De kwantitatieve verruiming door centrale banken sinds de aanvang van de kredietcrisis heeft de extra beloning gedrukt die factorbeleggen zou moeten opleveren. De massale liquiditeit stuwde immers nagenoeg alle koersen.
Dit zegt Eric Shirbini (foto) van het Scientific Beta, de indexprovider van het Franse EDHEC Risk Institute uit Nice, in een gesprek met Fondsnieuws in Amsterdam.
De productmanager was overgekomen uit Londen om tijdens een seminar in het Amstel Hotel Nederlandse institutionele beleggers bij te praten over de laatste ontwikkelingen op het gebied van factorbeleggen en zogenaamde smart beta-strategieën.
Quant crisis
Aan het eind van zijn presentatie toont Shirbini een slide met daarop de out- en underperformance van factorbeleggingen door de tijd (zie figuur). Factorbeleggen werkte duidelijk niet in de jaren in aanloop naar het uiteenspatten van de technologie bubbel. Maar de jaren erop deden kwantitatieve strategieën het juist weer uitzonderlijk goed.
Beleggers stroomden in grote getalen richting ‘quant’ fondsen, die zich tegen riante management vergoedingen bezig hielden met beleggen op basis van kwantitatieve methoden. ‘Wat volgde was niets minder dan een quant crisis’, aldus Shirbini, wijzend op het slechte jaar 2007 voor factorbeleggers.
Een voorbeeld dat veel publiciteit trok was de ondergang van het fonds Global Alpha van Goldman Sachs. Dit fonds zette groot in op aandelen met typische factor-kenmerken als momentum, waarde en smallcap. Shirbini: ‘Daarbij was het zwaar geleveraged.’
Alan Greenspan deed uiteindelijk met zijn uitspraken over oververhitting het fonds de das om. De rente steeg en Global Alpha moest posities sluiten.
‘En dat is precies waar het mis ging’, legt Shirbini uit. ‘Factorbeleggen is het oogsten van premies voor risico’s die de gemiddelde belegger niet kan dragen.’ Het fonds kon de rit echter niet uitzitten en verkocht op het slechtste moment.
Centrale banken
De data van Sientific Beta laten zien dat de strategieën al binnen een jaar na het begin van de crisis hun underperformance weer goedmaakten. Maar sindsdien lijken ze per saldo steeds minder extra rendement te genereren.
Op de vraag of dit komt doordat wederom - of misschien zelfs meer dan ooit - veel geld naar factorstrategieën is gestroomd, waardoor het extra rendement geërodeerd zou kunnen zijn, antwoordt de productmanager ontkennend.
‘Het neemt nu eenmaal tijd om de risicopremie op te strijken’, zegt hij. ‘Kijk naar de premie voor aandelenrisico in Japan. Die is al jaren negatief, maar wil dat zeggen dat het risico voor goed verdwenen is? Nee toch?’
De reden achter de steeds geringere extra vergoeding voor factorrisico’s is volgens hem gelegen in het beleid van centrale banken. ‘Nu pompen de centrale banken massale liquiditeit in de markt en alles gaat omhoog. We zullen moeten wachten.’
Zowel bull als bear
De verschillende factoren doen het onder andere omstandigheden goed. Smallcaps zouden bijvoorbeeld in tijden van economische voorspoed de markt moeten verslaan. Omdat de uitslagen tussen under- en outperformance van jaar tot jaar voor afzonderlijke factoren groot kunnen zijn, staat Shirbini een multi-factor strategie voor.
Beleggers zouden hun portefeuille volgens hem bijvoorbeeld in vier gelijke delen over vier bewezen factoren moeten spreiden. Door diversificatie wordt de volatiliteit teruggebracht, terwijl de factorexposure behouden blijft. ‘Overall zou factorbeleggen moeten outperformen in zowel bull als bear-markten.’
Hij tekent echter aan dat ook als het centrale bankbeleid normaliseert, outperformance niet gegarandeerd is. Sterker, er kunnen evengoed jaren voorkomen dat alle factoren een negatieve bijdrage leveren. ‘Ze kunnen op zelfde moment even niet werken.’
Robuuste strategie
In zijn presentatie hamert Shirbini erop dat beleggers hun oog vooral moeten houden op ‘robuustheid’ van hun beleggingsbeleid. Hij signaleert veel aanbieders die na een slecht jaar direct hun beleid bijstellen. ‘Maar als je niet af en toe underperformt, kan je dan op termijn wel verwachten beloond te worden?’
Dat zou volgens hem in tegenspraak zijn met het idee van factorbeleggen. Zo zijn er beleggers die een momentum-strategie zeggen te volgen, maar de meest volatiele aandelen uit portefeuille weren. ‘Hoeveel factorpremie kan je dan nog verwachten? Het is verdraaien van [historische] data.’
Scientific Beta laat zich op transparantie voorstaan. Alle indices zijn via de eigen website terug te vinden. ‘Dit zijn geen alpha-strategieën die geheim gehouden moeten worden’, aldus Shirbini.
Hij keek dan ook op van de lobby door fondsmanagers bij de Europese Unie om onder nieuwe regels toe te staan om strategieën geheim te houden onder het mom van ‘intellectueel eigendom’. ‘Daarover hebben we aan de bel getrokken.’
Meer achtergronden op Fondsnieuws: