Na twee eerdere essays over het ontstaan en de gevolgen van de schuldenberg, gaat Han Dieperink nu in op de mogelijke oplossingen.
ls er een eenvoudige oplossing bestond voor de schuldenberg was die er al geweest. De totale omvang van de schuld is slechts een getal, het gaat om de schuld ten opzichte van de omvang van de economie. Meer schuld leidt tot een bepaald niveau tot meer groei. Uiteindelijk wordt de last onhoudbaar. Vanaf dat punt zijn er drie opties: de schuld omlaag brengen, meer economische groei of meer inflatie.
Schuldreductie
Als de schuld te hoog is in verhouding tot het inkomen, zullen financiële markten die niet meer financieren. Dat punt is niet te bepalen. In een stabiele omgeving is meer schuld geen probleem. Een klein incident kan echter grote gevolgen hebben. Er zijn parallellen te trekken met de chaostheorie. Een klein incident kan al leiden tot turbulentie en chaos, kenmerkend voor de overgang naar een volgende fase. Grafisch wordt zo’n overgang fraai weergegeven door de fractals van Benoit Mandelbrot. Stabiliteit leidt tot instabiliteit of zoals Hyman Minsky stelt: robuustheid leidt tot fragiliteit.
Menselijk gedrag versterkt de effecten. Waar mensen eerst overdreven risico’s nemen, durft men geen risico meer te nemen. Zodra de schuld te hoog is, stopt de financiering acuut. Een schuldencrisis is eigenlijk een liquiditeitscrisis. Niet de schuld zelf, maar problemen rond de herfinanciering zorgen voor de crisis. Schuldreductie door een faillissement blijft de voorkeursoplossing voor de financiële markten. Politiek blijkt dit keer op keer onhaalbaar. Door een beleid van pappen en nathouden (extend en pretend) ontstaat een neerwaartse spiraal, waar rente en aflossing de economische groei drukken. Schulden groeien harder dan de economie.
Huishoudens en bedrijven stellen hun consumptie en investeringen uit. Deflatie is het gevolg. Het probleem wordt dan alleen maar groter. Door deflatie stijgt de reële rente, maar de schuld moet nominaal worden afgelost. Zelfs met de rente op nul kan er sprake zijn van een positieve reële rente, wat in Japan zorgde voor twee verloren decennia.
Reflatie en economische groei
Als schulden afboeken geen optie is en een schulden-deflatiespiraal voorkomen moet worden, is reflatie een beproefd middel. Dit is een fenomeen waar de korte en lange rente structureel onder de nominale groeivoet liggen van de economie. De economie groeit dan sterker dan de schulden. Dit wordt ook wel financiële repressie genoemd, omdat de eigenaren van kapitaal opdraaien voor de hoge schulden van anderen. Het is een beproefd middel dat ten koste gaat van obligatiehouders en spaarders. Tussen 1900 en 1920 verloor een Amerikaanse belegger in treasuries zo de helft van zijn koopkracht, tussen 1945 en begin jaren tachtig zelfs twee derde.
Reflatie is al wat langer het beleid in de VS, en door de lage economische groei pas enkele jaren in de eurozone en Japan. Gelet op de omvang van de schuld zijn er nog vele jaren reflatie nodig om tot een acceptabel schuldenniveau te komen. Dat hangt ook af van het groeipotentieel. Na de Tweede Wereldoorlog was het dankzij het Wirtschaftswunder mogelijk om de economie sterk te laten groeien. Nu lijkt er minder potentieel, al kan de productiviteit juist tegen het einde van de IT-revolutie meevallen.
Bezuinigen en fiscaal beleid
Voordat het reflatiebeleid in Europa werd ingevoerd, probeerden overheden de schuldencrisis op te lossen met bezuinigingen en belastingmaatregelen. In theorie is dat mogelijk, maar dergelijke maatregelen hebben een negatief effect op de economie. In de eurozone was Duitsland erop gebrand dat iedereen voldeed aan het verdrag van Maastricht.
Duitsland heeft in de jaren twintig van de vorige eeuw ervaren hoe een schuldenprobleem uit de hand kan lopen. Deze maatregelen legden een essentieel cultuurverschil binnen de Europese Unie bloot. Waar noordelingen leven om te werken, werken de mensen in het zuiden om te leven.
Hyperinflatie
De verleiding is nog steeds groot om de inflatie harder op te laten lopen om schulden beheersbaar te houden. Het is eigenlijk vreemd dat het streven naar prijsstabiliteit uitmondt in een doelstelling van 2% inflatie in plaats van 0%. Een niveau van 2% wordt gezien als smeermiddel voor de economie. Iedereen is blij met 2% meer loon, maar met 2% inflatie is dat een koekje van eigen deeg.
Toch blijkt het door de IT-revolutie en globalisering lastig om zelfs het niveau van 2% te halen. Mede daardoor groeit de laatste tijd in de VS in Democratische kringen de populariteit van de Moderne Monetaire Theorie (MMT).
In de kern kan de overheid volgens deze theorie zoveel uitgeven als ze doelen heeft. Er is geen onafhankelijke centrale bank. Monetair beleid wordt fiscaal beleid. Gelet op de lange lijst met politieke wensen wordt de geldkraan fors opengezet.
Na het onconventionele monetaire beleid lijkt dat niet meer dan een volgende stap. Als de inflatie te hoog oploopt, kan dat volgens MMT worden beheerst met meer belastingen. Na de Song-dynastie, de Weimarrepubliek, het Zimbabwe van Robert Mugabe en de ontwikkelingen in Venezuela hoopt men dat de Amerikaanse overheid wel over voldoende discipline beschikt.
Han Dieperink is een professionele belegger. Eerder was hij jarenlang CIO van Rabobank en van Schretlen. Dit is het derde deel van een serie over de schuldproblematiek. Lees hier het eerste en tweede deel: