Beleggers maken grote fouten wanneer ze de waarde van assets die niet verhandeld worden proberen te achterhalen. We noemen dit ‘selection neglect’: ze zien een subsample en proberen schattingen te maken voor de populatie. Wat zien we? Zelfs in de situaties waar prijszetting moeizaam verloopt, gaan markten efficiënt reageren.
Zijn markten efficiënt? In een nieuwe paper met Robbe Van Tillo tonen we aan dat dit zo is. Zelfs voor activa waar prijszetting minder vlot is (vb. een reële actief dat maar 1x per maand wordt verhandeld). We hebben een setting met drie beleggers: optimistische, pessimistische en neutrale beleggers. Deze observeren vandaag een prijs voor een goed. Een periode later wordt slechts een deel van die goederen opnieuw verkocht. Beleggers die een asset hebben dat niet werd verhandeld in deze periode, moeten dan de prijs proberen te achterhalen uit de beschikbare informatie. We noemen dit ‘selection neglect’, beleggers zien namelijk een subsample en moeten de eigenschappen voor de populatie gaan schatten.
Wat vinden we: voor assets waar beleggers optimistisch over zijn (= de geschatte prijs is hoger dan de rest van de markt) – dus een overwaardering op tijdstip 1 – zien we lagere rendementen tussen tijdstip 1 en 2. Assets waar beleggers pessimistisch over zijn (= geschatte prijs is lager dan de rest van de markt) – dus een ondergewaardeerd asset op tijdstip 1 – zien we hoge verwachte rendementen. Figuur 1 geeft dit theoretische idee weer.
In onze paper werken we dit idee uit met wijn. Wat zien we:
⦁ SN < 0: Als de marktprijs onder de geschatte prijs ligt, is er een negatief verwacht rendement.
⦁ SN = 0: Als de marktprijs op de geschatte prijs ligt, beweegt de markt niet.
⦁ SN > ): Als de marktprijs boven de geschatte prijs ligt, is er een positief verwacht rendement.
Dit gegeven kan niet worden verklaard door andere fenomenen, zoals aandacht (misschien maken die beleggers minder fouten omdat ze met de neus op informatie worden geduwd), limits to arbitrage (de beleggers kunnen op dit fenomeen handelen, maar lijken niet in staat om dit weg te werken) en andere gedragskenmerken.
Onder- en overgewaardeerde wijn
Als je een portefeuille maakt waarbij je de ondergewaardeerde wijn koopt en overgewaardeerde wijn verkoopt, heb je een rendement van 7 procent per maand. Gegeven het gemiddelde rendement op wijn 8.4 procent per jaar is, is dit een heel groot effect. Dit effect kan niet verklaard worden door andere risico’s (zoals marktrisico, risico’s op aandelen en obligaties). We zeggen dan ‘selection neglect’ geprijst is bij wijnen. Moeten we allemaal de Champagne met nieuwjaar laten voor wat hij is? Misschien. De 7 procent per maand is gebaseerd op een ‘long-short portefeuille’. Het shorten van wijn is mogelijk, maar uiteraard moeilijk. Nu, we tonen aan dat dit niet nodig is. Je verdient een rendement van 1,6 procent per maand wanneer je de focus legt op de long-kant (= ondergewaardeerde wijn), omgerekend is dit bijna 20 procent per jaar.
Belangrijker is dat dit een brutorendement is. We hebben hier wel transactiekosten afgetrokken, maar nog geen rekening gehouden met stockage, verzekering en transport. Als we dit doen, hebben we nog steeds een mooi rendement: 0,5 procent per maand (of meer dan 6 procent per jaar). En dit rendement is bovenop andere risico’s (of ook ‘alfa’ genoemd). Zelfs in markten waar niet direct aan efficiëntie wordt gedacht (kunst, wijn, vastgoed en anderen) tonen we aan dat rendement toch voorspelbare patronen volgt. De financiële markten zijn misschien toch efficiënter dan we denken.