De markt is op dit moment geobsedeerd door de oplopende inflatie. Zelfs de crisis rondom de Oekraïne komt feitelijk neer op de kans op een nieuwe inflatieschok als gevolg van sterk stijgende energieprijzen. Door de oplopende inflatie is in de Verenigde Staten het consumentenvertrouwen zoals gemeten door de Universiteit van Michigan tot het laagste niveau sinds 2011 gedaald.
Stijgende prijzen drukken het reële inkomen van consumenten. De vraag naar goederen neemt daardoor af Dat wordt versterkt door de verschuiving van goederen naar diensten post-corona. In het laatste inflatiecijfer is te zien dat nu ook de diensteninflatie oploopt. Dit segment is ook onderdeel van de sticky-prices CPI van de Atlanta Fed.
De markt lijkt de inflatie op korte termijn te overschatten, maar op lange termijn nog altijd te onderschatten. Dat is ook terug te zien in vlakkere rentecurve en de lange termijn inflatieverwachtingen. Voor wie toch twijfelt of de inflatie op afzienbare termijn weer onder de 2 procent zal komen, is het goed de relevante beleggingscategorieën te screenen op het vermogen om compensatie te bieden voor de hogere inflatie.
Goud
Goud wordt gezien als de traditionele hedge tegen inflatie. In landen met zwakkere munten wordt goud daadwerkelijk gezien als alternatief voor geld. Goud is echter geen perfecte hedge tegen inflatie, zeker niet op het moment dat centrale banken de rente gaan verhogen. In tegenstelling tot veel andere beleggingscategorieën genereert goud geen coupon of dividend. Sterker nog, om het op te slaan moet er meestal voor worden betaald.
Op het moment dat de rente stijgt, gaat het dus meer geld kosten om goud aan te houden. Goud is ook een beleggingscategorie waarvan de waarde wordt bepaald van wat de gek ervoor geeft. Veel van dit type beleggingen heeft sterk geprofiteerd van de monetaire gekte van de afgelopen tien jaar. Dat maakt goud gevoelig voor de afnemende liquiditeit.
Bitcoin
Bitcoin wordt gezien als het digitale goud, omdat het net zo schaars of zelfs schaarser is dan goud. Het aantal Bitcoin is immers gemaximaliseerd, in tegenstelling tot de fiat-munten die onbeperkt door centrale banken kunnen worden bijgedrukt. Maar er zijn al verschillende varianten en afsplitsingen van de Bitcoin in omloop. Wie daaraan niet genoeg heeft kan vast wel bij de 17.540 andere cryptovaluta terecht. Toch kan zo’n gedecentraliseerd piramidespel een uitstekende hedge zijn tegen inflatie, totdat het kaartenhuis in elkaar stort.
Grondstoffen
Dit is de ultieme hedge tegen een inflatieschok, al was het maar vanwege het simpele feit dat een groot deel van het inflatiemandje bestaat uit grondstoffen, vooral het deel dat vrij beweeglijk is. Centrale bankiers focussen het liefst op de kerninflatie, exclusief energie en voedsel. Maar het zijn juist deze basisvoorzieningen die relatief prijsinelastisch zijn. Eigenlijk vormen energie en voedsel de kern van de inflatie, ook op dit moment.
Nadeel van grondstoffen is dat het geen structurele beleggingscategorie is, er is geen sprake van een structurele risicopremie. Tegelijkertijd is de opgaande fase van de huidige grondstoffensupercyclus nog maar net begonnen. Er dreigt voor het eerst in de geschiedenis meer vraag naar olie dan aanbod van olie, er is een tekort aan metalen voor de energietransitie en de klimaatcrisis drukt de voedselproductie.
Aandelen
Het grote verschil tussen aandelen en obligaties is de bescherming die ze bieden tegen inflatie. Voor obligatiehouders is inflatie de grote vijand. Wie zich voor de komende tien jaar vastlegt op een bescheiden vast rendement per jaar, profiteert op het moment dat de inflatie onder controle blijft. Dan is er sprake van een positieve reële rente. Laten we de illusie meteen maar wegnemen. In de komende tien jaar zullen beleggers in obligaties gegarandeerd koopkracht inleveren, dat maakt het een hoogst risicovolle beleggingscategorie.
Het feit dat de volatiliteit van obligaties laag is, helpt dan niet. Risicoloos geld verliezen, wie wil dat nou niet. Bij een reëel negatieve rente profiteren de aandeelhouders. De winsten volgen immers de nominale groei van de economie. Op lange termijn zijn bedrijven uitstekend in staat om hogere prijzen door te berekenen. Bovendien zijn prijsstijgingen vaak een teken dat het goed gaat met de economie waardoor bedrijven op volle capaciteit draaien.
Nadeel van inflatie voor aandeelhouders is dat centrale banken uiteindelijk het feestje komen verstoren. Renteverhogingen drukken op de economie en daarmee op de winsten. Toch behaalden aandelen in de afgelopen decennia telkens een positief rendement op het moment dat de rente werd verhoogd. Alleen voor Amerikaanse aandelen ligt de lat door de stevige waardering wel wat hoger.
Vastgoed
Een nadeel van oplopende inflatie is dat die zorgt voor onrust op de financiële markten. Wie meer rust zoekt, kan buiten de beurs beleggen in vastgoed. Vastgoed is feitelijk een hybride beleggingscategorie. Het heeft eigenschappen van een obligatie door de vrij voorspelbare huurstromen, huren die bovendien elk jaar kunnen worden verhoogd met de inflatie. Alleen als het huurcontract is afgelopen en de markt zit tegen, kan de nieuwe huur opeens een stuk lager uitvallen.
