Kunstmatige intelligentie staat nog maar aan het begin van zijn ontwikkeling. Toch begint de infrastructuur achter de hausse scheuren te vertonen, net als de waarderingen van de bedrijven die er het meest van profiteren.
Voor beleggers liggen er kansen, maar ook risico’s, een tweedeling die Nvidia-topman Jensen Huang vorige week treffend vatte. Na opnieuw een kwartaal met recordresultaten waarschuwde hij dat de grootste rem op de groei van AI niet de vraag is, maar het elektriciteitsnet.
‘AI-fabrieken zijn per definitie gelimiteerd door stroom’, zei Huang in de analistencall afgelopen woensdag. De prestaties, en dus ook de opbrengsten, hangen af van het vermogen dat kan worden aangesloten. Oftewel: deze revolutie wordt niet alleen bepaald door innovatie, maar ook door kabels, transformatoren en koelsystemen.
Beleggingsstrateeg Wim Zwanenburg van Stroeve & Lemberger deelt die analyse. Hij benadrukt dat beleggers oog moeten hebben voor zowel de kansen als de ontwrichting die AI in alle sectoren teweegbrengt.
CapEx stuwt economie VS
Voorlopig stimuleert de kapitaalstroom de reële economie. Volgens The New York Times wordt er in 2025 wereldwijd 375 miljard dollar besteed aan AI-infrastructuur, in 2026 zelfs 500 miljard. In de Verenigde Staten was de investeringshausse vorig kwartaal al goed voor een kwart van de economische groei.
Datacenters verdringen traditionele kantoren als bouwobject. Voor aannemers, ingenieurs, cementproducenten en installateurs is het een zeldzaam lichtpunt in een conjunctuur die elders onder hogere rentes en handelstarieven lijdt. Grootbelegger Brookfield Asset Management, met ruim 1.000 miljard dollar onder beheer, rekent erop dat AI-infrastructuur dit decennium 7.000 miljard dollar opslokt.
Onzeker rendement
De vraag is of die enorme investeringen ook renderen. Hyperscalers hebben hun kapitaaluitgaven in twee jaar verdubbeld tot 600 miljard dollar per jaar. Nvidia spoort klanten aan jaarlijks te upgraden, van Hopper naar Blackwell en straks Rubin. Voor leveranciers lucratief, voor klanten een kostbare verplichting, zeker zolang veel ondernemingen nog geen harde resultaten kunnen tonen.
Laura Cooper, macrostrateeg bij vermogensbeheerder Nuveen, benadrukt dat beleggers moeten kijken naar meer dan alleen omzetgroei. ‘Vanuit een vraagperspectief is het belangrijk om de vraag te stellen of de huidige AI-gedreven capexcyclus duurzame economische rendementen oplevert, los van de vraag of ze omzetgroei genereert’, zei ze tegenover Investment Officer. ‘Ons onderzoek suggereert dat we nog in de beginfase zitten van de adoptie van AI in de “enterprise”-segmenten van de markt, wat erop wijst dat de vraag waarschijnlijk robuust zal blijven.’
Een studie van MIT stelde zelfs dat 95 procent van de AI-projecten binnen zes maanden geen meetbare winst oplevert. Conclusie: de adoptie verloopt grillig. Nuveen-CIO Saira Malik waarschuwt dat de euforie steeds vaker botst met bearish signalen.
Zwanenburg nuanceert: ‘De kosten gaan voor de baten uit. We zitten nog onderaan de S-curve. Omzetten groeien exponentieel, maar uiteindelijk vlakt de curve af.’ Ook de verdienmodellen staan onder druk. Softwarebedrijven van Adobe tot ServiceNow rekenen extra voor AI-functies. Maar, vraagt Zwanenburg zich hardop af: ‘Blijft de klant betalen voor zulke extra’s op het moment dat gratis, met advertenties betaalde alternatieven hetzelfde bieden?’
Lessen uit het verleden
De vergelijking met de glasvezelhausse eind jaren negentig dringt zich op. Toen werden miljarden geïnvesteerd in kabels die na de dotcombubbel jarenlang ongebruikt bleven. Vandaag waarschuwen analisten voor eenzelfde mismatch tussen capaciteit en vraag. UBS spreekt zelfs van mogelijke “indigestie” in de investeringscyclus.
Toch ziet Zwanenburg geen bubbel. ‘Er zullen veel startups komen, en velen zullen falen. Maar netwerkeffecten en schaalbaarheid bepalen wie overblijft.’
Nvidia blijft het boegbeeld. Van de tachtig analisten die het aandeel volgen, adviseren er zeventig een buy. Microsoft profiteert als gevestigde partij die nieuwe technologie bovenop bestaande platforms kan stapelen. Intel toont de keerzijde: het bedrijf liet de verschuiving van CPU’s naar GPU’s liggen en werd ingehaald door de concurrentie.
De echte bottleneck
Over waarderingen maakt Cooper zich vooralsnog minder zorgen. Volgens haar zijn de grootste technologiebedrijven nog altijd zelfvoorzienend en kasstroomrijk. ‘De uitgaven aan IP-apparatuur en software zijn dit jaar toegenomen, waarbij techbestedingen de Amerikaanse economische groei met ongeveer 30 basispunten hebben gestimuleerd’, zegt ze. ‘In onze visie heeft de verhoogde investering in datacenters en andere hardware de economische groei al versterkt, en zal die ook de komende tijd de groei ondersteunen en de Amerikaanse productiviteit op lange termijn met zo’n 15 procent verhogen. Vanuit een waarderingsperspectief lijken de indicatoren momenteel geen risico te vormen, omdat zes van de zeven bedrijven uit de Mag7 sterke vrije kasstromen genereren en hun investeringen zelf financieren.’
Big tech is inmiddels de grootste aanjager van het Amerikaanse stroomverbruik. Gemeenten beginnen zich te verzetten. In St. Charles, Missouri, geldt een bouwstop voor nieuwe datacenters vanwege zorgen over watervervuiling.
Voor beleggers ligt de boodschap voor de hand. AI is een technologie van een generatie met een onmiskenbare langetermijnimpact. Maar de infrastructuur die haar mogelijk maakt, moet zich voegen naar fysieke en politieke grenzen. Een groeipauze zou direct voelbaar zijn in aandelenindices die al zwaar leunen op AI-exposure.