De Amerikaanse staatsschuld ging recent door de 30.000 miljard dollar. Sinds maart 2020 is de Amerikaanse staatsschuld met 7.000 miljard dollar toegenomen. Al die ‘Treasuries’ zijn uiteindelijk onderdeel van iemands portefeuille. Zeker nu dit jaar enkele belangrijke kopers wegvallen, is het maar de vraag of er voldoende kopers overblijven.
Door de stijgende rente zijn Amerikaanse staatsobligaties minder onaantrekkelijk dan begin dit jaar, maar door de opgelopen inflatie is er nog altijd sprake van een extreem negatieve rente. Dat is het moment dat veel traditionele kopers van obligaties afhaken en de afgelopen kwartalen was er dan ook een grote rotatie uit obligaties richting aandelen op gang gekomen.
Door de gestegen rente is er nu weer enige buffer op het moment dat er sprake is van een extreem negatief scenario op de aandelenmarkt, maar vooralsnog is de correctie in obligaties dit jaar van grotere omvang dan die op de aandelenmarkt. Zeker obligaties met een lange duration krijgen er ongekend van langs.
Het effect van de Russische onteigening
Een kwart van de Amerikaanse staatsobligaties is in handen van buitenlanders. In totaal 7.600 miljard dollar volgens de Treasury Department’s International Capital (TIC) data. Daarvan is 4.000 miljard in handen van buitenlandse centrale banken en overheden. Een deel van die centrale banken en overheden zullen zich achter de oren krabben wat ze aan moeten met die posities.
De Amerikanen hebben immers de dollar als wapen ingezet in de strijd tegen Rusland en van de één op de andere dag kon de Russische centrale bank niet meer bij haar dollarreserves. Dat kan andere landen ook gebeuren. Denk aan banken in het Midden-Oosten en Afrika, maar ook de Chinese centrale bank wil haar positie in Treasuries verkleinen.
Deze centrale bank bezit in haar eentje meer dan 1.000 miljard aan Treasuries, net iets minder dan de 1.230 miljard dollar die Japan in de boeken heeft. Die grote posities zijn het gevolg van de hoge exporten richting de Verenigde Staten. China wil minder afhankelijk zijn van de VS en is veel minder dan voorheen gericht op de export naar de Verenigde Staten.
Olie kopen in dollars
Japan zal haar dollars moeten uitgeven aan de sterk gestegen olie- en gasprijzen. Het land produceert zelf geen fossiele brandstoffen en moet deze in dollars kopen op de wereldmarkt. Daardoor is er voor het eerst in lange tijd dit jaar een tekort op de handelsbalans. Beide landen zullen hun posities in Treasuries eerder verkleinen dan uitbreiden. Steeds meer dollars zitten vast in olie. Met 100 miljoen vaten per dag en het feit dat er vele maanden zitten tussen productie en consumptie loopt dit aardig in de papieren.
Na China en Japan komen het Verenigd Koninkrijk, Ierland, Luxemburg, de Cayman eilanden, Zwitserland, België, Frankrijk, Taiwan, Brazilië en Canada. Veel Europese landen kopen nu hun energie effectief in euro, de Zwitserse frank of het Britse pond. Er dreigt een door Europa opgelegde energieboycot en waar in het verleden die euro’s, franken en ponden terug circuleerden naar Europa, omdat de Russen huizen, boten en voetbalclubs kochten of simpel dachten dat het geld veilig was gestald in een democratische rechtsstaat, is dat niet langer het geval. Europa zal straks energie moeten inkopen in dollars en moet daarvoor de dollarreserves (lees: Treasuries) aanspreken of nieuwe dollars verdienen. Niet bepaald landen die volop gaan investeren in Treasuries.
Effect van ontsparende pensioenfondsen
De Amerikaanse overheid heeft 6.500 miljard dollar aan Treasuries, onder andere bij pensioenfondsen voor militair en ander overheidspersoneel, maar het belang van deze partijen in Treasuries is al jaren dalende. Steeds meer pensioenfondsen gaan door de stijgende leeftijd van de deelnemers ontsparen. De pensioenfondsen groeien ook veel minder sterk dan de Amerikaanse staatsschuld. In 2008 stond 45 procent van de Treasuries hier geparkeerd, nu is dat nog 21,5 procent.
Dat percentage zal in de komende jaren verder dalen, ook hier geen grote kopers van Amerikaanse Treasuries. Dan is er in de Verenigde Staten natuurlijk ook nog die andere grote koper: de Federal Reserve. Door het kwantitatieve verruimingsbeleid is de balans vergroot met 9.000 miljard dollar, waarvan 5700 miljard dollar Treasuries.
In een jaar tijd is die positie met maar liefst 818 miljard dollar toegenomen, maar ook dat gaat veranderen. Tot voor kort kocht de Federal Reserve nog 120 miljard per maand, binnenkort verkoopt diezelfde Fed 95 miljard per maand. Zelfs voor de Treasuries-markt is dit een forse verschuiving in de vraag/aanbodverhoudingen. Ook hier voorlopig dus geen belangstelling voor Treasuries.
Dan zijn er nog de Amerikaanse banken die 1.700 miljard dollar aan Treasuries bezitten. De Amerikaanse banken zijn goed gekapitaliseerd, ook omdat er nauwelijks meer bedrijven omvallen. Dat gaat veranderen want de stijgende rente zal er voor zorgen dat de vele zombie-bedrijven het niet overleven.
De rest is in handen van institutionele beleggers en particulieren. Zij bezitten zo’n 30 procent van alle Treasuries. Verzekeringsmaatschappijen, beleggingsfondsen en andere pensioenfondsen. Veel van deze institutionele partijen hanteerden een procyclisch beleid. Op het moment dat de rente daalde, werden er als gevolg van de stijgende verplichtingen meer obligaties gekocht. Die tijd is voorbij.
Vragen om ongelukken
Nu de verplichtingen door de stijgende rente afnemen, kunnen de teugels worden gevierd. Er hoeft minder defensief te worden belegd. Minder in obligaties, meer in andere categorieën. Ook hier dus weinig belangstelling voor Treasuries, althans niet op de huidige rentes.
Er zijn dus weinig kopers voor Amerikaanse staatsobligaties. Bedenk dat veel institutionele partijen zich niet laten leiden door de hoogte van de rente. Ze zitten in obligaties op basis van wet- en regelgeving. Er is echter fundamenteel wat veranderd. Buitenlandse partijen worden dit jaar met de neus op de feiten gedrukt voor wat betreft de risico’s van het aanhouden van dollarreserves, de Amerikaanse overheid (pensioenfondsen en de Fed zelf) is gedraaid van een grote koper naar een grote verkoper en de stijgende rente zorgt er vreemd genoeg voor dat er minder behoefte is aan Treasuries als rentehedge.
Wat dat betreft is het vreemd dat de rente op Treasuries nog niet verder is gestegen, iets dat vooral valt te verklaren omdat de markt gelooft dat de inflatie op zeer korte termijn weer terug zal keren tussen de 2 en de 2,5 procent. Dat lijkt vragen om ongelukken. De rente op Treasuries zal dan ook geleidelijk verder moeten stijgen om nieuwe beleggers te interesseren.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co.