Nu met de dag de kans groter wordt dat de rente stijgt, dan dat ze verder zal dalen, vraagt iedereen zich af wat de impact kan zijn op GVV’s of vastgoedfondsen in het algemeen. De impact van een hogere rente kan zich op verschillende niveaus laten gevoelen. Het eerste en meest directe niveau is op het vlak van de financiële kost, of de rente die betaald dient te worden op de financiële schulden.
Bankfinanciering
Het gros van de financiering van de Belgische GVV’s bestaat uit bankfinanciering met een rente van EURIBOR op 3 of 6 maanden plus een marge van 1,5 procent tot 2 procent. Met een vertrekpunt van 0 procent (en dus niet de negatieve EURIBOR) impliceert dit een financiële kost tussen 1,5 procent en 2 procent. Daarnaast maken veel GVV’s ook gebruik van handelspapier of commercial paper in het vakjargon om nog meer gebruik te maken van de heel lage rente op korte termijn. Bij de analyse van de halfjaarresultaten van de Belgische GVV’s stelden we vast dat 3 van de 17 GVV’s met een hogere financiële kost geconfronteerd werden.
Wereldhave Belgium
Het meest uitgesproken was de stijging van 0,9 procent naar 1,24 procent bij Wereldhave Belgium, dit ten gevolge van de uitgifte van een groene obligatie op 5 jaar met een coupon van 3,25 procent. De impact van deze operatie op het courant resultaat is niet onbelangrijk. Kleinere GVV’s die zich inderdaad voor een langere termijn willen indekken tegen een hogere rente, zullen willens nillens een hogere rente moeten ophoesten.
Opmerkelijk genoeg merken we bij de grotere GVV’s een andere evolutie. Dankzij hun omvang eventueel gecombineerd met een kredietrating slagen ze erin hun reeds lage financiële kost nog verder te verlagen. Zo gaf Aedifica met zijn BBB-kredietrating van S&P een groene obligatie van 500 miljoen euro uit op 10 jaar met een coupon van slechts 0,75 procent. Montea op zijn beurt haalde dan weer 235 miljoen euro op in verschillende tranches met looptijden van 10, 12 en 15 jaar met rentevoeten van 1,28 procent tot 1,44 procent! In globo zien we niet onmiddellijk grote problemen of uitdagingen op het vlak van de financiering voor de meeste GVV’s voor de eerstvolgende 4 à 5 jaar.
Volatiele langetermijnrente
Indirect kan de volatiliteit van de langetermijnrente de koersevolutie van de GVV’s beïnvloeden. De reactie of correlatie is niet altijd evenredig, maar onderliggend is er wel een impact. In ons GVV-boek illustreerden we dit met een grafiek van de periode mei 2012 tot augustus 2017. We plaatsen de EPRA België index (bestaat uit de grootste Belgische GVV’s) tegenover de evolutie van het rendement op 10-jarige OLO-obligaties, invers. In de beschouwde periode is de correlatie dus heel groot. In andere periodes merken we dan weer een grote correlatie met de Bel-20 index, bijvoorbeeld in periodes met sterke koersdalingen.
Bij het aanschouwen van de koersevolutie van enkele Belgische GVV’s in de loop van 2021 gingen we ook op zoek naar mogelijke verklaringen, vooral daar de koersvolatiliteit ons hoger leek dan voordien. Als een mogelijke reden zagen we de opnieuw de bokkesprongen van de Belgische langetermijnrente. Blijkbaar zijn er partijen die constant arbitreren tussen sommige GVV’s en de langetermijnrente.
Die correlatie met de langetermijnrente is een van de risico’s van een belegging in GVV’s. Vastgoed verpakt in een fonds is dan ook eerder een financieel dan wel een vastgoedproduct. En als financieel product staat het dan in concurrentie met o.a. obligaties. Het is nu niet dat we allemaal onze GVV’s gaan verkopen als de Belgische langetermijnrente 0,10 procent stijgt, maar voor traders lijkt het een mooi ‘spelletje’.
Gelet op het feit dat de centrale banken geleidelijk aan de inkoop van obligaties verminderen en dat in een tweede fase gestart zal worden met de afbouw van hun geëxplodeerde balans, is de kans niet irreëel dat we binnen enkele maanden met een hogere langetermijnrente geconfronteerd zullen worden. We hopen niettemin dat de groei van het courant resultaat per aandeel van onze GVV’s voldoende zal zijn om weerstand te bieden aan die tegenwind.
Gert De Mesure is onafhankelijk analist en beleggingsstrateeg en Investment Officer kennisexpert. Dit is zijn eerste maandelijkse bijdrage. Onze andere experts zijn Jan Longeval, Tiberghien Advocaten, Gertjan Verdickt en Stefan Duchateau.