Verder is vastgoed vaak gefinancierd en stijgende rentes kunnen ook het rendement drukken. Toch laat de lange termijn van vastgoed zien dat deze beleggingscategorie prima in staat is om te compenseren voor inflatie, maar ook niet veel meer dan dat. Zie bijvoorbeeld de Shiller Real Estate index afgelopen eeuw of de Amsterdamse grachtengordelindex van professor Eichholtz in de afgelopen eeuwen
Bankleningen
Een sector die profiteert van stijgende inflatie is de financiële sector. De inflatie zorgt immers voor stijgende rentes en daarmee ook voor hoger rentemarges. Dat geldt dit keer nog sterker dan voorheen, door de vlakke curve en de negatieve rentes. Banken verstrekken leningen aan bedrijven en omdat er vaak gebruik wordt gemaakt van een gestandaardiseerde overeenkomst waarin in syndicaatsverband een convenant met het bedrijf wordt afgesloten, zijn deze bankleningen eenvoudig verhandelbaar en daarmee ook beschikbaar voor beleggers.
Deze bankleningen hebben meestal een variabele rente gebaseerd op de geldmarktrente met een opslag. Dat zorgt ervoor dat deze leningen de rentestijging volgen en daarmee veel minder gevoelig zijn dan obligaties met een vaste rente. Nadeel van bankleningen is dat er wel sprake is van spread-duration, op het moment dat de kredietopslagen stijgen, drukt dat ook hier het rendement.
Inflatie-linked leningen
Deze leningen zijn gemaakt voor meer inflatie. De hoofdsom rent op met de gerealiseerde inflatie. Het laatste inflatiecijfer van 7,5 procent in de Verenigde Staten wordt dus opgeteld bij de hoofdsom en over hoofdsom plus inflatie wordt een coupon betaald. In de afgelopen tien jaar kwam de inflatie vaak lager uit dat de verwachtingen. Dan is een houder van index-linked leningen slechter af ten opzichte van een belegger in normale obligaties. Maar op het moment dat de inflatie hoger uitkomt dan verwacht is de inflatie-linked lening in het voordeel.
Ondanks de oplopende inflatie, blijven de inflatieverwachtingen op lange termijn opmerkelijk stabiel. Dat komt mede door het opkoopbeleid, maar ook door het kennelijke vertrouwen van de markt dat de inflatie uiteindelijk weer zal dalen tot onder de 2 procent. Er zijn verschillende structurele factoren (demografie, regionalisering, slinger kapitaal-arbeid, energietransitie, sterke groei consumptie) waardoor de prijsontwikkeling de komende jaren hardnekkiger zal zijn dan nu wordt verwacht.
Bomen
Er is één grondstof dat wel een soort dividend of coupon kent. Bomen krijgen namelijk elk jaar een extra jaarring erbij en dat zorgt voor flexibiliteit. Op het moment dat de prijzen te laag zijn, kan het bos nog best een jaartje doorgroeien. Verder wordt hout als grondstof steeds populairder in de bouw, onder andere omdat het een prima manier is om CO2 vast te leggen.
Bij het laatste Klimaatakkoord afgesproken dat er veel minder mag worden gekapt en dat er veel meer bos terug moet komen. Tot slot hebben bomen tegenwoordig een extra opbrengst en dat is in de vorm van CO2-certificaten. De prijs van een ton CO2 is hard gestegen en daarmee ook de waarde van een bos.
Land
Bos staat op land en land is per definitie schaars, vooral landbouwgrond. De groeiende wereldbevolking legt een steeds groter beslag op de beschikbare grond. Op dit landbouwareaal kunnen gewassen worden verbouwd die vanwege de sterk stijgende voedselprijzen meer opleveren. Land is niet zonder risico. Door klimaatverandering zijn er steeds vaker droogtes en hittegolven. Die gaan ten koste van de opbrengst. Ook staan investeerders in landbouwgrond al snel in een kwaad daglicht, omdat soms de lokale bevolking eerst wordt weggejaagd.
Vreemde Valuta
Inflatie is in de eerste plaats een monetair fenomeen. De sterke stijging van de inflatie is mogelijk gemaakt door de monetaire gekte bij de Federal Reserve, de ECB, de BoJ en de BoE. Vooral in de Verenigde Staten groeide de geldhoeveelheid in korte tijd met 30 procent. Waar na de Grote Financiële Crisis al dat geld verdween in de gaten van het financiële systeem, vindt dat geld nu wel de weg naar de economie. Opeens steeg in China de export van producten met 30 procen, niet zo vreemd dat havens problemen kregen om 30 procent meer containers te verwerken. De ultieme uitlaatklep van inflatie is de waarde van de munt.
Hoeveel schuld de Verenigde Staten ook maakt, het land zal altijd in staat zijn om die schuld tot de laatste cent af te betalen. De grote vraag is wat de waarde van de munt (de dollar) dan nog is. De Amerikaans schuld is dit jaar door de 30 biljoen dollar gegaan, inclusief de verplichtingen van de Amerikaans overheid (Medicaid, Medicare) die geen onderdeel zijn van de begroting gaat het zelfs om 60 biljoen dollar. Dat is drie keer het Amerikaanse BBP. Wie wil dat de koopkracht van het vermogen in stand blijft, kan beter op zoek naar een centrale bank die inflatie wel serieus neemt.
Zo lijkt de Chinese centrale bank steeds meer op de Bundesbank van weleer. Net als in Duitsland wordt ook in China inflatie gezien als de grote vijand, niet alleen voor de economie, maar vooral ook voor de stabiliteit in de Chinese samenleving. De renminbi als veilige haven in tijden van inflatie. Het kan verkeren.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Dieperink geeft zijn analyse en commentaar op economie en markten. Zijn bijdragen verschijnen op dinsdag en donderdag