De Nederlandse toezichthouder Autoriteit Financiële Markten (AFM) heeft een onderzoek gedaan naar beheerders die gebruik maken van een uitzondering op de vergunningsplicht in de Wet op het financieel toezicht (Wft) en alleen vallen onder een registratieplicht. Dit zijn de “kleine” beheerders, de “light managers”.
Light managers kunnen deelnemingen in beleggingsinstellingen aanbieden voor zover het beheerd vermogen de 100 miljoen euro niet overstijgt of, in het geval er geen gebruik wordt gemaakt van hefboomfinanciering en de beleggingsinstelling closed end is, maximaal 500 miljoen euro.
In beginsel kan de professionele markt worden benaderd, maar via de “retail top up” kunnen light managers ook de Nederlandse retailmarkt aanboren. Waar vroeger alleen Nederlandse beheerders in aanmerking kwamen voor deze status, heeft een wijziging in artikel 2:66a van de Wft (toevoeging van een lid 8) ervoor gezorgd dat ook buitenlandse beheerders met een zetel in de Europese Unie, in aanmerking komen voor het registratieregime, mits zij zich alleen op professionele beleggers richten.
Naast de registratieplicht zijn light managers onderworpen aan een rapportageplicht: er moet op regelmatige basis informatie worden verstrekt aan de toezichthouder over de instrumenten die worden verhandeld, de risicopositie en de concentraties van beheerde beleggingsinstellingen. Voorts is er een meldplicht voor het geval een light manager niet meer voldoet aan de eisen voor registratie (let wel: over de grenzen van het toegestane AuM gaat). In dat geval moet een light manager binnen 30 dagen een vergunningaanvraag doen.
Populariteit van light beheerders in Nederland
De AFM heeft in het onderzoek zes EU-lidstaten bekeken: België, Zweden, Oostenrijk, Duitsland, Ierland en Frankrijk. Het is opmerkelijk dat Luxemburg, als “fondsenjurisdictie no. 1” niet in het onderzoek is meegenomen, maar Ierland is in dat opzicht een goede tweede.
In Nederland zijn light beheerders zeer populair. In 2023 had Nederland zelfs, van de door de AFM onderzochte EU lidstaten, de meeste light beheerders. Tussen 2019 en 2023 is het aantal light managers met 50 procent gestegen, wat ten koste lijkt te zijn gegaan van de groei van het aantal vergunninghouders, dat blijft steken op 15 procent.
Het is opmerkelijk dat een groot deel van de inleg in door light managers beheerder instellingen afkomstig is uit het buitenland. De AFM constateert dat het kennelijk aantrekkelijk is voor light beheerders om vanuit Nederland te opereren, wat de AFM opvallend vindt, omdat aan het registratieregime geen Europees paspoort zit. Dit zou inderdaad betekenen dat een light beheerder bij het aanbieden van deelnemingsrechten in de Europese Unie, linksom of rechtsom tegen een regulatoire drempel zal aanlopen, omdat de regelgeving in de Europese Unie is geharmoniseerd en er in bijvoorbeeld Griekenland niet zomaar deelnemingsrechten in een Nederlandse beleggingsinstelling, beheerd door een light beheerder, zouden mogen worden aangeboden.
Wij vermoeden dat de keus voor Nederland om een light beheerder te vestigen, gedreven wordt door voornamelijk fiscale aspecten en de beschikbaarheid van de rechtsvorm “fonds voor gemene rekening” die doorgaans als flexibel en fiscaal vriendelijk wordt gezien. Wij merken wel op dat light beheerders zich bij het aanbieden van deelnemingsrechten niet zullen beperken tot de Europese Unie: ook daarbuiten kan dat worden gedaan (uiteraard met inachtneming van de lokale regels, maar die zijn soms afwezig) waarbij het laten zien van een Nederlandse registratie (“onshore appearance”) behulpzaam kan zijn.
Retail en light beheerders
In Nederland mag een light beheerder ook aanbieden aan retail investeerders, zij het met inachtneming van de retail top up. Niet in ieder land mag dat: in Ierland en Frankrijk bijvoorbeeld, is het aanbieden aan retail door light managers verboden.
In de andere vier onderzochte landen blijken de regels voor aantrekken van retail investeringen strenger dan in Nederland. In Nederland is zelfs, zo meldt het AFM onderzoek, een groot deel van het geïnvesteerd vermogen van light beheerders afkomstig van retail beleggers: 56 procent waar dat bij vergunninghoudende beheerders slechts 3 procent is.
AuM van light beheerders
De AFM ziet dat in alle lidstaten waar het onderzoek zich toe uitstrekt, een stijging in het AuM is te zien. Absoluut gezien is de stijging in Duitsland en Nederland het grootst, maar Nederland zit ook procentueel in de kopgroep. Gekeken naar het gemiddelde AuM per light beheerder, valt het op dat Nederland, met een totaal AuM van 23,8 miljard euro (2022) alleen Duitsland voor zich laat (Ierland blijft zeker achter, daar zijn weinig light managers).
Wel is het opmerkelijk dat het AuM van de light beheerders in Nederland, in vergelijking met de andere onderzochte lidstaten, vrij klein is: in 2022 was er sprake van een AuM van gemiddeld 40 miljoen euro per light beheerder (voor alle beheerde instellingen) en een AuM van gemiddeld 17 miljoen euro per instelling. Dit zal ongetwijfeld te maken hebben met de sterke retailcomponent.
Conclusie
De AFM verbindt, anders dan feiten, geen specifieke conclusies aan het onderzoek. Wij denken dat de aantrekkelijkheid van het Nederlandse registratieregime met name wordt gevormd door (i) het gemak van markttoetreding voor retail-investeerders; (ii) fiscale aspecten; en (iii) de internationale reputatie van de Nederlandse jurisdictie. Dat de vergunninghouders daarbij achterblijven zou ook nog verklaard kunnen worden door het feit dat in Nederland, vergeleken met bijvoorbeeld Luxemburg en Ierland, relatief weinig flexibiliteit bestaat met betrekking tot soorten van beleggingsinstellingen en bijbehorend toezicht.
Wij denken wel dat het de moeite zou lonen om na te gaan waar light beheerders hun deelnemingsrechten aanbieden, met name de buitenlandse, zeker als dat buiten de Europese Unie geschiedt.
Jan Saalfrank is partner beleggingsfondsen van Pinsent Masons Luxemburg. Lous Vervuurt is advocaat bij Pinsent Masons en adviseert cliënten over financiële regelgeving en de naleving van anti-witwaswetgeving. Het advocatenkantoor is deel van het expertpanel van Investment Officer.