Sinds de jaren tachtig zijn de schulden als percentage van de totale economie sterk opgelopen. Die schuld is nu zo hoog dat financiële stabiliteit een doelstelling is van het monetaire beleid. Dat zorgt echter voor nog meer schuld. Een essay van Han Dieperink over de mondiale schuldenberg.
Centraal bankier Paul Volcker veroorzaakte begin jaren tachtig een dubbele recessie om de inflatie onder controle te krijgen. Zijn opvolger Alan Greenspan probeerde na de crash van 1987 juist een recessie te voorkomen. Bij een dreigende crisis verlaagde de centrale bank de rente, geholpen door deflatoire effecten van de IT-revolutie en globalisering. Monetair beleid leek de economische cyclus te hebben bedwongen. Een periode van stevige groei met gematigde inflatie brak aan. Iedere correctie op de financiële markten die Goudlokje kon bedreigen, werd monetair gecompenseerd. De ‘Greenspan-put’ was geboren. Ondanks waarschuwingen van zijn kant voor irrationele uitbundigheid konden markten maar één kant op en dat was omhoog.
Bernanke en Yellen vervolmaakten het beleid. Toch kwam er een Grote Recessie, maar weer zonder grote schoonmaak. Uit de draai die Jerome Powell eind vorig jaar maakte, bleek dat er ook een Powell-put bestaat. Een slechte decembermaand voor aandelen was voor de Fed al voldoende om het roer om te gooien.
Effecten monetair beleid
Partijen die toegang hebben tot dit ruime monetaire beleid gebruiken het vooral om bestaande activa hoger neer te zetten. Banken kopen staatsobligaties en spaarders worden gedwongen om te beleggen. Ondernemers vrezen de toekomst, ingegeven door de extreem lage rente. Er lijkt immers sprake van een permanente crisis. Grote bedrijven kopen massaal eigen aandelen in. Op de Amerikaanse beurs zijn bedrijven de grootste kopers van aandelen. Een hoger rendement op het eigen vermogen en een hogere winst per aandeel, wie wil dat niet?
Door het monetaire beleid is een groot deel van de obligatiemarkt verdwenen. Centrale banken hebben jarenlang obligaties opgekocht en in hun toezichthoudende rol worden Europese banken, verzekeraars en pensioenfondsen verplicht hetzelfde te doen. Gezien de lage rente wordt dit niet gedreven door rendement. Als het al gedreven is door risico, lijkt het vooral een carrièrerisico te zijn van betrokkenen. Driekwart van de obligatie-index bestaat uit obligaties die worden gekocht omdat het moet.
Lagere groei door schuld
Schuld zorgt ervoor dat je meer kunt besteden. Op gegeven moment bereikt de schuld het niveau dat de rente erop het inkomen drukt. Minder economische groei door een te hoge schuld. Toch hoeft er geen causaal verband te zijn. Een trage groei kan ervoor zorgen dat schuld onbetaalbaar wordt. Japan heeft een hoge schuld in relatie tot het nationale inkomen, maar dit komt vooral door lage nominale groei. Als die groei net zo hoog is als in de VS, lag de schuld als percentage van het BBP op hetzelfde niveau als in de VS. Per hoofd van de bevolking is de Japanse economie zelfs sterker gegroeid dan die van de VS. Kennelijk valt het met de invloed van de Japanse staatsschuld op de groei mee. De Japanse bevolking krimpt, maar door de lage rente blijft de hoge schuldenberg financierbaar.
Schulden zorgen bij overheden voor minder ruimte voor diepte-investeringen, juist in een tijd dat er kostbare uitdagingen zijn op het gebied van klimaat, milieu, voedsel, water en energie. Ook overheden investeren onvoldoende in de toekomst. Beloftes en verplichtingen uit het verleden zijn steeds moeilijker op te brengen, ook omdat een steeds groter deel van de bevolking daarop aanspraak maakt en een steeds kleiner deel dus daarvoor de portemonnee moet trekken. Te veel schuld beperkt te keuzemogelijkheden.
Inkomensongelijkheid door schuld
Doordat financiële activa in waarde stijgen, worden rijken rijker en nemen de verschillen tussen arm en rijk toe. Een direct gevolg van het monetair beleid. Globalisering heeft ervoor gezorgd dat de verschillen tussen rijk en arm wereldwijd zijn afgenomen. Maar de inkomensverschillen in ontwikkelde landen nemen verder toe. De middenklasse uit de vroegere derdewereldlanden concurreert steeds effectiever met de middenklasse in de ontwikkelde landen.
Uiteindelijk betalen de rijken de rekening. De lage rente zorgt ervoor dat de bezitters van vermogen mensen met schulden subsidiëren. Deze financiële repressie is een beproefd middel om een te hoge schuld dragelijk te houden of op lange termijn zelfs op te lossen. Het is een herverdeling zonder parlementaire goedkeuring, maar ook zonder revolutie of bloedige strijd. Financiële repressie kost wel tijd. Hoe hoger de schulden, des te langer de rente laag moet blijven. Nu maar hopen dat de politiek iedereen aan boord weet te houden.
Han Dieperink is een professionele belegger. Eerder was hij jarenlang CIO van Rabobank en van Schretlen. Dit is het tweede deel van een serie over de schuldproblematiek. De eerste aflevering verscheen in maart.