Het sentiment op de financiële markten wordt onstuimiger. De (over)waarderingen van aandelen, de toekomst van obligaties, het monetair beleid van centrale banken en de Delta-variant waarvan gevreesd wordt dat tot een “backlash” leidt, worden hartstochtelijk bediscussieerd. Wat is nu de sleutel tot succesvolle asset allocatie voor de ‘hoogst onzekere’ tweede helft van 2021?
We vroegen het aan Ewout van Schaick, hoofd multi-asset bij NN Investment Partners, Joost van Leenders, senior portfolio manager bij Kempen Capital Management en Olaf van den Heuvel (foto), CIO Aegon Asset Management. Directe aanleiding was de groeiende onrust op de markten.
Volgens Ewout van Schaick van Investment Partners is dit niet de tijd om grote posities met een sterke overtuiging in te nemen. ‘We zitten in een fase waarin eerdere verwachtingen worden getemperd en de onzekerheid is toegenomen. De markt wil weten of we terugvallen in een periode van structureel lagere groei, of krijgen we toch de regimeshift waarop gehoopt wordt, die leidt tot hogere groei, een lagere risicopremie voor aandelen, en dus hogere markten?’
‘De overgang van de herstelfase naar een normale groeifase is hobbelig, creëert volatiliteit in thema’s en vereist een verschuiving in het type sectoren en aandelen in de portefeuille: minder diep-cyclische value aandelen en meer aandelen die stabiele groei op lange termijn bieden.’
NN Investment Partners kent een groter gewicht toe aan groeiaandelen in de technologie en communicatiesector ten nadele van cyclische small caps.
Joost van Leenders, senior portfolio manager bij Kempen, bouwt de aandelenweging in het portfolio licht af omdat aandelen alsmaar blijven groeien en de risico’s oplopen. ‘We gaan van een klimaat van hele hoge groei en lage inflatie naar piekende groei en toenemende inflatiedreiging’, vertelt van Leenders.
Toch blijft het portfolio licht overwogen in aandelen, voornamelijk Europese aandelen. ‘Onze voorkeur voor Europa is macro-gedreven. Wij denken dat Europese aandelen beter bestand zijn tegen oplopende rentestanden. Europa heeft meer value sectoren, die hebben veel minder last van rentestanden’, aldus Leenders.
Het potentieel van de heropening is volgens van Leenders groter in Europa dan in de VS. Interessant is dat het potentieel en het risico veel dichter bij elkaar is komen te liggen.
Het duidelijkst is dat te zien in de toerismesector, daar zit een hoog groeipotentieel bij volledige heropening, maar daar concentreert zich ook precies het risico.
Olaf van den Heuvel, CIO Aegon Asset Management NL, noemt de reissector (bijvoorbeeld luchtvaart) de ‘thermometer voor het herstel’. Op dit moment heeft die sector het nog lastig. ‘Als de economische normalisatie écht doorzet, dan zal dit waarschijnlijk terug te zien zijn in aandelen in de reissector’, aldus van den Heuvel.
Volgens van de heuvel zijn markten vooruit gelopen op de economische heropening. Het lastige zegt hij is ‘dat bijna alle beleggingscategorieën duur zijn nu. Veel van het positieve sentiment is al ingeprijsd. ‘Niet alleen de waarderingen van aandelen zijn hoog, maar staatsobligaties hebben negatieve reële rentes en de kredietvergoeding op spread categorieën is laag.’
Hebben obligaties een toekomst?
Van Leenders noemt de markt voor staatsobligaties in het huidige marktklimaat ‘verbazingwekkend’. De inflatie is zowel in de VS als in Europa flink gestegen.Toch lijkt de oplopende inflatie in de VS (5,4 procent) de Amerikaanse obligatiemarkt nauwelijks te raken. Beleggingen in Europese staatsobligaties leveren een negatief rendement op. Gek genoeg zijn de waarderingen ook nog eens hoog.
‘Kempen zit fors onderwogen in staatsobligaties. Ook hebben we goud opgenomen, niet voor het rendement maar voor correlatie diversificatie.Je wilt ergens in. Daarmee ondervangen we het asymmetrische risico, want de kans dat je een negatief rendement hebt is groot. Je kan high-yield kopen voor je kern. Maar dat is niet goed voor je diversificatie, als aandelen omlaag gaan dan lopen die spreads uit’, aldus van Leenders.
Volgens Van Schaick is de ruimte voor de Europese obligatierente om aanzienlijk hoger te worden een stuk kleiner dan in de VS. ‘Voorlopig heeft de ECB vooral nog moeite om de inflatieverwachtingen richting haar lange termijn doelstelling van 2 procent te krijgen en zal het monetaire beleid zeer accommoderend moeten blijven om haar inflatiemandaat te realiseren.
Je zou zelfs kunnen zeggen dat de nieuwe inflatiedoelstelling (gemiddeld 2 procent) zou kunnen leiden tot een nog langere periode van soepel monetair beleid dan nu wordt voorzien’, aldus van Schaick.
Van Schaick is van mening dat er nog steeds voldoende bewijs bestaat dat inflatiestijgingen gedreven worden door tijdelijke factoren zoals problemen in de productieketen.
Private markten als alternatief?
Alle drie de heren zijn te spreken over de kansen die private markten bieden.Hoewel van Leenders private debt niet opneemt in de tactische assetallocatie door de beperkte liquiditeit, erkent hij de potentie van privatemarkten. ‘Wij hebben een private markets team dat behoorlijk aan de weg timmert. Non-asset real estate, infrastructuur en een fonds dat in grond belegt. Dat biedt inflatiebescherming, maar dat hangt van de markt af. Soms zijn ze voor beleggers wat moeilijker bereikbaar.’
Van Schaick is eveneens van mening dat inflatiebescherming het investeren in private markten aantrekkelijk maakt. ‘Particulier krediet is altijd interessant voor institutionele beleggers omdat het meer op maat voorziet in de behoefte naar een aantrekkelijk inkomen terwijl het ook mogelijk maakt in te spelen op de specifieke risicodoelstellingen.
Het maakt inflatiehedges op maat mogelijk voor het geval men zich zorgen maakt over de recente wereldwijde prijsontwikkelingen. Illiquide beleggingen in infrastructuur of een allocatie naar onroerend goed kunnen in een dergelijke omgeving helpen.’
Ook van den Heuvel is gecharmeerd van oplossingen in de hoek van private markten. ‘Met een negatieve reële rente, een lage kredietvergoeding en hoge waarderingen voor aandelen zijn private markten interessant. Enkele private categorieën zoals Nederlandse hypotheken zijn aantrekkelijk.’