuer à baisser et les taux d’intérêt à augmenter. Lorsque la probabilité d’une récession augmente clairement, on peut s’attendre à ce que les taux d’intérêt à long terme commencent à baisser (et à ce que la courbe s’inverse). De même, en cas d’accident financier majeur, les rendements des obligations du gouvernement américain peuvent chuter rapidement.
Lorsque les taux commenceront à baisser, les segments du marché des actions sensibles aux taux d’intérêt (les valeurs de croissance, y compris Big Tech, les valeurs de début de cycle et les constructeurs de logements) en profiteront. Mais alors l’inflation doit aussi coopérer. Pour l’instant, la valeur est préférée à la croissance depuis un certain temps, les investisseurs préfèrent l’énergie à la technologie, ils préfèrent les grandes capitalisations aux petites capitalisations, ils préfèrent investir dans la qualité au momentum et la défensive a pris le pas sur la cyclique pour le moment. Ce phénomène dure depuis un certain temps, mais il pourrait se transformer rapidement au moment où la Fed fera une pause.
Si la Fed ne fait pas de pause, la lutte contre l’inflation frappera l’économie et donc les bénéfices. Cela n’a pas encore été pris en compte dans les prévisions. L’inflation devrait se révéler beaucoup plus persistante que ce sur quoi le FOMC semble maintenant compter. Le FOMC ne déclare nulle part que l’inflation est temporaire, mais lorsque la prévision d’inflation du FOMC pour 2024 est de 2,2 %, la Fed compte encore sur un atterrissage relativement doux. Dans ce cas, des chiffres d’inflation décevants ne ramèneront pas le calme sur les marchés financiers.
Han Dieperink est chef de la stratégie d’investissement chez Auréus Asset Management. Plus tôt dans sa carrière, il a été directeur des investissements chez Rabobank et Schretlen & Co.