De populariteit van ETF’s heeft geleid tot aandacht voor de risico’s bij deze beleggingsvorm, schrijft Philippe Roset, hoofd SPDR in Nederland in een reactie op uitspraken van Hans Betlem van IBS hierover. Het is volgens Roset inderdaad van groot belang dat beleggers goed oppassen bij het opgeven van hun orders in ETF’s.
De huidige volatiliteit op financiële markten doet beleggers terugdenken aan de beruchte handelsdag van 24 augustus 2015, schrijft Roset in een reactie op het artikel ‘Het gebruik van ETF’s is doorgeschoten’.
Hij geeft een toelichting op de prijsvorming van een ETF ten opzichte van de onderliggende effecten en de index aan de hand van de verhandeling van de S&P 500 ETF op 24 augustus 2015.
‘Om 9:30 uur gaat de aandelenmarkt in de VS open. Op 24 augustus 2015 was er veel volatiliteit rond de opening van de markt. De handel in futures op de S&P 500 was vanaf 9:25 voor 5 minuten gepauzeerd, nadat deze 5 procent lager dan de slotkoers van de vorige handelsdag noteerden. Futures fungeren vaak als referentie voor market makers die quotes afgeven in ETF’s en die referentie viel dus even weg.
Ook de S&P 500-indexberekening kende enige problemen. Deze opende wel, maar niet alle onderliggende aandelen werden vanaf het begin verhandeld. Als de handel in een aandeel nog niet geopend is, dan wordt de slotkoers van de vorige dag gebruikt in de indexberekening.
De index stond op het laagste punt ongeveer 5 procent lager dan de slotkoers van de vorige dag. Dit percentage werd echter gebaseerd op een gemiddelde van aandelen die wel (lager) geopend waren en aandelen die nog voor de hogere slotkoers van de dag ervoor opgenomen werden. Als alle aandelen wel opengegaan waren, dan kan verondersteld worden dat de index nog iets lager van start was gegaan.
De SPDR S&P 500 ETF, die sinds 1993 bestaat, opende wel normaal, 5,2 procent onder de slotkoers van de vorige dag. Uiteindelijk is het laagste niveau van de dag -7,8 procent geweest. Er waren wel andere ETF’s waarbij de market makers zich terugtrokken en bestens orders van beleggers werden uitgevoerd tegen prijzen van soms wel 30 procent lager dan de intrinsieke waarde van de ETF.
Niet efficiënt
Het is moeilijk om de efficiënte verhandeling van de ETF te meten, aangezien de onderliggende markten op dat moment niet efficiënt werkten. Tegelijkertijd vond er in de ETF-verhandeling plaats op basis van de publieke informatie. De market makers hielden rekening met de zogenaamde ‘bevroren prijzen’ in de index.
Zij gaven quotes af in de ETF op basis van hun beste inschatting van de waarde van de onderliggende aandelen. Tijdens de eerste 10 volatiele minuten van de handel vond de prijsvorming maximaal -7,8 procent onder de slotkoers van de vorige dag plaats. Voor de index bedroeg de maximale daling 5 procent.
Hierbij moeten beleggers zich realiseren dat een indexberekening niet altijd handelbaar is. In dit geval werd de indexwaarde berekend met historische koersen. Binnen 10 minuten was de prijs van de ETF hersteld tot boven de openingskoers, terwijl rond 9:45 de meeste bedrijven uit de S&P 500 Index weer open waren. Behalve het extreem negatieve sentiment verliep de handelsdag verder als normaal.
Het is wel een uitzondering dat een ETF efficiëntere prijsvorming kent dan de onderliggende effecten, maar hetzelfde gebeurde tijdens de start van de financiële crisis in 2008 en 2009 met bedrijfsobligaties. Individuele bedrijfsobligaties werden niet verhandeld en de index werd berekend met koersen van dagen tevoren. Verschillende market makers gaven wel prijzen af in corporate bond-ETF’s, waar de niet-verhandelde obligaties opgenomen waren. Hierdoor konden prijzen afgeleid worden van de niet-verhandelde obligaties.
Pas op met bestens orders
Voor sommige ETF’s waren er helemaal geen market makers bereid om quotes af te geven. Als beleggers op zo’n volatiel moment een bestens order opgeven brengt dit enorme risico’s met zich mee. Feitelijk geven ze dan aan te willen verkopen tegen elke prijs, die bijvoorbeeld ook 30 procent onder de slotkoers van de vorige dag kan liggen.
Een belegger kan zichzelf beschermen tegen dit soort onregelmatigheden door altijd een limiet mee te geven aan zijn order. Dat kan ook een ruime limiet zijn, als hij in ieder geval wil verkopen, maar dan kan hij toch zelf de grens bepalen waaronder hij niet wil verkopen of waarboven hij niet bereid is om de ETF aan te kopen.’