Modelportefeuilles banken: meerderheid houdt benchmark niet bij

De meerderheid van de neutrale beleggingsportefeuilles van ABN Amro, ING, InsingerGilissen, Rabobank en Van Lanschot Kempen wist de markt niet te verslaan in de eerste jaarhelft van 2022. De neutrale modelportefeuille van ING haalde een outperformance van bijna 2 procent.

Dat blijkt uit onderzoek van Investment Officer naar de beleggingsresultaten van de neutrale beleggingsportefeuilles van de vijf banken en diens asset allocaties in de eerste zes maanden van 2022. 

De relatieve rendementen lopen uiteen van bijna 2 procent voor ING tot ruim -3 procent voor ABN Amro. Ook absoluut heeft ING het hoogste rendement gehaald, met ruim -10 procent na kosten. Het laagste rendement is voor de neutrale portefeuille van InsingerGilissen met bijna -15 procent na kosten. Van Lanschot Kempen presteerde grofweg in lijn met de benchmark.

Tabel 1: Rendementen neutrale modelportefeuilles Nederlandse grootbanken

Grondstoffen

Investment manager Nathan Levy zegt in een toelichting dat bij ING onderliggend zowel de aandelenportefeuille als de obligatieportefeuille het beter deed dan de benchmark en dat de allocatie naar alternatieven positief bijdroeg. Vastgoed en asset backed securities droegen vanuit deze portefeuille negatief tot neutraal bij, maar de positie in grondstoffen zorgde dankzij een rendement van bijna 30 procent voor een positief tactisch effect. Zowel aandelen als obligaties leverden een outperformance van zo’n 2,5 procent.

Binnen aandelen droegen bovendien de overwogen posities in energie, financiële waarden en waarde-aandelen bij aan outperformance, net als de selectie van individuele aandelen. Binnen obligaties was dat een onderwogen positie in Europese staatsobligaties, een verkorte duratie binnen die regio en een voorkeur voor obligaties uit opkomende markten in lokale valuta. 

Van Lanschot Kempen hield de voeten nét droog, deze jaarhelft. De bank haalde na kosten een relatief rendement van 0,06 procent en een absoluut rendement van -12,4 procent. De keuze van de bank om in februari de positie in goud in te wisselen voor een breed mandje grondstoffen, bleek een goede. 

Daarnaast droeg de verkoop van high yield obligaties en de aankoop van investment grade obligaties in het eerste kwartaal bij, zegt senior vermogensbeheerder Maarten Kneepkens. Dat komt doordat deze laatste het na de volatiele beursdagen van maart beter deden.

Afgestraft voor duurzame keuzes

Bij ABN Amro en Rabobank hebben zowel de aandelen- als de obligatieportefeuille het slechter gedaan dan de benchmark, bij InsingerGilissen alleen de aandelenportefeuille.

Zowel ABN Amro als InsingerGilissen is hierbij gestraft voor duurzame keuzes binnen de aandelenportefeuilles. ‘Onze portefeuille is bijvoorbeeld niet belegd in de energiesector, in wapenfabrikanten en mijnbouwbedrijven’, zegt Peter Pauw van ABN Amro. ‘Deze hadden het afgelopen halfjaar een positief rendement en het uitsluiten hiervan kostte aanzienlijk rendement’, aldus de senior fund advisor. Hij merkt op dat daar een aanzienlijk niet-financieel resultaat tegenover staat met een CO2-uitstoot van de aandelenportefeuille die 60 procent lager ligt dan de benchmark. 

Gerwin Griffioen en Walter Leering van InsingerGilissen noemen meer in het algemeen het niet tot nauwelijks belegd zijn in olie- en gasaandelen als een van de oorzaken voor de underperformance van de aandelenportefeuille. En stellen dat niet alleen hun portefeuille het laagste rendement heeft behaald na kosten, ook hun benchmark presteerde het slechtst. ‘Dit betekent dat onze portefeuille in de neutrale positionering ook wat risicovoller georiënteerd lijkt te zijn dan die van de overige banken.’ Tenslotte kwam het accent op groei-aandelen InsingerGilissen in de eerste jaarhelft duur te staan, volgens de senior portfoliomanagers. 

Rabobank, waar de aandelenportefeuille met zeker -90 basispunten ‘de bulk van het relatieve verlies voor zijn rekening nam’, kan daarover meepraten. Lead strategie Taoufik Boussebaa: ‘Onze thema-allocatie ging vanwege de sterke vertegenwoordiging van groeiaandelen hard onderuit en bleef sterk achter bij de wereldindex.’

Bedrijfsobligaties als dader

De obligatiekeuzes van Rabobank droegen over de eerste jaarhelft ruim -30 basispunten negatief bij. Boussebaa: ‘Dit komt bijna geheel voor rekening van de sterke overweging van bedrijfsobligaties, die in de eerste jaarhelft veel last hadden van de hoge duratie en de oplopende kredietopslagen.’

Bij ABN Amro wijst Pauw aan de obligatiezijde op de overweging van de meer risicovolle obligaties uit de opkomende markten en het high yield segment die niet goed uitpakten. ‘Daarnaast was en is de portefeuille meer belegd in risicovollere Europese staatsobligaties, zoals Italiaanse en Spaanse staatsobligaties en bedrijfsobligaties. Dit kostte het afgelopen half jaar rendement’, aldus Pauw. 

