‘De markt heeft door de zeer lage beleidsrente het idee dat de ECB niets meer kan doen om de economie er weer bovenop te helpen, en dat het wel naar noodoplossingen móet grijpen. Ik heb een tegenovergestelde visie’, zegt Richard Woolnough van M&G.
‘Ik geloof dat de economie van Europa helemaal niet zo zwak is en dat deflatie niet zo’n grote bedreiging vormt als de markt nu veronderstelt.’
Woolnough is de beheerder van het M&G Optimal Income Fund, het in 2006 gelanceerde flexibele obligatiefonds met 28 miljard euro onder beheer. Hij deed zijn uitspraken een dag voordat de ECB tot een draconisch pakket aan maatregelen besloot.
Financieringskosten
De fondsbeheerder heeft er alle vertrouwen in dat het monetaire beleid van de ECB zijn uitwerking niet zal missen. ‘Wat is de belangrijkste aanjager voor de macro-economische cyclus? De financieringskosten. Nemen die toe, dan remt dat de economie af, stijgt de werkloosheid en daalt de inflatie.’
‘Wordt de rente verlaagd, dan gebeurt het omgekeerde. Het effect wordt echter pas zichtbaar met een vertraging van zo’n achttien maanden. Het monetaire beleid zal daarom werken. Europa zal zich uiteindelijk oprichten.’
Volgens hem is de angst voor deflatie en een ‘implosie’ van de Europese economie vooral gebaseerd op een analyse waarbij men op de zaken terugblikt. In plaats daarvan zou men vooruit moeten kijken.
Lage rente
De recordlage rente op staatsobligaties van kernlanden uit de eurozone is volgens Woolnough dan ook niet te rechtvaardigen. Een lage rente op staatsobligaties zou namelijk een permanent lage inflatie en een lage economische groei impliceren, maar beide zullen in zijn opvatting weer toenemen, en waarschijnlijk eerder dan de markt nu voor mogelijk houdt.
Op de dalende inflatie in de eurozone tot iets onder de 1 procent zijn bovendien tijdelijke factoren van invloed, voegt hij daar aan toe. Dat zijn onder meer de sterker geworden euro sinds 2011 en de dalende olieprijs, vooral in euro’s gemeten.
Britse en Amerikaanse staatsobligaties zijn vergeleken met Duitse obligaties dan ook relatief gezien aantrekkelijk, zegt hij.
Spread
De spreads op investment-grade (BBB) bedrijfsobligaties zijn de afgelopen jaren flink ingekomen, maar nog altijd een behoorlijk stuk verwijderd van het niveau van voor de financiële crisis. De enige echte bedreiging voor deze bedrijfsobligaties vormt een recessie, maar Woolnough gelooft niet dat die zich snel zal aandienen.
Wat high yield credits betreft, kijkt hij vooral naar de leenomstandigheden. Zolang die niet krapper worden, neemt historisch gezien het aantal faillissementen niet toe. Aangezien daar geen sprake van is, belegt hij nog altijd in deze categorie. De recente sell-off in high yields was voor hem dan ook een moment om bij te kopen. Wel heeft hij een lichte voorkeur voor investment-grade (AAA) obligaties.
Aandelen
De grootste verschuiving in de portefeuille is die in aandelen, waarnaar de exposure sinds eind 2013 stapsgewijs is afgebouwd van ruim 10 procent naar zo’n 2,5 procent als gevolg van de sterke rally in aandelen.
De gemiddelde looptijd (duration) in het fonds bedraagt nu zo’n 3 jaar. ‘De rentes zullen stijgen, al zal dat niet zijn naar niveau’s in 2006 en 2007. De markt zal in paniek raken bij de eerste renteverhoging door de Fed, maar hopelijk kunnen we daar van profiteren’, zegt Woolnough die meer dan 20 jaar beleggingservaring heeft.