Aandelen zijn niet langer goedkoop en obligaties ongekend prijzig. Bij aantrekkende groei en lage inflatie zijn er echter weinig alternatieven.
Drie chief investment officers (CIO’s) van grote internationale fondshuizen delen die conclusie, maar leggen daarom verschillende accenten in hun tactische allocatie, zo blijkt uit gesprekken die Fondsnieuws met het drietal heeft gevoerd.
Het drietal gaat met elkaar in debat op het Investment Forum op 13 maart in het Amsterdamse Concertgebouw.
Fidelity: Bullish scenario VS
Dominic Rossi, CIO van Fidelity Worldwide Investment, verwacht dat de focus van beleggers voorlopig op aandelen blijft, die hierin gesteund worden door bestendig herstel van met name de Amerikaanse economie.
De omgeving voor Amerikaanse aandelen is nu zelfs beter dan in de afgelopen decennia, stelt Rossi. ‘De omstandigheden zijn niet zo gunstig geweest sinds het begin van de jaren negentig,’ riep de CIO bij de presentatie van zijn outlook afgelopen december.
Op de vraag of dit betekent dat we dit jaar een bullmarkt zoals in de tweede helft van de jaren negentig tegemoet gaan, zegt hij: ‘Ten aanzien van met name de Verenigde Staten ben ik vrij onvoorwaardelijk “bullish”. Er speelt een aantal krachten die de achtergrond tot de beste in lange tijd maken. En die zijn structureel, naast cyclisch.’
Rossi wijst allereerst op de omslag in de twin-deficits. Het probleem van simultane handels- en begrotingstekorten van de VS smelt weg als sneeuw voor de zon.
‘VS beste startpositie in lange tijd’
Enerzijds dalen de uitgaven als gevolg van onder meer de terugtrekking van troepen uit Irak en Afghanistan. Anderzijds werkt de aantrekkende economie, via hogere consumentenbestedingen en dalende werkloosheid, positief uit op het overheidssaldo.
Intussen verbetert ook de handelsbalans. De schaliegasrevolutie leidt tot dalende importen van fossiele brandstoffen. De lagere kosten van energie hebben op hun beurt het effect dat produceren binnen de VS aantrekkelijker wordt, met verder dalende importen tot gevolg.
De CIO wijst op de raming van het Amerikaanse Congres dat het begrotingstekort volgend jaar tot onder de 3 procent zakt. En dat terwijl de economie naar verwachting van Fidelity met eenzelfde percentage groeit. ‘Er treedt stabilisatie van de schuld als percentage van het bruto binnenlands product op.’
Schokgolven van tapering
Tegen deze achtergrond kan de Federal Reserve het zich volgens Rossi prima veroorloven het beleid van kwantitatieve verruiming af te bouwen. ‘De volatiliteit is goed verankerd vanwege het groeiend vertrouwen in de Amerikaanse economie. Tapering zal meer schokgolven teweegbrengen buiten de VS,’ zo schat hij in.
Ondanks zijn zeer optimistische kijk ziet de Fidelity-CIO ook valkuilen voor beleggers. Met nog een stap omhoog van de huidige, in zijn ogen redelijke niveaus, dreigen sommige sectoren qua waardering uit de pas te lopen. Beleggers dienen daarom selectiever en van onderop te werk te gaan. ‘Aandelen zijn niet langer goedkoop.’
Nu bedrijven met harde assets hun tijd hebben gehad, verwacht Rossi een opwaardering van bedrijven met intellectueel eigen- dom in sectoren als technologie, gezondheidszorg en financiële dienstverlening.
Deutsche AWM: Europese aandelen
Asoka Wöhrmann, CIO van Deutsche Asset and Wealth Management, ziet de VS eveneens als groeimotor en Europa volgen. ‘Maar Europa en opkomende markten hebben het grootste potentieel om te verrassen, en dan met name hun aandelenmark- ten.’
Er is de afgelopen tijd vooral veel geld de Amerikaanse aandelenmarkt ingestroomd. Toch zijn beleggers wereldwijd volgens DeAWM nog steeds onderwogen in aandelen. ‘Tot dusver zijn er nog maar weinig bezoekers op het aandelenfeest, maar gedurende het jaar kunnen we de aanloop op gang zien komen,’ aldus de CIO in zijn outlook voor klanten.
Als dat gebeurt, verwacht hij dat beleggers Europese aandelen zullen herontdekken. ‘Al onze top-picks zijn in Europa en niet in de VS. Over de hele linie zijn Europese aandelen zo’n 20 tot 30 procent ondergewaardeerd ten opzichte van Amerikaanse sector- genoten,’ voegt hij eraan toe.
