Nederland heeft één van de beste pensioenstelsels ter wereld en de pensioenpot is groter dan ooit. Er lopen daardoor veel uitstekend gekwalificeerde mensen rond die dagelijks zorgen voor een goed pensioen voor iedereen. De belangen zijn groot en daarom bekommeren toezichthouders zich terecht om de haalbaarheid van de pensioenen.
In zo’n professionele omgeving waar specialisten veel oog hebben voor details is het niet gemakkelijk om te veranderen. In Nederland loont het niet om je kop boven het maaiveld uit te steken, zeker niet in de pensioenwereld. Er zijn daarom ook veel structuren en processen om het carrièrerisico voor bestuurders, medewerkers en toezichthouders te minimaliseren. We doen het omdat we het altijd zo gedaan hebben, toch moet er veel veranderen.
Inherent instabiel
Door de pensioenhervormingen verandert het pensioenstelsel van een systeem van toegezegde pensioenrechten naar een systeem van vaste bijdrages. Het bestaande systeem van vaste premies en vaste uitkeringen was inherent instabiel. Het is op scherp gezet door mensen die veel langer leven en uiteraard de lage rente. Ieder pensioenfonds in Nederland heeft onder het huidige systeem twee belangrijke beleggingsdoelstellingen: uitkeringszekerheid bieden en geld verdienen.
Deze doelen worden in de praktijk vaak gesplitst in twee portefeuilles, in een matching- en een returnportefeuille. De matchingportefeuille zorgt voor uitkeringszekerheid en zorgt er bovendien voor dat het carrièrerisico van alle betrokken wordt geminimaliseerd. De kans op het behalen van het doel is immers gemaximaliseerd. Fijn voor de betrokkenen in de pensioenwereld, maar een steeds duurdere oplossing voor de pensioengerechtigde.
Met de huidige lage of zelfs negatieve rente betekent het matchen dat het startbedrag (de premie) hoger is dan de uitkeringen. Het lijkt een vorm van diefstal, maar we leven in bijzondere tijden. Over de hele wereld is de reële rente op veilige obligaties negatief, zeker als verplichtingen ook nog eens afgedekt worden naar euro. Dat betekent dat de matchingportefeuille alleen voor uitkeringszekerheid kan zorgen wanneer er nu veel meer in de pot wordt gestopt dan er later uitgaat.
Inflatierisico
Aangezien iedereen een geïndexeerd pensioen is beloofd, worden die bedragen groter naarmate de inflatie oploopt. Nog steeds is hierdoor het carrièrerisico in de pensioenwereld laag, maar het heeft weinig meer van doen met de zorg voor een goed pensioen.
Het grote voordeel van het nieuwe stelsel is dat de uitkeringszekerheid van tafel gaat. Met het verdwijnen van die uitkeringszekerheid is het einde oefening voor de rekenrente en alle toetsingskaders die daarmee samenhangen. Het was toch al vreemd dat de rekenrente door de centrale bank naar beneden wordt gemanipuleerd, waarna diezelfde centrale bank in een andere rol de pensioenfondsen aansprak op de verslechterende dekkingsgraad.
Door de rentedaling en het carrièrerisico voelden pensioenfondsen zich daardoor verplicht om op een historische dieptepunt van de rente obligaties te kopen. Het geluk is dat die rente nog steeds op een historisch dieptepunt staat. Dit is een ideaal moment om afscheid te nemen van obligaties. De pot is groter dan ooit, terwijl pensioengerechtigden de indruk hebben dat de pot leeg is.
Aandelen vs obligaities
In het geval van de Nederlandse pensioenfondsen maken obligaties 58 procent uit van de beleggingsmix, internationaal is de norm eerder 30 procent. Daarnaast dekken pensioenfondsen in de matchingportefeuille langlopende verplichtingen af. Dat zijn dus zeer langlopende obligaties die veel gevoeliger zijn door bewegingen in de rente. Er zijn zelfs pensioenfondsen die gebruik maken van leverage. Dat kan dan bijvoorbeeld zijn binnen private equity of een andere alternatieve belegging, maar bij het gebruik van leverage op een portefeuille moet je die voor het risico altijd afzetten tegen de meeste vergelijkbare belegging en dat zijn obligaties.
Aandelen zijn een prima alternatief om dergelijke langlopende verplichtingen af te dekken. In het vastrentende jargon is een aandeel nog het beste vergelijkbaar met een perpetuele inflatielening. Aandelen zijn daarom zeer geschikt om zeer langlopende pensioenverplichtingen mee af te dekken. Bovendien is de enige overgebleven doelstelling van de pensioenfondsen in het nieuwe stelsel om geld te verdienen en dat lukt beter met aandelen dan met obligaties op het huidige renteniveau.
Met het verdwijnen van de uitkeringszekerheid verdwijnt ook een groot deel van het bestaande carrièrerisico. Daar komt wel een nieuw carrièrerisico voor terug. Als er geen afscheid wordt genomen van een groot deel van die obligaties, mag men uitleggen hoe er geld kan worden verdiend op obligaties bij een negatieve (reële) rente.
Han Dieperink is zelfstandig belegger en consultant. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Hij geeft op Fondsnieuws zijn analyse en commentaar op de gevolgen van de coronacrisis voor economie en markten. Zijn bijdragen verschijnen op dinsdag en donderdag.