Hoe verklaren we de prestatie van de beurs tijdens deze pandemie? Er zijn twee verschillende manieren waarop we die vraag kunnen beantwoorden. Ten eerste kijken we naar een periode in de (recente) geschiedenis waar hetzelfde is gebeurd: de Spaanse griep van 1918. Ten tweede verruimen we ons inzicht door te focussen op andere activagroepen: dividend futures.
De Spaanse griep wordt vaak in één adem genoemd als de huidige Covid-19-pandemie. Verschillende onderzoekers hebben deze link de voorbije maanden onderzocht. Zo toonde François Velde aan dat retailuitgaven een sterke daling kenden na de uitbraak in Kansas in maart 1918, maar dat er een snel herstel was.
De figuur vergelijkt de Amerikaanse beurs en een gelijkgewogen index van zeven levensverzekeraars. 1918 is het referentiepunt. Bron: Did the 1918-19 Influenza Pandemic Kill the US Life Insurance Industry (Cortes & Verdickt, 2020).
Robert Barro bevestigt die conclusie en stelt dat het opleggen van lockdownmaatregelen zoals de sluiting van scholen, quarantaine of het verbieden van evenementen niet bijgedragen tot de daling in excess mortality. Mijn eigen onderzoek met Gustavo S. Cortes toont aan dat de Amerikaanse beurs een snel herstel kende. Ook levensverzekeraars, die wellicht het hardst worden getroffen in een pandemie, ondervonden amper hinder van de Spaanse griep.
Hoe verklaren we dit? Ten eerste leidde het einde van de Eerste Wereldoorlog tot een boost van de Amerikaanse economie, zodat de langetermijnimpact van de griep beperkt bleef tot de recessie in 1920. Daarnaast zorgde de uitbraak van de griep ervoor dat de Amerikaanse bevolking erg veel geld begon uit te geven. Voor levensverzekeraars vertaalde dit zich een sterke groei van nieuwe contracten. Vergelijken we dit effect met de situatie van vandaag, dan valt op dat de groei van de retailuitgaven bijna 20 procent daalde in april, maar steeg van juli tot september. Ook een sterke toename in levensverzekeringscontracten is een erg positief signaal. Levensverzekeraars winnen steeds meer aan belang op de beurs, zowel als aandeel voor beleggers, en als geldschieter voor nieuwe bedrijven.
Dividend futures
De tweede insteek om recente beursremontes te bekijken, ligt bij dividend futures. Aangezien de prijs van een aandeel de huidige waarde is van alle toekomstige cashflows (of dividenden), beweegt de koers van een aandeel om twee redenen: een verandering in die toekomstige cashflows of de discontovoet. Dat de discontovoet (ook wel ‘verwacht rendement’ genoemd) een belangrijke impact heeft, werd reeds aangetoond in een vorige column (zie link).
Dividend futures echter bieden rechtstreeks inzicht in de verwachtingen van toekomstige cashflows. Wat toont de activagroep aan? De zware daling in maart had een grotere impact op de kortetermijncashflows en zorgde amper voor een beweging voor een termijn vanaf twee jaar. Ook interessant is dat de dividend futures een zwaardere kortetermijnimpact hebben dan tijdens de financiële crisis van 2007. Dit zorgt voor twee belangrijke inzichten.
Ten eerste verwachten beleggers dat het effect van Covid-19 op de economie van korte duur is. Hoewel dividend futures duiden op dalingen van het bbp in de VS en Japan van 2 procent en in de Europese Unie van 3 procent, zal deze impact volgens beleggers vooral binnen het jaar plaatsvinden. Hoewel de Covid-19-crisis erg belangrijke gevolgen heeft op menselijk vlak, is het effect op de beurs gering omdat de cashflows van aandelen vooral verder in de toekomst liggen.
Ten tweede vindt de daling vooral op korte termijn plaats, wat de outperformance van groeiaandelen verklaart tegenover value aandelen. Groeiaandelen zijn aandelen met cashflows die net ver in de toekomst liggen. Dat aandelen zoals Google, Tesla, en Facebook een sterk jaar achter de rug hebben, zal daarom niemand verbazen. Aangezien groeiaandelen meestal (maar zeker niet uitsluitend) bedrijven zijn in de technologiesector, onderstreept de positieve beursremonte vanaf maart 2020.
De figuur toont veranderingen in verwachte dividendgroei tussen 31 juli en 31 november 2008. De rode lijn toont de gerealiseerde dividenden na de financiële crisis van 2008. De gele lijn toont de verwachte dividendgroei tussen 1 januari en 8 juni 2020. Deze figuur toont dat veranderingen op de lange-termijn zijn stabiel, en gelinkt aan fundamentals in de economie.
Gertjan Verdickt is doctor in de financiële economie en docent aan de Monash University in Melbourne Australië. Hij is columnist voor Investment Officer en schrijft oa over correlaties en historische rendementen.