Europese banken staan er financieel goed voor en de rente-inkomsten vallen hoger uit dan verwacht. Maar bankanalisten verwonderen zich over de sterke koersstijgingen in de sector.
Bankaandelen blijven bijzonder goed presteren. De Europese bankenindex van Stoxx is sinds begin januari met ruim 20 procent gestegen, nadat de sector vorig jaar met een koerswinst van 26 procent ook al de absolute uitblinker was op de Europese beurs. Analisten zijn verbaasd. ‘Europese banken verdienden een herwaardering, maar de snelheid waarmee de koersen zijn gestegen heeft mij verrast’, zegt Luc Plouvier, senior portefeuillebeheerder van de Europese dividendstrategie van Kempen.
Hij schrijft de sterke koersrit toe aan de gewijzigde renteverwachtingen. ‘Een jaar geleden ging de markt er nog vanuit dat de beleidsrente van de ECB stapsgewijs zou dalen naar 1,75 procent in 2025 of misschien zelfs daaronder. Dat is ongunstig voor banken, want de winstgevendheid komt snel onder druk wanneer de rente onder de 2 procent zakt. Ondertussen verwachten beleggers dat de rente waarschijnlijk op ruim 2 procent blijft, wat aanleiding heeft gegeven tot een opluchtingsrally.’
Meer recent speelde mee dat Europa veel meer gaat investeren in defensie en dat Duitsland ook nog eens honderden miljarden steekt in infrastructuur. ‘Dit is een fundamentele verandering die het ECB-beleid zal beïnvloeden’, zegt Plouvier. ‘De extra overheidsbestedingen verhogen het risico op inflatie, waardoor de centrale bank minder ruimte heeft om de rente te verlagen en mogelijk zelfs moet verkrappen. Goed nieuws voor Europese bankaandelen dus, die bovendien aantrekkelijk gewaardeerd waren.’
Versnelt de kredietgroei?
Voor de Europese dividendstrategie is Kempen circa 3 procent onderwogen in banken vergeleken met de MSCI Europe, maar inclusief verzekeraars en financial services zoals asset managers is het gewicht gelijk aan de index. Banken die door de economische cyclus heen goed presteren vindt Plouvier interessant. ‘Dat zijn veelal kwalitatief sterke spelers met solide kapitaalposities die niet alleen leunen op rente-inkomsten maar bijvoorbeeld ook actief zijn met verzekeringen of private banking.’
Vanzelfsprekend is de dividendspecialist altijd kritisch op de waarderingen. Als gevolg van de sterke koersstijgingen is de koers-winstverhouding volgens Plouvier dit jaar opgelopen van ongeveer 7 naar 9. ‘Daarmee zijn Europese banken niet meer veel goedkoper dan Amerikaanse banken, die tegen 10 keer de verwachte winst noteren. In absolute zin zijn ze nog aantrekkelijk gewaardeerd, maar het zou mij verbazen als de koersen in dit tempo blijven doorstijgen.’
Tot nu toe zijn de winsten in de sector toegenomen door de hogere rente, maar blijft de kredietgroei beperkt. Als de vraag naar leningen door alle Europese investeringsplannen toeneemt, dan zou dit de koersen verder kunnen aanjagen, denkt Plouvier. ‘Keerzijde daarvan is dat banken meer kapitaal moeten aanhouden om de kredietgroei te ondersteunen. Nu is de kapitaalpositie van veel Europese banken nog beter dan beoogd, waardoor ze relatief veel kapitaal teruggeven aan de aandeelhouders.’
Het team stuurt daarbij niet alleen op een hoog dividendrendement. ‘De combinatie van dividend en aandeleninkoop is voor ons nog steeds aantrekkelijk, temeer daar een inkoopprogramma vaak zorgt voor dividendverhogingen’, zegt Plouvier. Omdat de waarderingen zijn opgelopen wordt het inkopen van aandelen volgens hem minder aantrekkelijk en zouden banken hun overtollige kapitaal ook kunnen gaan inzetten voor overnames. ‘We zien al veel beweging op dit front in onder meer Spanje en Italië, al blijven grensoverschrijdende overnames en fusies moeilijk vanwege het gebrek aan synergiemogelijkheden.’
Winstnemen op AT1-obligaties
Joost Beaumont, hoofd bankenresearch bij ABN Amro, is eveneens verrast door de sterke koersrally van Europese banken. ‘Bankaandelen waren best aantrekkelijk geprijsd, met koers-boekwaarden duidelijk onder de één. Maar de mate van outperformance verbaast mij.’ Toch vindt hij de inhaalslag wel gerechtvaardigd. ‘Als ik top down naar de sector kijk, dan zijn Europese banken dankzij strengere regelgeving veel schokbestendiger geworden. Niet-presterende leningen zijn bovendien gedaald naar een historisch laag niveau en de rente-inkomsten vallen hoger uit dan verwacht.’
Beaumont constateert dat beleggers een heel positieve visie hebben op Europese banken en hij ziet dat ook terug in de obligatiemarkt. Van alle bankobligaties hebben de meest risicovolle AT1-obligaties in de afgelopen jaren het beste gepresteerd. ‘Dat is best bijzonder, zo kort na het echec met de Credit Suisse AT1-obligaties, die na de fusie met UBS onverwacht werden afgeschreven in 2023.’
‘We waren overwogen in AT1-leningen maar hebben enkele weken geleden winst genomen’, zegt Beaumont. ‘Gelet op de dreiging van een regelrechte handelsoorlog zijn we op weg naar onze meest zwarte scenario waarin de VS in een recessie belandt en de inflatie hoog blijft. Dat is een nachtmerrie voor de financiële markten en de correctie zal in dit scenario versterkt doorzetten. De risico-opslagen op bankobligaties gaan in dat geval sterk oplopen.’ Dit is deels al gebeurd sinds eind februari.
Volgens Beaumont zijn de risico’s van AT-1 leningen nu te groot en is het beter om even in de geldmarkt of veiligere obligaties te beleggen, om de verdere ontwikkelingen af te wachten. ‘Als het allemaal meevalt, kan je weer instappen en ben je misschien wat rendement misgelopen.’ Een verkapt verkoopadvies voor bankaandelen, want de AT1-obligaties zijn volgens Beaumont qua risico vergelijkbaar.
Toch blijft hij positief over de winstvooruitzichten voor Europese banken. ‘Wij denken dat de ECB de rente verder zal verlagen dan de markt verwacht, terwijl de lange rente juist minder snel zal dalen. De steilere rentecurve is goed voor de winsten van banken. Weliswaar zullen ze de stroppenpotten wat moeten vullen als de economie verslechtert door de importtarieven, maar de winstgevendheid blijft ook dan goed overeind.’