‘Active management is a sham — no wonder my returns are suspect’, schrijft Stuart Kirk, FT-columnist en voormalig portfoliomanager, in zijn jongste aanval op actief beheer. Hij laat echter wel een belangrijk “detail” buiten beschouwing.
Er is geen enkel excuus om voor actief beheer te kiezen, stelt Kirk onomwonden in zijn recente opiniestuk voor de Financial Times. Tenzij, zoals hij opmerkt, ‘een portefeuillemanager beweert: “Ik heb voorkennis en ik ben bereid de gevangenis in te gaan om jou rijk te maken.” In dat geval speel je uiteraard gewoon alsof je het niet hebt gehoord, en blijf je belegd.’
Dat actief beleggen een doel moet dienen is wel duidelijk, legt Kirk daags na zijn publicatie uit in een toelichting tegenover Investment Officer. ‘Anders zou het niet bestaan.’ Maar welk doel dat precies moet zijn is vooralsnog compleet obscuur, aldus het voormalige hoofd duurzame beleggingen bij HSBC.
‘Misschien zijn managers de nieuwe goden in een geseculariseerde wereld? Misschien verkiezen mensen hoop boven realiteit, zoals in de gok- of loterij-industrie? Of, misschien spannen elites, inclusief de media, samen om geld te verdienen aan de 80 procent die het niet weet en zich er niets van aantrekt. Het is in ieder geval zeker dat de prestaties van actieve beleggers er niets mee te maken hebben.’
Performance is toeval
Om de ‘duivelse staat van dienst’ van actief beheer te illustreren start Kirk zijn pleidooi in de FT bij de VS-fondsen, waarbij hij zich beroept op de jaarlijkse persistence score van S&P Dow Jones Indices, zijn ‘favoriete’ argument.
In de meest recente versie van het rapport, dat in mei verscheen, herhalen de auteurs het argument dat al tientallen jaren door de academische wereld galmt: ‘Sterke theoretische argumenten en uitgebreide empirische gegevens ondersteunen de aanname dat de meeste actieve managers meestal slecht presteren.’
Hoewel er zeker managers zijn die de index verslaan, wijst Kirk erop dat als dit werkelijk te maken zou hebben met vaardigheid, men zou verwachten dat er consistente outperformance zou zijn. Succesvolle managers zouden dan jaar na jaar blijven winnen. ‘Helaas was dit niet het geval. Dat is het nooit geweest.’
Het team van onderzoekers van S&P 500 selecteerde de 25 procent best presterende fondsen in de twaalf maanden tot juni 2018. Vervolgens keken de analisten hoeveel van die fondsen gedurende de vijf opeenvolgende jaren tot mei 2023 in het bovenste kwartiel wisten te blijven. Precies nul.
En hoe zit het bijvoorbeeld met managers van smallcap-fondsen, vraagt Kirk zich hardop af. ‘Die jongens scheppen toch altijd op over de directeuren onder hun sneltoetsen of de hoeveelheid bedrijfsbezoeken die ze afleggen?’
Ook in de smallcap-categorie behoorde slechts een derde van de beleggers in de afgelopen vijf jaar tot de top 50 procent van de managers. Dat gebrek aan langdurige outperformance geldt voor alle regio’s en beleggingscategorieën, concludeert hij.
Doe je huiswerk
Een bijzin aan het begin van het paper over de jaarlijkse persistence score van S&P Dow Jones laat Kirk echter weg: ‘de meeste actieve managers zijn niet alle actieve managers, en meestal is niet altijd’.
Volgens Jeroen van Oerle, portfoliomanager bij Lombard Odier, is dat een wezenlijk voorbehoud. ‘Kirk heeft zeker een punt waar het gaat om wereldwijde aandelenfondsen, maar sec kijken naar de data, laat onverlet dat er trends zijn die dóór de performance van de markt heen lopen, legt van Oerle uit. ‘Je moet alleen je huiswerk fatsoenlijk doen’.
Vergelijken met de brede markt
Volgens Van Oerle is het niet onlogisch dat beleggers alle fondsen vergelijken met een wereldindex, ‘dat doen wij als fintechfonds ook’. Een belegger kan immers tegen een vergoeding van 20 basispunten de markt volgen met een ETF. ‘Het is heel terecht dat er vragen worden gesteld, maar beleggers moeten zoeken naar de “pockets” met waarde in de markt.’ Die zijn er wel degelijk volgens de portfoliomanager.
‘Het is niet zo dat mijn fonds in iedere marktconditie interessant is voor beleggers, maar mensen kunnen de markt wel degelijk verslaan door mijn strategie aan te zetten als de omstandigheden daarom vragen, en uit te zetten wanneer iedereen wegrent uit fintech.’
Alle beleggingen zijn een keuze
Volgens Van Oerle is het overigens maar de vraag of de bekende dominante aandelen in de markt blijven groeien zoals ze tot nu toe deden. Als de regime shift aanbreekt die er al een tijdje aan zit te komen, gaan nieuwe leiders de markt domineren. In dat geval is er meer analyse nodig is om de toekomstige winnaars te bepalen, waardoor de mogelijkheden voor actieve managers om de markt te verslaan toenemen en de brede index hardere klappen zou kunnen krijgen.
Van Oerle: ‘Als er geen reden zou zijn om actief beheerde fondsen te hebben, dan zouden ze niet bestaan. Daar is geen marketingcampagne tegen opgewassen.’
Kirk belegt zelf overigens ook indirect actief. Zijn ‘verdachte’ rendementen volgen op zijn eigen “actieve” zoektocht naar waarde in de markt via ETF’s, geeft hij ruiterlijk toe. ‘Alle beleggingen vereisen keuzes. Ik ben dus onlogisch, zo niet hypocriet’, zegt Kirk.
Het selecteren van beleggingen om de markt te verslaan noemt Kirk desalniettemin hopeloos. ‘Veel succes met het vooraf kiezen van de portfolio managers die op hun beurt de winnende bedrijven kiezen.’
Gerelateerde artikelen op Investment Officer: