Opkomende markten hadden het moeilijk in het eerste kwartaal, maar de wereldwijde obligatiestrategieën van Neuberger Berman en Pimco in deze markten blijven opvallen. De ene met overtuiging, de andere met spreiding.
In het eerste kwartaal van 2025 stonden ongunstige tarieven voor opkomende markten, ingesteld door president Trump, centraal. Dit leidde tot bredere spreads voor deze markten. In combinatie met lagere Amerikaanse staatsrentevoeten resulteerde dit in een negatieve kwartaalrendement van 2 procent voor de JPMorgan EMBI Global Diversified Index.
Binnen de Morningstar-categorie ‘Global Emerging Markets Bond’ springen Neuberger Berman’s Emerging Market Debt Hard Currency en Pimco’s Emerging Markets Bond strategieën eruit. Neuberger Berman behaalt een beoordeling ‘Hoog’ op de pijler Mensen, vergeleken met Pimco’s beoordeling ‘Bovengemiddeld’, terwijl beide strategieën een beoordeling ‘Hoog’ krijgen op de pijler Proces.
People
Sinds 2013 leidt Bart van der Made de strategie van Neuberger Berman, samen met medeportefeuillebeheerders Rob Drijkoningen en Gorky Urquieta. De managers werken al meer dan twintig jaar samen – eerst bij ING Investment Management en later bij Neuberger Berman, waar zij deel uitmaakten van de groep die ING verliet om de mogelijkheden voor schuldfinanciering in opkomende markten bij Neuberger Berman op te bouwen. De managers worden ondersteund door een team van negen specialisten in harde valuta, dat opvalt door ervaring en stabiliteit. Hun langdurige samenwerking en sterke staat van dienst onderscheiden hen van hun concullega’s.
Het team van Pimco daarentegen heeft een kortere gezamenlijke historie en een hogere personeelsomloop. Yacov Arnopolin sloot zich in 2019 aan bij de strategie, terwijl Javier Romo er sinds 2017 bij is. Hoewel dit duo eindverantwoordelijk is, heeft Pramol Dhawan – hoofd van Pimco’s schuldfinanciering in opkomende markten – sinds ongeveer 2019 het proces aangescherpt. Ondanks de relatief hoge personeelswisselingen, blijft het totale team groter en beter gefinancierd dan dat van de meeste concurrenten. Een grote groep, bestaande uit ongeveer vier staatseconomen, vier kwantitatieve analisten en 23 portefeuillebeheerders op het gebied van staatsobligaties, bedrijfsobligaties en private kapitaalmarkten in opkomende markten, levert op diverse manieren input voor de strategie.
Process
De aanpak van Neuberger Berman is al meer dan twintig jaar onveranderd. Landenselectie van onderaf is de belangrijkste aanjager van prestaties, waarbij top-downvisies een aanvullende rol spelen. Een kenmerkend aspect is hun voorkeur voor waarde in over het hoofd geziene segmenten van de markt, zoals hoog renderende en minder verhandelde obligaties. Hierbij hanteert het team een aanpak met hoge overtuiging en durft het meer geconcentreerde posities aan te houden. Dit vereist geduld tijdens periodes van kortetermijnonderprestatie, zodat de posities op de lange termijn renderen.
Pimco’s gestructureerde aanpak steunt daarentegen op aanzienlijke technologische en personele middelen en springt daardoor in het oog. Bij het kiezen van thema’s voor de portefeuille worden inflatie- en groeiverwachtingen van macro-economen gecombineerd met fundamentele landenanalyses en kredietonderzoek van een groot analistenteam. De strategie maakt gebruik van een breed scala aan kwantitatieve instrumenten om handelskosten te verlagen en kansen op relatieve waarde te benutten. In tegenstelling tot Neuberger Berman vermijdt Pimco doorgaans grote, richtinggevende posities en houdt het team de portefeuille meer gespreid.
In tegenstelling tot veel concurrenten, waaronder Pimco, koopt het team van Neuberger Berman geen obligaties in lokale valuta uit opkomende markten en neemt het geen actieve duratieposities in. Wel mogen zij tot 15 procent investeren in bedrijfsobligaties uit opkomende markten en in schuld in euro’s, die worden afgedekt naar Amerikaanse dollars (historisch tot wel 20 procent). In tegenstelling tot Pimco, waar het team strengere limieten hanteert voor posities in individuele landen en hoog renderende benchmarknamen, kent Neuberger Berman vaak meer geconcentreerde en op overtuiging gebaseerde posities.
Pimco gunt zichzelf redelijk veel vrijheid. Ze investeren in staatsobligaties in harde valuta, bedrijfsobligaties in opkomende markten en niet-benchmarkschuld in euro’s, maar kunnen ook beleggen in lokale valuta-obligaties uit opkomende markten (onder de 10 procent van het vermogen). Daarnaast beheren ze de duratie actief binnen een bandbreedte van 1,25 jaar rond de benchmark en nemen ze bescheiden valutaposities in — iets wat Neuberger Berman juist vermijdt.
Performance
De aanpak van Neuberger Berman, gebaseerd op hoge overtuiging, kan leiden tot flinke schommelingen in prestaties, en beleggers moeten bereid zijn hogere volatiliteit en periodes van onderprestatie te verdragen. Zo bleef de strategie in het eerste kwartaal van 2025 achter bij ongeveer 70 procent van de concurrentie. Ter vergelijking: Pimco’s focus op risicobeheer en meer gespreide aanpak zorgde ervoor dat zij beter presteerden dan ongeveer 80 procent van de concurrenten.
Vanwege hun uiteenlopende aanpak zijn de factoren die de prestaties aandrijven ook verschillend. In 2023 bijvoorbeeld leverde Pimco’s actieve rentebeleid outperformance op dankzij een goed getimede onderweging van duratie in het begin van het jaar. Dat was ook het jaar waarin Neuberger Berman in het oog sprong met een krachtig herstel van eerdere verliezen. Hun outperformance werd toen vooral gedreven door overwegingen in hoog renderende staatsobligaties van El Salvador, Argentinië en Sri Lanka, die sterk herstelden.
Op de lange termijn hebben beide strategieën hun waarde bewezen. Over de periode van vijf jaar tot maart 2025 presteerden beide beter dan de benchmarkcategorie van Morningstar voor staatsobligaties in opkomende markten, zowel qua jaarlijks rendement als op risico-gecorrigeerde basis. Ze bleven daarbij ongeveer 70 procent van hun concurrenten voor. Beleggers in Neuberger Berman ervoeren echter een hobbeliger rit, met een volatiliteit, met een standaarddeviatie die 1,4 procentpunt hoger lag dan de 7,5 procent van Pimco.
Elbie Louw, CFA, CIPM, is senior analist, beleggingsonderzoek bij Morningstar Benelux. Morningstar is lid van het expertpanel van Investment Officer.