‘Koerspotentieel Europa het grootst’
Ook Wöhrmann zal niet zeggen dat aandelen goedkoop zijn en hij ziet weinig ruimte voor verdere stijging van de koers- winstverhoudingen. Aandelen- markten zullen derhalve aangewezen zijn op de ontwikkeling van de bedrijfswinsten. ‘Vroege indicatoren in de VS, Japan en de eurozone hebben de verwachting gevoed dat de winsten over het algemeen goed zullen uitpakken.’
De sterkste winststijgingen worden voorzien in Japan. De zwakke yen en het stimulerende beleid (bekend als ‘Abenomics’) kunnen de winsten volgens DeAWM dit jaar met wel 30 procent opdrijven. Voor de eurozone zal dit naar verwachting de helft zijn. Na de ongekende beursrally in Japan afgelopen jaar zijn de koers-winstverhoudingen echter ook hoog.
Verloren jaar grondstoffen
Wöhrmann adviseert daar- naast een groter deel van de portefeuille in te ruimen voor cyclische sectoren als consumentengoederen, industrie en financiële diensten. ‘We verwachten verder dat small caps profiteren van de hogere economische groei en large caps voorbij zouden moeten streven.’
Net als Fidelity voorziet DeAWM een ‘verloren jaar’ voor grondstoffen en gerelateerde bedrijven. Ondanks de aantrekkende groei ziet Wöhrmann weinig fundamentele reden om uit te gaan van hogere grondstoffenprijzen. ‘Inflatie zal geen probleem vormen, dus is dit geen stuwende kracht. En de ontwikkeling van vraag en aanbod biedt ook geen aanleiding.’ Een sterke dollar werkt eveneens niet mee.
Schroders: bearmarkt obligaties
Volgens Alan Brown, CIO van Schroders, worden stijgende rentes wereldwijd hèt thema voor 2014. ‘Ik denk dat we aan het begin staan van een lange bearmarkt in obligaties.’
Afgelopen jaar steeg het rendement op 10-jaars treasuries grofweg van 1,5 naar 3 procent. ‘Het langetermijngemiddelde voor het rendement ligt nabij de 5,5 procent, wat overeenkomt met het lange groeigemiddelde van de economie plus inflatie,’ aldus Brown. ‘Ofwel het dubbele van het niveau vandaag.’
De ‘wind in de rug’ voor obligaties van de afgelopen dertig jaar zal niet van de ene op de andere dag gaan liggen. ‘Maar je moet wel erg dapper zijn om te geloven dat dit nog vijf of tien jaar kan voortduren,’ aldus de Schroders-CIO recentelijk in een bericht aan beleggers.
Gevolgen rentestijging
Nu voor de Verenigde Staten 3 procent groei weer in beeld komt, ter- wijl de inflatieverwachting rond de 1,5 procent ligt, zegt Brown slechts te kunnen hopen dat de rentestijging niet te hard zal gaan. ‘Ik zou heel tevreden zijn als we aan het eind van het jaar een rendement zien van 3,5 procent,’ zegt hij.
Hij roept de ervaring van afgelopen zomer in herinnering. De hints van Fed-voorzitter Ben Bernanke op het afbouwen van obligatieaankopen, leidden tot volatiliteit op de financiële markten. Obligaties daalden, maar Brown waarschuwt dat een abrupte rentestijging ook aandelenmarkten waarschijnlijk niet onberoerd laat.
Ten opzichte van ‘extreem dure’ staatsobligaties steekt de waardering van aandelen vooralsnog gunstig af, geeft hij toe. Echter, als geld toestroomt en winsten niet meestijgen ‘riskeren we een nieuwe bubbel. Ik zie dit jaar liever een bescheidener stijging dan afgelopen jaar.’
‘Risico deflatie groter dan risico inflatie’
Waar Wöhrmann en Rossi zich geen zorgen maken, wijst Brown op het gevaar van een uit de bocht vliegende prijsontwikkeling. De inflatieverwachtingen van de centrale banken zitten er vaak naast, terwijl ze aan de geld- kraan draaien.
‘Voorlopig geloven we dat deflationaire krachten de inflationaire risico’s domineren,’ aldus Brown. Onderzoek van Schoders wijst uit dat deflatie meestal resulteert in negatieve aandelenrendementen.
Aandelen in de VS lijken het verst buiten de gevarenzone. ‘Europa is een waarde- en opkomen- de markten een groeiverhaal.’
Binnen de obligatieportefeuilles opschuiven richting schuldbewijzen van opkomende landen en bedrijfsobligaties is verder een veelgehoorde suggestie. Daarnaast wordt vastgoed, mits op de juiste locaties, getipt als substituut voor obligaties.
Derde editie Investment Forum
Op 13 maart vindt wederom het Investment Forum plaats in Amsterdam met de drie bovengenoemde CIO’s van DeAWM, Fidelity en Schroders.
Meer informatie is te vinden op Investmentforum.nl.
Dit artikel maakt deel uit van de Investment Outlook 2014 van Fondsnieuws. Het magazine verschijnt woensdag bij Het Financieele Dagblad.