Beleggers moeten niet doorslaan in hun zoektocht naar rendement. Tegelijkertijd dienen ze staatsobligaties flink te onderwegen, want de huidige renteomgeving is onhoudbaar.
Dat zegt Jack Julicher, directeur van ASR Vermogensbeheer in gesprek met Fondsnieuws.
Volgens de topman en CIO van vermogensbeheertak van de verzekeraar zijn de negatieve marktrentes op termijn niet rationeel en creëren ze bubbels in onder meer de huizen- en obligatiemarkt.
‘Geweldige onevenwichtigheden’
‘Iedereen zit op de toer van search for yield, maar wij vinden dat je niet moet overdrijven. Je hebt geweldige onevenwichtigheden in de economie waardoor er maar iets mis hoeft te gaan, zoals in Hongkong of met betrekking tot de handelsoorlog, en de paniek slaat toe.’
De liquiditeit en de kredietpremies in de obligatiemarkt staan dus niet altijd meer in verhouding tot de risico’s, merkt hij op. Bepaalde leveraged en syndicated loans met weinig zekerheden zijn zelfs ‘bloedlink’.
ASR is daarom ‘slechts’ licht positief op aandelen en ook licht positief op credits vanwege het opkoopprogramma van de ECB, maar zwaar onderwogen in de ‘veel te dure’ staatsobligaties omdat de negatieve rentes op lange termijn onhoudbaar zijn.
Waarom? ‘Op het moment dat je aan particulieren duidelijk moet maken dat ze rente moeten gaan betalen op spaargeld, dan komen ze over de tafel. Dat is voor hen onacceptabel. Ook kunnen centrale banken hun ruime monetaire beleid op de lange termijn niet volhouden.’
Het hoofd beleggingen denkt daarom dat de rentes een stukje zullen normaliseren. Uitgaande van een reële economische groei van 1,5 procent en dito inflatie, komt Julicher op een evenwichtsrente voor de lange termijn van 2,5 tot 3 procent.
Het werkelijke renteniveau ligt echter lager door enkele structurele factoren, zoals de vergrijzing, de invloed van technologie en de afnemende globalisering. Voor de dertigjaars swaprente komt hij dan op circa 2 procent, op een termijn van vijf jaar, tegen 0,6 procent nu.
De tienjaarsrente zal dan naar verwachting staan op 1,7 procent, tegen 0,2 procent nu.
Woninghypotheken
Wel aantrekkelijk binnen vastrentende waarden vindt de CIO nog altijd woninghypotheken, omdat ze een ‘fatsoenlijke’ vergoeding voor het illiquiditeitsrisico bieden. Het is naast vastgoed en ESG-fondsen een van de speerpunten in het beleggingsbeleid van ASR.
‘De vergoeding op hypotheken is momenteel 150 tot 170 basispunten boven de risicovrije rentevoet’, licht Julicher toe. ‘Dan heb je het al gauw over een illiquiditeitspremie van zo’n 80 punten. Dat is best wel flink.’
De vraag naar dit type beleggingen is volgens hem nog lang niet verzadigd. ‘Bij ASR vinden we 20 procent van de balanstotaal acceptabel. Een heleboel institutionele partijen zitten daar nog lang niet op.’
Ook vanuit het buitenland neemt de belangstelling toe, vooral onder verzekeraars vanwege de gunstige verhouding tussen risico en rendement in hoe het gemeten wordt binnen Solvency 2.
Maatwerk
‘Wat opvalt is dat Duitse en soms ook Franse beleggers geen dwarsdoorsnede van de portefeuille willen, maar één met specifieke kenmerken. Dus waarbij de portefeuille bestaat uit hypotheken met een loan to value (LTV) van precies 100 procent bijvoorbeeld, of waarvan de duratie 10 of 20 jaar is. Wij zijn best ver in de ontwikkeling daarvan.’
De hoge LTV van Nederlandse hypotheken is soms wel iets waar buitenlandse beleggers van opkijken. Desondanks is het kredietrisico zeer laag, zegt Julicher. ‘Ik heb nooit een default ratio gezien van hoger dan 30 basispunten. De laatste jaren bedroeg de ratio zelfs minder dan 1 basispunt. Het laatste wat een Nederlander niet betaalt is wel zijn hypotheek. Door het verplicht aflossen is bovendien de stabiliteit van de hypotheekmarkt verbeterd.’
Het aanbod overstijgt dus nog altijd de vraag. ASR heeft de afgelopen jaren de ‘productie’ flink opgeschroefd tot 3 à 4 miljard euro per jaar, onder het label WelThuis. ‘Pas als de illiquiditeitspremie zou zakken tot 30 tot 40 basispunten, wordt het oppassen, maar dat zie ik niet snel gebeuren.’
Met andere ‘alternative credit’ moet je volgens Julicher voorzichtiger zijn. Zo is de premie op infrastructure debt en private loans nu nog redelijk, mits er voldoende zekerheden geboden worden. ‘Hier moet je dus heel selectief zijn.’