De traditionele en goed verkopende 60/40 multi-asset producten, die in België erg populair zijn, moeten terug naar de tekentafel omdat de nominale overheidsobligaties niet meer als buffer fungeren. ‘Zowel institutionelen als de private bankers moeten opnieuw hun huiswerk doen’. En passief beleggen in obligaties is potentieel gevaarlijk.
Dat stelt Jan De Bondt (foto), consultant en docent aan de Vlerick Business School en voormalig obligatiebelegger bij diverse buitenlandse marktpartijen, waaronder Goldman Sachs, in een gesprek met Investment Officer. Aanleiding is de genadeloze terugtocht van obligaties sinds het begin van het jaar. Amerikaanse aandelen staan zowat 15 procent in het rood, maar bij de klassieke overheidsobligaties lopen de verliezen, afhankelijk van het durationprofiel, op tot 20 procent. In de 60/40 speelt het argument van de klassieke overheidsobligaties, die de rol van buffer spelen, volgens De Bondt niet meer. De zoektocht naar valabele alternatieven dringt zich op.
De Bondt kadert zijn overtuigingen in een groter geheel: ‘Ik maak graag de vergelijking tussen Nederland en België. In Nederland zit er 1600 miljard euro in professioneel beheerde pensioenfondsen. Als je de totale welvaart van de Belgen per capita aggregeert, laten we zeggen 1300 miljard zonder vastgoed, kom je echter aan grotere bedragen uit.
Het verschil is dat de Nederlandse pensioenfondsen professioneel beheerd worden en gemiddeld tegen 7 procent per jaar kapitaliseren over de laatste 25 jaar, en de Belgen doorgaans retail beheerd wordt, met veel lagere rendementen van dien. In België is het vermogen ook nog minder ongelijk verdeeld dan in andere landen. België is een arm land met rijke burgers. De generatie die na de oorlog kapitaal heeft opgebouwd, geeft dat nu door aan de kinderen, maar uiteraard zijn er grote regionale verschillen in ons land.’
De Bondt verwijst naar een artikel dat verscheen in de FT in april 2022, getiteld ‘Nowhere to hide’. De klassieke 60/40 portefeuille leverde tussen 2011 en 2021 een rendement op van 11,1 procent per jaar. ‘Dat is geweldig, maar wat er nu gebeurd is in de obligatiemarkt sinds het begin van dit jaar, zal zich niet meteen herstellen.’
De Bondt raadt aan om het fixed income gedeelte opnieuw te herdenken. ‘De reële rente moet opnieuw positief worden voor je opnieuw kan overwegen om in obligaties te gaan beleggen. Klassieke obligaties hebben nog maar een heel beperkte plaats in gespreide portefeuilles. Je zal moeten uitwijken naar een andere allocatie, met name 50 procent aandelen, 30 procent obligaties en 20 procent alternatives zoals private debt, private equity, macro hedgefondsen, infrastructuur en eventueel vastgoed. Blijf als belegger ook best weg van direct vastgoed, en outsource het aan een specialist met schaalgrootte.’
Jaren 70
Analogieën met de jaren 70 vindt hij niet op z’n plaats. Hij kijkt eerder naar wat er gebeurde in de jaren 40 in de VS in plaats van naar de jaren 70. ‘In 1943 werden er 139 auto’s verkocht in de volledige VS, omdat toen alle auto’s moesten dienen voor militaire doeleinden. Als privépersoon kon je geen auto kopen. In 1946-1947 ging de inflatie ook richting 10 procent, die rond 1950 opnieuw terugviel richting 2 tot 3 procent.
De huidige inflatie is eerder hiermee vergelijkbaar. Na de pandemie was er een inhaalbeweging van consumptie en investeringen in combinatie met een krappe arbeidsmarkt. Ik denk dat we op een bepaald moment lagere inflatie zullen zien, en we die naoorlogse periode als aanknopingspunt kunnen gebruiken. Ik denk dat we uit de problemen gaan geraken, en dat de hoge werkzaamheidsgraad daar een belangrijke rol in speelt.’
Strategie
De cliënten die De Bondt adviseert, krijgen van hem te horen dat ze hun klassieke vastrentende gedeelte zelf kunnen samenstellen met Europese overheidsobligaties, maar dat ze voor specifieke segmenten zoals Europese en Amerikaanse corporates beter een mandaat kunnen geven aan een gespecialiseerde beheerder, die grotere allocaties en betere prijzen krijgen.
Indexen
De Bondt waarschuwt beleggers en asset allocators ook voor passieve indexbeleggingen in vastrentende waarden. ‘Wie als aandelenbelegger de indexen koopt, zal waarschijnlijk wel een mooi rendement realiseren. Maar bij obligaties ligt dat anders, omdat die ETF’s de bedrijven en overheden met de zwaarste schuldenlast ook de grootste indexweging toekennen. Opgelet dus, want je performance zal waarschijnlijk niet top zijn. Een actieve bond picking is dus aangewezen, ook omdat je soms een vals gevoel van liquiditeit hebt met die ETF’s.’
Een oplossing kan zijn om de portefeuille te herschikken volgens bbp-weging. Een Europese obligatieportefeuille zou bijvoorbeeld meer te beleggen in Duitsland en Frankrijk en veel minder in Italië. De omgekeerde situatie van de passieve indexbeleggingen dus.
Het gemakkelijke geld in obligaties is de afgelopen veertig jaar verdiend, zoals blijkt uit onderstaande grafiek van de 10-jarige Amerikaanse Treasury tussen 1980 en 2022.
Dat besluit De Bondt op basis van zijn eigen analyses. ‘Die trend is nu gebroken, en ik verwacht een markt zoals in 1994, toen de 10-jarige Treasury rente met 280 basispunten steeg. Mensen die obligaties gekocht hebben, gaan dus niet meteen hun geld terugkrijgen. De Amerikaanse rente in de VS kan tot 4 procent stijgen volgens mijn analyse, en daarna kan de inflatie terugvallen, wat ervoor kan zorgen dat de rente naar 2,5 procent zal gaan, maar niet meer naar 1 procent zoals voordien. De Duitse 10-jarige rente kan naar 2 procent.’
Bron: Federal Reserve Bank St Louis
- Werkte in Londen en Frankfurt bij Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers en Socgen als fixed income trader
- Momenteel consultant en docent aan de Vlerick Business School
- Onafhankelijk bestuurder Upgrade Estate en Ethias Pension Fund