Le portefeuille 60/40 fait l’objet de débats depuis des années. De 50/30/20 à 20/40/20/20 : les alternatives se sont succédé rapidement, sans qu’une seule nouvelle norme n’émerge. Des recherches menées par Yale viennent aujourd’hui alimenter à nouveau le débat, affirmant que la distribution classique est beaucoup trop défensive.
Selon l’étude, les investisseurs négligent souvent leur principal atout : les revenus futurs. James J. Choi, professeur à l’université de Yale, explique à Investment Officer que les salaires et les pensions fournissent des liquidités relativement stables tout au long de la vie d’une personne.
« Le revenu est en fait une seule grande obligation », selon M. Choi, qui a coécrit l’ouvrage Practical Finance: An Approximate Solution to Lifecycle Portfolio Choice. Selon lui, ceux qui ont encore un montant important de salaires et de pensions à percevoir peuvent donc investir une plus grande partie de leurs actifs en actions. Selon le professeur, le facteur décisif n’est pas la richesse absolue, mais le rapport entre le capital humain et le capital financier.
Si ce raisonnement est correct, les implications sont énormes. Les modèles d’investissement couramment utilisés, tels que les fonds de cycle de vie et les portefeuilles modèles, orientent principalement les jeunes et les classes moyennes vers des portefeuilles trop défensifs, avec pour conséquence possible une accumulation de patrimoine moins élevée.
« Si le revenu suit le marché, les investisseurs courent déjà un risque boursier via leur emploi et ont moins de marge pour prendre des risques supplémentaires dans leur portefeuille. »
James J. Choi, université de Yale
Pour la plupart des investisseurs, les revenus et les rendements boursiers n’évoluent pratiquement pas de concert. Les revenus futurs sont une composante relativement stable de l’actif total mais ne figurent pas au bilan.
Selon le chercheur, la corrélation entre la croissance des revenus et les marchés boursiers est un facteur important. Si le revenu suit le marché, les investisseurs courent déjà un risque boursier via leur emploi et ont moins de marge pour prendre des risques supplémentaires dans leur portefeuille. Tant aux États-Unis qu’en Europe, cette corrélation est presque nulle selon James J. Choi, ce qui signifie que le capital humain fait effectivement office d’obligation pour la plupart des investisseurs.
Les investisseurs qui intègrent cette composante obligataire implicite devraient, dans de nombreux cas, détenir une plus grande proportion de leurs actifs investissables en actions pour parvenir à une position de risque équilibrée.
Applicabilité du modèle de calcul
Pour rendre cela applicable, M. Choi a développé un modèle de calcul qui détermine la pondération optimale en actions sur la base de cinq variables : l’âge et le revenu, les revenus futurs attendus et la pension, le patrimoine total investissable, l’appétence au risque et les hypothèses de rendement et de taux d’intérêt. Les résultats s’écartent souvent considérablement des directives habituelles.
Un jeune homme de 25 ans disposant d’un revenu net de 70 000 dollars et de 25 000 dollars d’investissements obtient une pondération en actions de 100 %, selon le modèle. Ce chiffre est nettement supérieur aux 75 % de la règle « 100 moins l’âge » et aux 90 % d’un fonds à cycle de vie moyen dont l’horizon est 2065. Cela s’explique par le fait que la majeure partie du patrimoine de cet investisseur n’a pas encore été gagnée et qu’elle se trouve donc dans le capital humain.
Pour un couple d’une quarantaine d’années dont le revenu conjoint se situe entre 80 000 et 100 000 dollars et dont les actifs investis s’élèvent à 500 000 dollars, la pondération en actions s’élève à environ 89 %. C’est nettement plus que les 50 % environ prévus par les règles traditionnelles et que les 75 % environ d’un fonds à cycle de vie à l’horizon 2040.
À mesure que le patrimoine financier croît, l’exposition au risque recommandée diminue. Le même couple avec 800 000 dollars d’investissements arrive à environ 53 % d’actions. Le patrimoine financier pèse alors plus lourd au sein du patrimoine total, ce qui réduit relativement l’effet amortisseur des revenus futurs.
M. Choi relativise toutefois son modèle. La mesure dans laquelle on épargne est, selon lui, plus importante pour le résultat final que la répartition exacte entre actions et obligations. Le suivi de son modèle entraîne, selon les calculs, une perte de bien-être de 0,06 % par rapport à un portefeuille théoriquement optimal. La règle « 100 moins l’âge » aboutit à environ 2 % de perte, tandis qu’un taux fixe de 60 % d’actions mène à une perte de 3,75 %.
D’autres universitaires réagissent de manière modérément positive. Vicki Bogan, de l’université Duke, estime que le modèle offre une traduction utile de la théorie vers la pratique. Parallèlement, les critiques mettent en garde contre la sensibilité des résultats. De légères modifications dans les hypothèses sur les revenus futurs ou les rendements peuvent conduire à des répartitions de portefeuille nettement différentes.