Voor de Kerst mocht ik een presentatie doen voor een groep beleggers. Een belangrijk discussiepunt was de invloed van kunstmatige intelligentie (AI) op de economie en in het bijzonder op de vooruitzichten voor de aandelenmarkt. Zoals gebruikelijk stonden optimisten en sceptici tegenover elkaar.
De optimisten lieten een grafiek zien van de historische ontwikkeling van de arbeidsproductiviteit in de VS en zij betoogden dat de dalende trend van de productiviteitsgroei van de laatste decennia momenteel door AI wordt doorbroken en dat we, net als honderd jaar geleden, mogen rekenen op “roaring twenties”.
Ik vroeg de aanwezigen wie wel eens had gehoord van de Solow-paradox. Niemand stak een hand op. Dus ik vertelde dat Robert Solow, een Amerikaanse econoom en winnaar van de Nobelprijs, in 1987 zei: “You can see the computer age everywhere but in the productivity statistics.” In de loop van de jaren negentig deed de als gevolg van de opkomst van de computer verwachte versnelling van de productiviteitsgroei zich alsnog voor. Het is ook een bekend verschijnsel dat we de effecten die technologische ontwikkelingen op korte termijn op ons leven hebben doorgaans ernstig overschatten, maar de effecten op langere termijn fors onderschatten.
Met andere woorden, het lijdt wat mij betreft geen twijfel dat AI de productiviteitsgroei een impuls gaat geven. Wanneer we die effecten ook werkelijk in economische statistieken zullen zien, is echter onzeker.
Arbeidsproductiviteit is een even belangrijk als moeilijk meetbaar en weerbarstig concept. Een andere Amerikaanse Nobelprijswinnaar, Paul Krugman, heeft eens gezegd: “Productivity isn’t everything, but in the long run, it’s almost everything.” En zo is het!
De levensstandaard van elk individu wordt niet direct bepaald door zijn of haar arbeidsproductiviteit, maar voor een economie of samenleving als geheel geldt wel dat de materiële levensstandaard van de bevolking volledig wordt bepaald door de gemiddelde arbeidsproductiviteit en de hoeveelheid tijd we besteden aan arbeid. Aangezien onze bereidheid om langer te werken niet bijster groot is, is een toename van de welvaart volledig afhankelijk van productiviteitsgroei.
Zeker, er zijn nogal wat mensen die in het huidige, decadente tijdsgewricht hun neus ophalen voor een toename van de welvaart. Zij gaan echter veel te gemakkelijk voorbij aan het feit dat een toename van de welvaart een samenleving dynamiek geeft en jongeren en kansarmen de mogelijkheid biedt om hun situatie te verbeteren. Ook vergroot een toename van de welvaart de mogelijkheden van een samenleving om problemen te adresseren.
Eigenlijk is de ontwikkeling van de arbeidsproductiviteit zo belangrijk dat ik totaal niet begrijp dat er in het publieke debat nauwelijks aandacht voor is. Als iemand spouwmuurisolatie wil aanbrengen moet eerst onderzocht worden of dat de belangen van eventueel aanwezige vleermuizen schaadt. En voorafgaand aan grote fysieke investeringen moeten milieueffectrapportages worden opgesteld. Maar bij het economisch beleid wordt nooit gevraagd om een systematische taxatie van de effecten op de arbeidsproductiviteit. Misschien zou het goed zijn om productiviteitseffectrapportages verplicht stellen.
Terug naar de belegger. Hoe moet AI diens beleggingsstrategie beïnvloeden? Dat de effecten van AI met een onzekere en mogelijk aanzienlijke vertraging zichtbaar zullen worden hoeft geen bezwaar te zijn. De aandelenmarkt is immers een ‘disconteringsmachine’.
In 2023 hebben de Magnificent Seven een onevenredig grote bijdrage geleverd aan de winst van beursindices. Dit roept natuurlijk de vraag op of we, net zoals rond de eeuwwisseling, ook dit keer te maken hebben met een bubbel die onherroepelijk knapt. Het lijkt me niet. Het belangrijkste verschil is dat de bedrijven waarvan destijds de koersen om het hardst stegen weinig of geen winst maakten. Dat is bij die Magnificent Seven wel anders.
Deze bedrijven onderscheiden zich ook in het gegeven dat ze vooroplopen in het toepassen van AI en/of geld verdienen aan investeringen in AI door andere bedrijven. Het paradoxale voor een aandelenbelegger is dat de bedrijven die zich nu kenmerken door een lage arbeidsproductiviteit op de langere termijn de meeste potentie hebben hun arbeidsproductiviteit met AI te vergroten. Op een gegeven moment moet je daarom juist in die bedrijven beleggen. Naar mijn bescheiden mening is dat moment echter nog niet aangebroken.
Han de Jong is voormalig hoofdeconoom van ABN Amro. Hij schrijft wekelijks voor Investment Officer over economie en markten. Meer informatie over zijn visie kunt u lezen op Crystal Clear Economics.