Hoewel de obligatieportefeuille van InsingerGilissen eveneens negatief rendeerde in het eerste half jaar, bleef deze de benchmark wel voor. Griffioen en Leering: ‘De negatieve invloed van accenten op high yield en schulden uit de opkomende economieën werd meer dan gecompenseerd door de nadruk op obligatiebeleggingen met kortere looptijden en variabele coupon, die minder gevoelig waren voor stijgende rentes.’

Asset allocaties

Drie banken hanteren momenteel een overwogen positie in aandelen, terwijl ABN Amro als enige bank voor een onderwogen positie kiest en Van Lanschot Kempen voor een licht onderwogen positie. Van Lanschot Kempen heeft in absolute percentages de grootste positie in aandelen, met 55 procent. ING heeft met 47 procent de kleinste aandelen-weging.

Drie banken hebben hun aandelenpositie in de eerste helft van 2022 actief verkleind. De grootste stap heeft ABN Amro gemaakt, die in twee fases van een 60 procent weging naar 50 procent is gegaan. ING heeft het aandelenbelang, dat door koersontwikkeling was toegenomen, in april weer op het gewenste tactische niveau gebracht.

Rabobank heeft het meest recent de visie aangepast. In de eerste helft van juni heeft de bank de aandelenoverweging teruggebracht van 5 procent naar 2,5 procent. Boussebaa: ‘We hebben na het uitbreken van de oorlog vastgehouden aan de overweging van aandelen. De schok van de oorlog had de uitruil tussen aandelen en obligaties namelijk bemoeilijkt, omdat de oorlog de al hoge inflatie een zwengel gaf, terwijl de aanvangsrentes van obligaties op dat moment nog heel erg laag waren.’ Inmiddels is volgens hem een betere uitruil mogelijk, door het toegenomen recessie-risico en de minder lage rentes.  

InsingerGilissen en Van Lanschot Kempen zagen hun aandelenweging door markteffecten slinken. Maarten Kneepkens zegt hierover dat Van Lanschot Kempen een daling van aandelen in de laatste jaren als een gelegenheid zag om bij te kopen, maar dat nu níet besloot te doen. ‘Hoewel dit aantrekkelijk leek, vonden we bijkopen met de huidige onzekerheid voorbarig. Licht onderwogen blijven is in dit geval onze belangrijkste keuze.’

Tabel 2: Tactische asset allocaties banken op 30 juni 2022

Europa versus Amerika

Binnen aandelen hebben alle banken behalve Van Lanschot Kempen het gewicht van Europese aandelen actief verlaagd ten gunste van Amerikaanse aandelen in de eerste helft van dit jaar. Ook Van Lanschot Kempen heeft Europese aandelen verkocht. 

Verder valt op aan de tactische asset allocaties van de banken dat ABN Amro verreweg de grootste cashpositie heeft met 15 procent, en dat ING en Van Lanschot Kempen de grootste posities in grondstoffen hebben, die bij beide banken onder alternatives vallen. De alternatives-positie uit de ABN Amro portefeuille bestaat uit fondsen met beleggingen in duurzame energie, microfinanciering en studieleningen.

Obligaties

ABN Amro koos in april voor een verkleining van de onderweging in obligaties, vanwege de gestegen rente op staatsobligaties, waardoor het verwachte rendement hoger is dan voor cash. Bij Rabobank kwam de eerder genoemde verlaging van de aandelenweging eveneens ten gunste van obligaties. 

Opvallende verschuivingen binnen obligaties, zijn onder meer de keuze van Van Lanschot Kempen om te kiezen voor een strategische verlaging van de looptijden van EMU-staatsobligaties in april. De bank ging altijd uit van EMU-staatsobligaties van alle looptijden, wat positief was met de dalende rente en lange gemiddelde looptijd. Kneepkens: ‘Maar tegen een toekomst met een gemiddelde economische groei, een hoger dan gemiddelde inflatie en verkrappend beleid van centrale banken, presteert schuldpapier met een korte looptijd relatief beter. De portefeuilles gaan daarmee ook de weg naar kortere looptijden bewandelen.’

Verder heeft ABN Amro in de onderzoeksperiode de positie in staatsobligaties zo ongeveer verdubbeld ten koste van bedrijfsobligaties, met de gedachte dat die laatste categorie niet meer door de ECB opgekocht zal worden en hierdoor een lager verwacht rendement zullen hebben dan staatsobligaties. Pauw: ‘Door de rentestijging in het eerste kwartaal zagen we dat veel staatsobligaties na een jarenlang negatief effectief rendement, weer een positieve yield hadden en besloten we deze op te nemen in de modelportefeuille. Gezien de verdere rentestijging later in het tweede kwartaal hebben we dit besluit wat aan de vroege kant genomen.’

Rabobank heeft in juni zeer risicovolle obligaties afgebouwd ten gunste van zeer kredietwaardige obligaties, InsingerGilissen heeft in diezelfde maand de hele positie in Amerikaanse inflatie gekoppelde staatsobligaties verkocht, vanwege de verwachting dat de inflatie geleidelijk zal gaan dalen in de tweede helft van het jaar.

Tabel 3: Samengestelde benchmarks Nederlandse grootbanken

Gerelateerde artikelen op Investment Officer:

Op de pagina Modelportefeuilles kunt u eerdere artikelen lezen over de prestaties van de portefeuilles van de Nederlandse banken. Ook vindt u hier de actuele asset allocaties van ABN Amro, ING, InsingerGilissen, Rabobank en Van Lanschot Kempen.