Sinds 1900 zijn er vier periodes geweest dat er op de westerse aandelenmarkten sprake was van een lange opgaande beweging die vijf tot vijfentwintig jaar aanhield, een zogenaamde supercyclus.
De eerste was na de Eerste Wereldoorlog, een periode die bekend werd als de ‘roaring twenties’. Eindelijk werden de vruchten geplukt van de tweede industriële revolutie, wellicht beter bekend als de technologische revolutie of de Belle Epoque.
Na de Tweede wereldoorlog volgde de ‘Consumer Bull’ van de jaren vijftig, waarbij het krachtige economische herstel gepaard ging met een explosie van de consumptie. Iedereen aan de wasmachine. De derde startte tegen het einde van de Koude Oorlog, waar globalisering en de IT-revolutie zorgden voor nieuwe welvaart.
De laatste startte na de Grote Financiële Crisis, geholpen door technologische ontwikkelingen en natuurlijk het onconventionele monetaire beleid. Deze supercyclus eindigde abrupt in 2020. Toen zorgde de start van de coronapandemie voor een kunstmatig intermezzo in de vorm van een zeer korte cyclus. Inmiddels is er een recessie ingeprijsd en worden er vergelijkingen gemaakt met de jaren zeventig, een tussenliggende stagflatieperiode waarin aandelen zijwaarts gingen. De vraag is of er nu zo’n nieuwe tussenliggende periode is aangebroken of dat we aan de start staan van een volgende supercyclus.
Waardering nu veel hoger
Aan de start van zo’n langjarige opgaande fase waren aandelen altijd goedkoop. De eerste drie keer lag de koers/winstverhouding duidelijk onder de 10, de laatste keer op 13. Dit keer ligt de waardering veel hoger, al valt dat enigszins te nuanceren. Exclusief de FAAMG-bedrijven ligt de waardering van Amerikaanse aandelen op 12 en buiten de Verenigde Staten al snel beneden de 10. Verder zitten we net als de vorige keren in een vrij sombere en onrustige periode, een uitstekend vertrekpunt. En er is ook voldoende perspectief op economische groei, zeker in de verdere toekomst. Er zal volop geïnvesteerd moeten worden, in bijvoorbeeld de energietransitie. Dat stimuleert de economie. Verder vraagt deglobalisering ook veel investeringen. Ook is veel infrastructuur in de westerse wereld zo verouderd dat ook hier moet worden geïnvesteerd. De opkomst van Azië zorgt ook voor extra groei. De oorlog in Oekraïne heeft laten zien dat disruptieve innovatie is doorgebroken in de oorlogsvoering, ook in nieuwe wapensystemen zal worden geïnvesteerd.
Allemaal economische groei, maar de grootste doorbraak voor wat betreft economische groei is het gebruik van kunstmatige intelligentie. Economie gaat over de allocatie van productiefactoren waaronder kapitaal, arbeid, natuur en ondernemerschap en in één klap zet kunstmatige intelligentie de wereld op zijn kop. Daarmee zijn enorme productiviteitswinsten te behalen, zo veel dat men zich afvraagt of er straks nog wel een baan is voor iedereen.
De factor natuur
De productiefactor arbeid is daardoor niet meer de beperking, ook kapitaal is er genoeg. Ondernemers zijn er ook voldoende, in theorie is namelijk elke Chinees een ondernemer. Blijft over de factor natuur. Die is eindig. De enige mogelijkheid om dit op te lossen is door circulair te gaan, dan is ook de natuur oneindig. Na de energietransitie zijn de marginale kosten van energie ook nog eens nul. Gratis schijnt de zon en waait de wind. Gratis energie lost ook de watercrisis en de voedselcrisis op, uiteindelijk is alles immers energie. Dat is nu nog vooral toekomstmuziek. Eerst moet dat nog allemaal worden ontwikkeld en gebouwd en dat betekent dat grondstoffenaandelen waarschijnlijk aan de leiding gaan in de volgende supercyclus.
Al was het alleen maar omdat juist die bedrijven profiteren van alle andere geplande investeringen. Veel van die bedrijven staan nog altijd ver beneden 10 keer de winst gewaardeerd. Daarmee komt er een eind aan de langjarige outperformance van Amerikaanse aandelen, van large caps, van groei-aandelen en de defensieve aandelen.
De portefeuille voor de volgende supercyclus bestaat uit aandelen buiten Azië, uit waarde-aandelen, uit small-caps, uit cyclische aandelen en vooral uit grondstoffenaandelen. Eigenlijk allemaal categorieën die niet zwaar wegen in de index. Beleggen in de index is meer dan ooit beleggen in aandelen die het in het verleden goed hebben gedaan. Indexbeleggers staan daarmee wellicht de toekomstige groei in de weg. Wie dan toch wil beleggen in een index, kan beter een gelijk gewogen index nemen. Ook is er in de nieuwe supercyclus weer ruimte voor obligaties, maar wel minder dan voorheen. In de tussentijd zijn namelijk private markten op het gebied van vastgoed, private equity en private debt volwassen geworden. Die zullen voortaan een steeds groter onderdeel zijn van de nieuwe neutrale portefeuille van de binnenkort startende supercyclus.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.