De Amerikaanse bankencrisis heeft ook Europa bereikt, maar Credit Suisse is in tegenstelling tot alle Amerikaanse regionale banken wel een uniek geval. In elke bankencrisis vallen er vaak meerdere banken om. Als eenmaal de geest uit de fles is, kan het hard gaan. Het besluit om alle deposito’s te garanderen en de nieuwe liquiditeitsfaciliteit van de Federal Reserve zorgen wel voor enige rust, maar dat kan van korte duur zijn.
Onbekend is nog hoeveel regionale banken verliezen als ze gedwongen worden om hun activa marktconform te waarderen. Wel is bekend dat het percentage liquiditeiten bij deze banken erg laag is, terwijl 80 procent van hun funding bestaat uit deposito’s. Vorige week werd er meer dan 300 miljard dollar aan liquiditeit geïnjecteerd, meer dan tijdens de Grote Financiële Crisis in 2008. Zonder deze liquiditeit zou er sprake zijn van een veel grotere bankencrisis.
In de afgelopen jaren is het percentage staats- en hypotheekobligaties op de balansen van banken duidelijk gestegen. In 2018 werden de regels versoepeld ten aanzien van de waardering van deze activa. Traditioneel worden deze obligaties beschouwd als veilig, maar de sterk stijgende rente laat zien dat risico meer is dan alleen kredietrisico. Macro-economisch gezien is deze bankencrisis een voorspelbare uitkomst van de monetaire verkrappingscyclus. Dank aan de bekende uitspraak van Buffett dat alleen wanneer het eb wordt, het zichtbaar wordt wie er geen zwembroek aan heeft.
Afgezien van de verkrapping was de rentecurve ook sterk invers en dat legt veel druk, juist bij deze banken. De regionale banken lenen kort en zetten lang uit. Die banken hebben baat bij een steile rentecurve. Het is niet voor het eerst dat een inverse rentecurve banken in de problemen brengt. Voeg daarbij de kwantitatieve verkrapping en de kwetsbare partijen komen snel in de problemen.
Het signaal wat deze bankencrisis aan de Federal Reserve geeft is dat de rente nu voldoende is verhoogd. In het verleden eindige een verkrappingscyclus meestal met een financiële crisis, die dan weer werd gevolgd door een recessie. Hoewel het er eerder dit jaar op leek dat er niet langer sprake was van een zachte landing, maar van een doorstart, zorgt deze bankencrisis mogelijk toch voor een huis-tuin-en-keuken recessie. De deposito’s bij de regionale banken verschuiven nog steeds naar de grootbanken en dat betekent dat er mogelijk nog meer kleinere banken moeten worden gered. Verder verkrappen door de centrale bank is zinloos.
Politiek gezien is het verkrappen in een crisis niet verstandig. Als Powell toch doorzet, krijgt hij de schuld van alle economische en financiële problemen die daaruit voortvloeien. Denk aan de beroemde renteverhoging van Jean-Claude Trichet in de zomer van 2008. Het heeft ook weinig zin om aan de ene kant de rente te verhogen en aan de andere kant voor 300 miljard kwantitatief te verruimen.
De liquiditeitsschaarste bij de regionale banken zorgt er direct voor dat ze de uitstaande leningen op de balans willen terugbrengen. Regionale banken zijn goed voor maar liefst 40 procent van de totale kredietverlening in de Verenigde Staten. Dat heeft dus een serieus effect op de economie. Een credit crunch lijkt onvermijdelijk en dat zal het proces van desinflatie versnellen.
De sterke daling van de rente over de hele curve laat ook zien dat het genoeg is geweest. De huidige reële rente ligt overduidelijk boven natuurlijke rente (r*) die dus lager ligt dan voor de pandemie. Dat zou betekenen dat de rente op 10 jaars treasuries terug kan zakken naar 2,5 procent, mogelijk nog lager als de recessie toeslaat.
Toch is het waarschijnlijk dat het dieptepunt voor de Amerikaanse aandelenmarkt afgelopen oktober is bereikt. De markt heeft een recessie namelijk al verdisconteerd en de bankencrisis zorgt voor een snel einde van de verkrappingscyclus. Lagere rentes zorgen voor stabiliteit op de aandelenmarkt. Een recessie is niet goed voor de winsten, maar lagere rentes kunnen dat volledig compenseren in de vorm van hogere waarderingen.
Een lagere rente is nu eenmaal belangrijker voor de aandelenwaardering dan een tijdelijke winstdip. Monetair beleid werkt nu eenmaal met een duidelijke vertraging van wel 12 tot 18 maanden. Als er naar het 12-maandsgemiddelde wordt gekeken van de Federal Funds rate dat ligt die pas op 2,8 procent. Als de Fed nu stopt met het verhogen van de rente dan zal de economie pas eind dit jaar de volledige impact van alle recente verhogingen voelen. Dit is het moment voor de Fed om te pauzeren.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.