Eind vorig jaar konden beleggers uit twee nogal uiteenlopende scenario’s voor 2023 kiezen, namelijk een zachte of een harde landing. In een zachte landing lukt het de centrale bank om de inflatie terug te brengen tot de doelstelling van twee procent, zonder dat daarvoor een recessie is vereist. Dat is op zich bijzonder, want in de geschiedenis is het niet eerder voorgekomen dat een centrale bank greep kreeg op de inflatie, zonder dat daarbij sprake was van een stevige recessie.
De laatste zachte landing dateert van 1995, na de rentehobbel van 1994. Toen kwam de piek in inflatie amper boven de 3 procent uit. Bij een harde landing is juist wel sprake van een stevige recessie. De enige reden dat de centrale bank aanstuurt op zo’n recessie met miljoenen werklozen is vanwege de te hoge inflatie. Dan wordt er al snel gesproken over een periode van stagflatie, een schril contrast met het scenario van de zachte landing waar zowel de economische groei als de inflatie precies goed is. Niet te hard, niet te zacht, net als in het sprookje van Goudhaartje.
Reden van voorspoedige start
De voorspoedige start van het beursjaar 2023 was vooral te danken aan het toenemende vertrouwen in het zachte-landing-scenario. Waar vorig jaar december nog 85 procent van de economen overtuigd was van een recessie in 2023, is dat nu gedaald naar 25 procent. Daarnaast is er sprake van desinflatie. Zelfs Powell noemde dat bij het laatste rentebesluit. Mogelijk dat de inflatiecijfers over januari door aanpassingen even wat hoger uitkomen, maar daarna wordt het waarschijnlijk toch één rechte streep tot beneden de 2 procent in mei of juni. In zo’n scenario kan de centrale bank niets anders dan pauzeren.
De fout die economen maken bij het voorspellen van de recessie, is dat ze vooral kijken naar indicatoren die in het verleden goed werkten. Voorafgaand aan een recessie werd er te veel geïnvesteerd, of werden er te veel huizen gebouwd, of liepen de voorraden te hard op. Dat is nu niet het geval. Dat betekent dat er geen excessen hoeven te worden weggewerkt, zoals gebruikelijk is tijdens een recessie. De indicatoren die de huizenmarkt en de industrie volgen, zijn wel afgekomen, maar vanaf een relatief hoog niveau. Verder wordt de inverse rentecurve nog altijd beïnvloed door de grote obligatieposities op de balansen van centrale banken en focussen pensioenfondsen ook veel sterker dan voorheen op hun verplichtingen. Dat drukt de rente aan de lange kant. Daardoor is ook de inverse rentecurve niet langer een goede voorspeller voor een recessie.
In het postindustriële tijdperk gaat het om de consument en die staat er uitstekend voor. De werkloosheid is de afgelopen twee jaar sterk gedaald en daardoor stijgt de totale loonsom dit jaar veel harder dan de inflatie. Vaak wordt het argument gebruikt dat de lonen minder sterk stijgen dan de inflatie, maar voor de totale economie gaat het natuurlijk niet alleen om het hogere loon, maar ook om al die mensen die weer aan het werk gaan. Daarbovenop komen alle besparingen van de coronapandemie. Van al die consumptie profiteert vooral de dienstensector, een sector die tegenwoordig veel groter is dan de productenkant van de economie.
Macro-economische cijfers extreem goed
In de afgelopen weken waren verschillende macro-economische cijfers extreem beter dan verwacht. Het banenrapport was extreem veel beter dan verwacht. Niets wijst op enige afzwakking in de banenmarkt. Ook het ISM-dienstenindexcijfer wijst met 55 allesbehalve op een recessie. Feitelijk is ook een landing van de economie niet meer aan de orde, want iets wat in de buurt komt van een recessie lijkt tot 2025 onwaarschijnlijk. Het vliegtuig van de Amerikaanse economie gaat dus helemaal niet landen, maar maakt juist een doorstart.
Het gevolg is dat de centrale bank nu geen andere keus heeft dan het verhogen van de rente in maart en in mei. Daarna zal de lage inflatie de centrale bank doen pauzeren. Dat betekent dat op zijn vroegst na de zomer de beleidsrente verder zal kunnen stijgen, al ziet ook de Fed het liefst een zachte landing. Verder is het huidige renteniveau simpelweg te laag om een recessie te veroorzaken en kennelijk heeft kwantitatieve verkrapping ook weinig effect. In de huizenmarkt is de hypotheekrente in de VS nu 6 procent.
Dat is vrijwel gelijk aan het renteniveau tijdens de huizenzeepbel voorafgaand aan de Grote Financiële Crisis. De beleidsrente staat nog altijd beneden de nominale groeivoet van de economie. Er is dus nog altijd sprake van een te ruim monetair beleid. Door de snelle renteverhogingen voelt het waarschijnlijk niet zo, maar uiteindelijk gaat het om het absolute renteniveau.
Het is onwaarschijnlijk dat de Fed zo ver gaat met het verhogen van de rente. Dat betekent dat de net gestarte winstrecessie niet zo diep hoeft te zijn, dat terwijl juist iedere CEO zich heeft voorbereid op de ‘meest voorspelde recessie ooit’. Kosten gaan daardoor omlaag terwijl de eindvraag wel eens sterk mee zou kunnen vallen door deze doorstart. Er zit dus nog meer in het vat. Europa profiteert nu al van China en de lagere energieprijzen, als daar de Amerikaanse economie bijkomt, lijkt een recessie hier ook niet meer zo waarschijnlijk.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.