Het is steeds waarschijnlijker dat deze maand het aantal coronagevallen piekt. In Europa zijn we waarschijnlijk al voorbij de piek in inflatie en in de Verenigde Staten valt die piek in het eerste kwartaal. Daarmee komt ook een voorlopige piek in de rente in beeld. Bij elkaar heeft dat grote gevolgen voor de inrichting van een beleggingsportefeuille.
Inmiddels mag wel gesteld worden dat de nieuwe virusvariant veel besmettelijker is, maar dat de ziekte via deze variant relatief mild verloopt. Door de besmettelijkheid wordt de piek sneller bereikt met als resultaat dat na deze variant de pandemie achter ons ligt. Er zijn dan zoveel mensen gevaccineerd of mensen die de ziekte hebben doorstaan, dat er in steeds meer gebieden in de wereld sprake zal zijn van groepsimmuniteit waardoor het virus uitdooft. Bovendien zijn we steeds beter in het behandelen van de ziekte, ook dankzij nieuwe virusremmers.
Het is onwaarschijnlijk dat het coronavirus volledig zal verdwijnen, het virus wordt waarschijnlijk endemisch. Het sluimert op de achtergrond, maar is controleerbaar net als bijvoorbeeld de griep. Dat betekent dat veel van de beperkende maatregelen vergaand kunnen worden versoepeld. Het is natuurlijk altijd vreemd om zoiets te stellen op het moment dat er elke dag meer gevallen bijkomen, maar voor financiële markten is het voldoende als er door het dal heen kan worden gekeken.
Het einde van de pandemie is een uiteraard een enorme opsteker voor de economie. Voor de totale economische groei in 2022 betekent dit dat corona slechts voor een relatief klein deel de groei zal hebben gedrukt. De maatschappij hunkert naar de post-corona periode, zo sterk zelfs dat bij het wegvallen van de beperkende maatregelen een euforische stemming kan ontstaan. Een opsteker voor het consumenten- en het producentenvertrouwen.
Piek inflatie
Op het moment dat de pandemie achter ons ligt is dat goed nieuws voor de inflatie. Dat lijkt vreemd, want sterkere economische groei zorgt normaal gesproken voor meer inflatie. De huidige inflatie is echter het gevolg van ongebreidelde monetaire liquiditeit precies op het moment dat er sprake was van een forse verschuiving in het bestedingspatroon van consumenten. Van de één op de andere dag verschoof een groot deel van de bestedingen van diensten naar goederen. Door de lockdowns werden er vooral spullen gekocht en geen diensten zoals vakanties, sport, horeca of andere vrijetijdsbestedingen afgenomen.
Het gevolg was dat China, het land waar al die spullen worden gemaakt, in 2020 maar liefst 30 procent meer elektronica exporteerde dan in 2019. Dat zorgt nog steeds voor grote problemen in de toeleveringsketens. Het opengaan van de economie kan dan enig soelaas bieden, minder vraag naar producten en meer naar diensten. Verder meet inflatie per definitie de prijsontwikkeling over het afgelopen jaar. In het laatste inflatiecijfer uit de VS draagt bijvoorbeeld de stijging van de prijzen van tweedehandsauto’s met 40 procent een vol procentpunt bij aan de inflatie. Op het moment dat de prijzen van tweedehandsauto’s niet meer verder stijgen, daalt de inflatie snel. Zodra er weer voldoende semiconductors zijn, kunnen de prijzen van tweedhandsauto’s weer dalen.
Verder is meerdere procenten inflatie te danken aan de stijgende energieprijzen. Zo zijn de gasprijzen in Europa vervijfvoudigd in een jaar tijd. Om over een jaar dezelfde bijdrage te leveren aan de inflatie moeten de gasprijzen nog eens vervijfvoudigen. Niet echt waarschijnlijk Overigens is de kans wel weer klein dat de inflatie terugvalt naar 2 procent of lager, maar na inflatiecijfers van zeven procent voelt drie tot vier procent inflatie in de VS als een verademing. De ECB zal al lang blij zijn dat we eindelijk boven de 2 procent inflatie zitten.
Piek rente
Ondanks een inflatiecijfer van zeven procent in de Verenigde Staten staat de tienjaarsrente nu beneden de 1,75 procent. Als het met zo’n inflatie al niet lukt om de rente in beweging te krijgen, dan is de kans klein dat dit wel gaat gebeuren als het inflatietempo afneemt. Ook heeft de rente nauwelijks gereageerd op de draai van de Fed in de afgelopen maanden. Op het moment dat de inflatie afkomt, geeft dat ruimte aan centrale bankiers om toekomstige renteverhogingen te temporiseren. Ook daarvan gaat de rente niet verder stijgen, integendeel.
Er wordt vaak gesteld dat de obligatiemarkt slimmer is dan de aandelenmarkt, al lijkt dat moeilijk vol te houden bij een rentevergoeding van minder dan twee procent bij een inflatie van zeven procent. Veel kopers op de obligatiemarkt kopen omdat ze moeten, de centrale bank uit hoofde van zijn functie, veel institutionele beleggers kopen obligaties op basis van wet- en regelgeving en particulieren omdat in een gespreide portefeuille obligaties nog altijd worden gezien als heilige graal om de risico’s te beperken. De rente op de obligatiemarkt wordt niet bepaald door de inflatie en ook niet door het beleid van centrale banken. De rente blijft vooral zo laag, omdat er zoveel kopers zijn die kennelijk niets geven om prijs.
Effect op de portefeuille
Begin dit jaar was er opnieuw sprake van een rotatie uit groei richting value. Veel van die value bedrijven zijn super-cyclisch en het ligt niet voor de hand om daarop in te zetten op het moment dat economische groei en inflatie afkomen. Verder drukt zeker in Europa de oplopende inflatie de vraag van consumenten. Je kan je geld maar één keer uitgeven.
De cyclische opleving wordt daardoor in de kiem gesmoord. Wellicht zien we binnenkort weer een nieuwe rotatie, maar nu van value naar de meer defensieve groeinamen. Ook hoeft een dalende inflatie niet te betekenen dat de inflatieverwachtingen afkomen. Een inflatieverwachting op basis van de tienjaars breakeven van 2,5 procent bij een inflatie van zeven procent lijkt nu al niet in overeenstemming met de realiteit.
Een groot deel van die inflatie is echter tijdelijk, om die term maar weer eens van stal te halen. Die wordt door de markt genegeerd. Maar die hogere inflatie wordt in de komende jaren opgevolgd door meer structurele inflatie, iets waar inflatieverwachtingen wel op zullen moeten reageren. Het resultaat is een structurele negatieve rente, fnuikend voor obligaties, terwijl de waarderingen op de aandelenmarkt hierdoor dreigen door te schieten.
Han Dieperink is zelfstandig belegger, consultant en kennisexpert van Fondsnieuws. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Hij is thans actief als chief commercial officer bij Auréus Vermogensbeheer. Dieperink geeft zijn analyse en commentaar op economie en markten. Zijn bijdragen verschijnen op dinsdag en donderdag.