Los van het menselijke leed had de coronapandemie verstrekkende gevolgen voor tal van sectoren, vooral voor de vastgoedsector. In sommige marktsegmenten wordt nog steeds gezocht naar een nieuw evenwicht. In tegenstelling tot de crisis in 2007-2008, is de aandacht deze keer minder gericht op de huizenmarkt, maar eerder op commercieel vastgoed.
De kantorenmarkt werd bijvoorbeeld geraakt door de veranderingen in werkpatronen na Covid-19. Alsof dat nog niet genoeg was, kwamen er in 2022 nog zorgen bij over herfinanciering toen de rente fors steeg. Deze veranderingen brachten zowel uitdagingen als kansen voor beheerders van (beursgenoteerde) vastgoedportefeuilles.
Tegen deze achtergrond nemen we twee beleggingsfondsen in de Morningstar categorie Aandelen Sector Onroerend Goed – Europa Indirect onder de loep die door Morningstar analisten kwalitatief worden beoordeeld. We bespreken de overeenkomsten en verschillen van de AXA WF Europe Real Estate en TR Property, een investment trust genoteerd op de Londense beurs.
People
Beide strategieën worden beheerd door twee zeer ervaren managers, ondersteund door een sterk team. Eén team is gevestigd in Londen en het andere werkt vanuit Parijs.
Marcus Phayre-Mudge, hoofdbeheerder van TR Property, is sinds eind jaren negentig bij deze strategie betrokken. Hij heeft een schat aan relevante vastgoed-ervaring en een diepgaande kennis van Europese beursgenoteerde vastgoedbedrijven. Frédéric Tempel, werkzaam bij AXA sinds 1996 en verantwoordelijk voor het beursgenoteerde vastgoedteam sinds 2003, kan zeker met hem wedijveren. Tempel heeft een stabiel team van ervaren managers opgebouwd, georganiseerd per regio. Zijn groeiende verantwoordelijkheden op het gebied van personeelsmanagement en strategie, samen met teamveranderingen, hebben recent echter geleid tot een verlaging van de People-rating van High naar Above Average, terwijl TR Property zijn High-rating behoudt.
Phayre-Mudge wordt ondersteund door Alban Lhonneur en een goed uitgerust team van analisten en portefeuillebeheerders die sterke expertise meebrengen op het gebied van zowel pan-Europese beursgenoteerde REITs als direct commercieel vastgoed. De raad van bestuur van het beleggingsfonds biedt een extra laag van expertise. François-Xavier Aubry beheert sinds de lancering van de strategie met Tempel de Europese strategie. AXA’s team voor beursgenoteerd vastgoed bestaat uit vijf portefeuillebeheerders en vijf analisten.
Verder hebben beide teams toegang tot bredere vastgoed-analytische middelen en capaciteiten. In het geval van Phayre-Mudge zijn dat, na de overname van BMO Emea in 2021, die van Columbia Threadneedle Investments. Thames River Capital blijft echter een onafhankelijke entiteit onder de paraplu van CTI. Tempel’s team kan leunen op de lokale marktkennis van AXA’s groep die zich richt op private vastgoedbeleggingen, welke bestaat uit tien analisten en een team van drie vastgoedanalisten.
Process
Beide fondsen gebruiken de FTSE EPRA Nareit Developed Europe Index als referentie index. Echter, de beleggingsaanpak van TR Property is uniek, met een bescheiden allocatie aan fysiek vastgoed, wat hen onderscheidt van concurrenten zoals AXA, die zich uitsluitend richt op beursgenoteerde namen.
AXA hanteert een sterk onderzoeksgericht proces met een lange termijn focus. Aandelenkeuzes richten zich op kwaliteitsbedrijven, terwijl bedrijven met zwak bestuur of slechte financiële gezondheid meestal worden uitgesloten. De analyse van aandelen is grondig en richt zich op duurzaamheid, waardering en katalysatoren.
Het proces van hun concullega’s in Londen is eveneens goed gedefinieerd en gebaseerd op de overtuiging dat beursgenoteerde vastgoedmarkten inefficiënt en ondoorzichtig zijn, waardoor er kansen ontstaan. Ideeën komen voort uit meer dan 400 bedrijfsgesprekken per jaar en grondig veldonderzoek.
Portfolio
Eind 2024, bedroeg de allocatie van TR Property aan fysiek vastgoed rond de 6 procent van de totale activa, verdeeld over een handvol panden in het VK. De rest van de portefeuille bestaat net als bij AXA vooral uit vastgoedaandelen en REITs. Het team heeft een uitgebreide onderzoeksdatabase opgebouwd die het gros van de FTSE Epra Nareit Developed Europe Capped Index dekt. Daarnaast modelleert TR Property’s team een aanzienlijk aantal niet-index en smallcap vastgoedbedrijven.
AXA’s portefeuille bevat 40 posities ten opzichte van de 65 voor TR Property. Beide fondsen hebben meer dan de helft van de activa in de grootste tien posities per december 2024. De portefeuilleopbouw bij AXA is vooral bottom-up gedreven en de allocaties naar landen en subsectoren blijven goed binnen de benchmark om ervoor te zorgen dat aandelenselectie de relatieve prestaties aandrijft. Tempel handhaafde de overwogen posities in de residentiële en industriële/logistieke subsectoren en blijft minder positief over de vooruitzichten voor bedrijven in de kantoren subsector. Er is bij AXA ook ruimte voor posities buiten de benchmark, maar dit is zorgvuldig toegepast.
Performance
Beide fondsen hadden het zwaar in 2022, met verliezen van meer dan 35 procent door tegenwind in de activaklasse, maar op de lange termijn hebben de managers dankzij hun aandelenselectie duidelijk waarde gecreëerd voor hun beleggers.
Over de afgelopen 10 jaar presteerde TR Property sterk, met een jaarlijks rendement van 3,4 procent in euro, wat aanzienlijk beter is dan zowel de gemiddelde concurrent (0,9 procent), de categorie-index (0,3 procent), als het AXA-fonds, dat een rendement van 1,1 procent behaalde. Sinds januari 2009, toen het investeringsuniversum werd uitgebreid van de eurozone naar Europa, behaalde AXA WF Europe Real Estate een gemiddeld jaarlijks rendement van 7,9 procent in euro tot eind januari 2025. (In dezelfde periode behaalde TR Property een gemiddeld jaarlijks rendement van 9,8 procent).
De kostenstructuur tussen beide fondsen verschilt. TR Property rekent een prestatievergoeding van 15 procent over de outperformance van de benchmark plus 1 procent, terwijl AXA dit niet doet. Eind februari 2025 werd de investment trust verhandeld met een korting van bijna 10 procent ten opzichte van haar nettovermogenswaarde. Het keert ook een progressief dividend uit, met een uitkeringsratio van meer dan 90 procent en een huidig dividendrendement van meer dan 5 procent versus 2 procent voor AXA’s F Dis EUR fondsklasse, wat voor sommige beleggers aantrekkelijk kan zijn.
Thomas De Fauw is manager research analist bij Morningstar. Morningstar analyseert en beoordeelt beleggingsfondsen op basis van kwantitatief en kwalitatief onderzoek. Morningstar is onderdeel van het expertpanel van Investment Officer.