De inflatiegolf die we momenteel meemaken in de Eurozone en vooral in de VS is niet van tijdelijke aard. Ze wordt veroorzaak door de hoge energieprijzen en de tweederonde-effecten, die nog echt op gang moeten komen. De ECB blijkt wel vastberaden om de inflatie sterker te beteugelen.
De inflatieverwachtingen in de eurozone, opgemeten aan de hand van de 5j/5j swaps, zijn gestegen tot het hoogste peil sinds 2014 in de aanloop naar de ECB-bijeenkomst.
Ook de kerninflatie blijft een heel stuk boven de 2 procent doelstelling van de ECB.
Het is zelfs zover gekomen dat de markten nu rekening houden met bijna drie renteverhogingen door de ECB dit jaar, nadat de inflatie in de eurozone was gestegen tot 5,1 procent. België is zelfs de ‘inflatiekampioen’ met een inflatiecijfer van 8,5 procent op jaarbasis.
Inflatieverwachting. Bron: Bloomberg
De inflatie daalt echter van 5 procent nu naar 1,5 procent aan het einde van dit jaar. Dat schrijft Nicola Mai, portfoliomanager bij ’s werelds grootste obligatiebelegger Pimco, in de regionale outlook voor 2022.
Volgens Mai zal de economische groei in de eurozone de eerste maanden van het jaar nog matig zijn door verstoringen in de toeleveringsketens, hogere energieprijzen en coronagerelateerde beperkingen. Omdat de economie zich daarna normaliseert, zal deze naar verwachting in de lente een ‘vrij forse groei’ laten zien, mede door een overschot aan spaargeld en een grote inhaalvraag.
Mai ziet de inflatie in de eurozone begin dit jaar nog oplopen naar 5 procent op jaarbasis. Daarna zal deze gedurende 2022 echter dalen naar 1,5 procent.
‘Deze daling is mede het gevolg van aanzienlijke negatieve basiseffecten voor wat betreft energieprijzen, alsook van wegebbende effecten van knelpunten aan de aanbodzijde en het opengaan van de economieën op de kernprijzen.’
De inflatie in de eurozone valt lager uit dan in de VS en het VK door een gematigde loonstijging en het feit dat de inflatie in het verleden te laag is geweest. Ook een minder krachtige reactie van overheden in de eurozone speelt hierin een rol.
Sticky
De inflatie is echter veel meer ‘sticky’ dan algemeen werd aangenomen of voorspeld door de analisten en centrale bankiers, zegt Frank Vranken (foto), de chief investment officer van Edmond de Rothschild Luxembourg. ‘De centrale bankiers in de VS hebben geen andere keuze dan de rente op te trekken om hun gezicht niet te verliezen en hun geloofwaardigheid te behouden. De inflatie is veel hardnekkiger dan wat analisten en centraal bankiers hadden voorspeld.
Bovendien zie je overal tweederonde-effecten aan de hand van looneisen en loonsverhogingen. Ook de kosten van goederen zijn spectaculair gestegen. Zo zijn afgewerkte producten die de Duitse fabriekspoorten verlaten, op korte tijd met maar liefst 20 procent gestegen. Ook voedselprijzen stijgen fors en de onderhandelingen tussen de grootwarenhuizen en leveranciers, zoals Nestlé, worden steeds bitser. De consument zal dat voelen. We hebben het einde dus nog niet gezien.’
Afkoelen
Vranken stelt dat de ECB er in haar voorspellingen van uitgaat dat de inflatie zal afkoelen tot 2 procent ergens volgend jaar. Die these staat nu onder druk. ‘Om de inflatie te beteugelen, hebben we een reeks maandelijkse renteverhogingen nodig van maximaal 0,2 procent. Dat is al een tijd niet gebeurd, en zit ook niet in de pijplijn op korte termijn. Kan de ECB kan dus beweren dat alles peis en vree is, en vasthouden aan haar meest recente uitlatingen en positie? De markten lijken dat niet te geloven.’
Er worden nu al renteverhogingen in stapjes van 10bp per renteverhoging ingeprijsd. De december 3-maandelijkse 2022 Euribor staat op een impliciet tarief van -17,5bp, wat een stijging is met zowat 38bp ten opzichte van het huidige niveau.
Activaklassen
Onderhuids is er veel schade toegebracht aan de indices zoals de S&P 500 en de Nasdaq. Op het eerste gezicht valt de schade nog mee, maar het percentage aandelen dat boven hun 200-daagse gemiddelde noteert op de Nasdaq is op 19 januari voor het eerste sinds april 2020 gedaald tot onder de 25 pocket. Vandaag noteren we rond de 14,2 procent.
Percentage aandelen in de Nasdaq boven 200-daags gemiddelde. Bron: Bloomberg
Value daarentegen schittert als nooit tevoren.
Zo kenden Europese valueaandelen de beste relatieve maand… ooit.
Hoge outperformance voor Europese waarde-aandelen. Bron: Bloomberg
Ook bij de smallcaps is de (technische) schade groot. Zo staan de waarderingen van smallcaps volgens JP Morgan op het laagste peil in twintig jaar. De re-rating na Covid is volledig weggevaagd.
Vranken erkent dat vooral long-duration groeiaandelen, waarvan de toekomstige winsten kunstmatig worden opgeblazen door extreem lage discontovoeten, het moeilijk krijgen en de duimen moeten leggen voor meer defensieve aandelen en value.
‘We hebben bij Edmond de Rothschild onze portefeuilles aanzienlijk aangepast en meer duurzame dividendaandelen toegevoegd. Die moeten het hoofd kunnen bieden aan de inflatiegolf, naast inflatiegelinkte obligaties.’
Philippe Gijsels tot slot, de hoofdstrateeg van BNP Paribas Fortis, blijft vasthouden aan een barbell-strategie tussen groei en value. Hij benadrukt ook de troeven van reële activa, zoals edelmetalen en vastgoed.