‘Iedereen die zegt grote macro-economische variabelen zoals inflatie goed te kunnen voorspellen, is een dwaas of een leugenaar.’ Dat stelt Raj Shant, managing director van Jennison Associates, onderdeel van PGIM, in gesprek met Investment Officer. ‘Ofwel ze weten dat ze het niet kunnen, maar liegen dat ze het wel kunnen, ofwel ze menen het écht te kunnen, hetgeen belachelijk is.’
Macro-economische factoren zijn volgens Shant zó complex, en afhankelijk van zoveel verschilende zaken, dat er geen beginnen aan is om betrouwbare voorspellingen te doen over inflatie. ‘Bij Jennison hebben we geen enkele econoom of strateeg op de loonlijst staan. Het is verspilling van geld, tijd en moeite om inschattingen te maken over inflatie en rentestanden’, vertelt Shant, die het PGIM Jennison Global Equity Opportunities Fund bespreekt.
Een Keynesiaanse schoonheidswedstrijd
Een kapitaalmarkt functioneert als een Keynesiaanse schoonheidswedstrijd, vertelt Shant. De beroemde Britse econoom John Maynard Keynes beschreef prijsschommelingen op een aandelenmarkt als een schoonheidswedstrijd waarbij juryleden worden beloond voor het selecteren van de meest populaire modellen volgens het beoordelingspanel, in plaats van de gezichten die zij persoonlijk het aantrekkelijkst vinden. ‘De markt verspilt heel veel kostbare tijd en energie aan die schoonheidswedstrijd’, aldus Shant.
‘De markt zal nu inprijzen wat er de komende winter gebeurt met de inflatie ondanks dat er nog verschillende renteverhogingen zullen aankomen. Het voorspellen van de piek zelf, en het voorspellen van het moment waarop de markt de piek voorspelt, zijn twee verschillende zaken.
Beleggers doen er volgens Shant slim aan om naar individuele bedrijven te kijken en macro-economische omstandigheden en marktcycli te laten voor wat ze zijn. ‘Goede groei-aandelen zijn dé allerbeste manier om alpha te behalen als investeerder op de lange termijn, ongeacht de macro-economische omstandigheden gedurende de cyclus.’
Groei vs. Waarde
Aandelen van bedrijven met duizelingwekkende vooruitzichten op omzet- en winstgroei (groeiaandelen) deden het de afgelopen 12 jaar veel beter dan relatief goedkope aandelen van bedrijven met bescheiden winstgroei (waarde-aandelen).
Maar, hoewel er nog stevig wordt gedebatteerd over het verband tussen de stijging van de rentevoeten en de prestaties van groei- en waarde-aandelen, lijkt groei het onderspit te gaan delven in 2022 nu centrale banken de inflatie te lijf gaan met strakker beleid.
Alleen al onder de exchange-traded funds hebben waardestrategieën dit jaar een instroom van 55 miljard dollar gezien, vergeleken met een netto-uitstroom van 1 miljard dollar voor groei, aldus de data van Bloomberg Intelligence. De S&P Pure Value Index, met daarin bedrijven met lage waarderingen op basis van de verhoudingen tussen hun aandelenkoers en hun boekwaarde, winst en omzet, verloor sinds medio november 2021 bijna 8 procent. In dezelfde periode verloren beleggers in de S&P Pure Growth index 25 procent.
Het Jennison Global Opportunities Fund verloor bijna 33 procent dit jaar (in Amerikaanse dollars). Een bittere pil voor het fonds, dat een rendement van ruim 14,5 procent in dollars op jaarbasis optekent sinds inceptie in maart 2017.
Shant erkent dat groeistrategieën ronduit slecht hebben gepresteerd de afgelopen maanden, maar dat maakt groei juist een interessante belegging op dit moment. ‘Het is verstandiger om te beleggen in deze categorie nu iedereen zijn aandelen aan het verkopen is, dan wanneer ze fantastisch presteren. Je moet alleen in staat zijn om de goede groeibedrijven te vinden.’
Goede bedrijven zijn makkelijk te herkennen
De meeste bedrijven zijn net als mensen, ‘vrij doorsnee’, vertelt Shant. ‘De overgrote meerderheid van de bedrijven op deze wereld zijn doodnormale bedrijven met weinig groei, laat staan aanzienlijke groei. De meeste mensen, inclusief CEO’s, staan simpelweg niet iedere dag op met de vraag wat ze kunnen verbeteren die dag met innovatieve en disruptieve ideeën. Ze zijn vaak alleen maar bezig met hun comfortabele pensioen en met het jaar door te komen.’
Bedrijven die zich iedere dag opnieuw afvragen hoe ze een unieke waarde kunnen creëren zijn volgens Shant makkelijk te herkennen. ‘Bij die bedrijven groeien de inkomsten sterk. Dat gebeurt niet bij bedrijven die blijven doen wat ze altijd hebben gedaan.’ Het eerste waar Shant en zijn team naar kijken is dan ook de inkomstengroei. ‘Het grootste deel van de bedrijven heeft niet meer groei dan het nominale GDP groeilevel. We willen bedrijven die daar vér bovenuit steken’, stelt Shant, die benadrukt dat inkomstengroei niet alles is.
Zelfs sterk groeiende, gevestigde bedrijven, met een enorme winstgevendheid, sterke kasstroom en balansen (zoals de top holdings Apple & Microsoft) gaan dit jaar omlaag op de beurs, beide met meer dan 25 procent op het moment van schrijven.
Op dit moment leggen de beheerders van het Global Opportunities fonds de nadruk op groei van de vrije kasstroom en winstgroei. Enkele jaren geleden werd er ook in bedrijven geïnvesteerd die nog niet zoveel winstgroei konden overleggen. Shant: ‘Dat deden we omdat dergelijke bedrijven alles wat ze verdienen herinvesteren in het bedrijf, hetgeen wij graag zien als langetermijn belegger, maar dergelijke aandelen kunnen last hebben van hogere inflatie.’
Voor de in Nederland aangeboden versies van het fonds - drie verschillende versies met betrekking tot de valuta waarbij de USD versie (ISIN: IE00BG377J75) de standaardversie is - bedragen de beheerkosten 75 basispunten. De TCO, inclusief beheersprovisies, bedraagt 82 basispunten voor de versies USD en EUR, en 87 basispunten voor de EUR-Hgd versie.