De kritiek op het ruime beleid van centrale bankiers als Mario Draghi zwelt aan. De oplossing voor de crisis wordt steeds meer als het probleem gezien. De bijeffecten worden alsmaar gevaarlijker, waarschuwen critici als topeconoom William White.
Centrale banken veronachtzamen de extreem risicovolle bijwerkingen van hun soepele monetaire beleid. Het financiële systeem is door het goedkope geld en de opgelopen schulden gevaarlijk instabiel, zegt William White, de voormalig hoofdeconoom van de Bank voor Internationale Betalingen (BIB). White schreef voorafgaand aan de kredietcrisis alarmerende rapporten bij de bank der centrale banken, die aan dovemansoren gericht bleken.
Tegenwoordig is hij verbonden als adviseur aan de OECD. ‘We horen veel over het afbouwen van schulden maar wereldwijd zijn ze alleen maar opgelopen tot een zeer gevaarlijk niveau’, zegt White. ‘We hebben deze niveaus nog nooit gezien. In de komende recessie zullen veel van deze schulden nooit worden terugbetaald. Het geld is eigenlijk al weg. Nu resteert alleen de vraag wie het boekverlies gaat nemen.’
Op de beurs zullen beleggers een prijs betalen, zegt White in een gesprek met Fondsnieuws. ‘Aandelen zijn duidelijk overgewaardeerd en vormen een zwakke schakel.’ Bedrijven en banken hebben in Europa naar schatting 1000 miljard euro aan probleemleningen te saneren. Overheden bulken nog van de schulden.
Een rentestijging kan volgens White desastreus uitpakken. Economieën kunnen in een schuldenval (‘debt trap’) terechtkomen. Veel partijen komen in betalingsproblemen als ze meer rente moeten betalen. De BIB waarschuwt hier al jaren voor.
Lawine van faillissementen
De grote vraag is volgens White of dit probleem ordelijk wordt afgewikkeld of dat het uitloopt op een wereldwijde recessie en een chaos. White waarschuwde eerder dit jaar voor ‘een lawine van faillissementen’ die de sociale en politieke stabiliteit zullen testen. Het losgezongen karakter van het monetaire geschut boezemt White geen enkel vertrouwen in.
‘Centrale bankiers zetten opnieuw heel hoog in’, zegt hij over de recente nieuwe impulsen van de ECB. ‘Het ultrasoepele monetaire experiment van de centrale banken in de wereld zou kunnen werken. Ik hoop het. Maar ik kijk vooral naar het scenario dat het niet lukt. De belofte dat de vraag gestimuleerd kan worden door geld beschikbaar te stellen aan individuen en bedrijven is tot nu toe niet ingelost. Ik maak me al tijden grote zorgen over de onbedoelde gevolgen. We begeven ons in onbekende wateren. Er is een risico van een fiasco die serieuze economische ontwrichting met zich mee kan brengen.’
‘Lage rente doet vooral pijn’
Volgens White doet de extreem lage rente van de laatste jaren meer pijn dan goed. Spaarders, pensioenfondsen en verzekeraars betalen de rekening. Dat terwijl potentiële kredietnemers, waar alle monetaire impulsen voor bedoeld zijn, het tot nu toe laten afweten. ‘Centrale bankiers hebben geen idee of hun beleid wel kan werken. Ze lijken te denken dat de economie een machine is die ze kunnen controleren en managen. Ik heb er aantal papers over geschreven. Dat is helaas niet zo.’
White geeft een voorbeeld: de economische prognoses. ‘Er wordt al jaren gezegd dat herstel onderweg is. Telkens moet dat worden bijgesteld, nu al zeven jaar achter elkaar. Ik kan alleen maar concluderen dat er is iets goed mis is met het analytische raamwerk van centrale bankiers.’
De Canadees publiceerde een aantal leesbare papers die hij presenteerde in Davos en Jackson Hole. The Economist omschreef de monetair expert een aantal jaar geleden als ‘briljant’. White was van 1995 tot 2008 hoofdeconoom bij BIB. Samen met collega Claudio Borio waarschuwde hij voor het spel dat centrale bankiers speelden met lage rentes en het opblazen van zeepbellen.
‘Centrale bankiers hadden weinig belangstelling voor onze waarschuwingen’, zegt White. ‘In hun modellen zagen ze de crisis helemaal niet aankomen. Ze waren compleet onvoorbereid. Ze hielden liever vast aan hun paradigma. Het is een heel oud psychologisch fenomeen.’
White verwijst naar wetenschapsfilosoof Thomas Kuhn die schreef dat nieuwe ideeën zelden worden omarmd door het establishment. In zijn The Structure of Scientific Revolutions schreef Kuhn dat wetenschap niet geleidelijk maar sprongsgewijs verandert door paradigmawisselingen. Zover is het volgens White nog niet. Hij zegt vooral dezelfde reflexen te zien als vóór de kredietcrisis.
Negatieve rentes
White vindt dat centrale bankiers nog altijd oogkleppen op hebben. ‘Er is na de crisis niets veranderd.’ Het is nog erger: centrale bankiers zijn nog meer overtuigd van hun gelijk. ‘Ze durven zelfs dubbel in te zetten. Als ze dat niet doen, geven ze ook toe dat ze er niets van hebben begrepen en er helemaal naast zaten. Dat willen ze niet.’
Dat fenomeen is beschreven door Daniel Kahneman, doceert White geduldig. Hij brengt ook de moeizame acceptatie van Copernicus en Charles Darwin in herinnering. Toch verschuiven de panelen wel iets. White zegt vanuit de financiële wereld nu soms steun te krijgen voor zijn waarschuwingen.
‘Ik zie een verschil in opvattingen sinds de introductie van negatieve rente. Banken zijn bang dat ze hard worden geraakt onderaan de streep. Ze hebben het gevoel dat het ECB-beleid averechts werkt. Veel banken in Europa staan er ook nog altijd beroerd voor. Italiaanse banken zijn een zwakke schakel. Dat komt niet door hun eigen fratsen maar omdat de reële economie er slecht voor staat. Banken weten vaak niet goed of ze nu wel of niet solvabel zijn. Kredietnemers weten dat ook niet.’
Monetaire experimenten
Grote en kleine ondernemingen investeren niet omdat de economie te veel onzekerheden bevat. ‘We hebben de monetaire experimenten. We zien overal ter wereld overheidsschulden oplopen. Protectionisme maakt een comeback. Er is veel onduidelijkheid over belastingen en de verkiezingen in de Verenigde Staten helpen ook niet natuurlijk.’
Volgens White is de politiek aan zet, niet centrale bankiers. Hij pleit al jaren voor grootscheepse investeringen in de infrastructuur. Landen die inzetten op het laag houden van de lonen en het verhogen van de export, zoals Nederland, Duitsland en China, zitten volgens White op een verkeerd spoor.
‘Veel beter is het de binnenlandse vraag te stimuleren. Ik begrijp niet dat het zo ingewikkeld is om die uitgaven te doen voor infrastructuur op deze extreem lage rente. Je investeert en krijgt er activa voor terug.’ White zegt dat niemand de handschoen oppakt omdat de risico’s voor een politieke afstraffing van de kiezer te groot wordt geacht. De econoom zegt dat we leven in een uitzonderlijke situatie waarin de macro-economische munitie is uitgeput en de nare bijeffecten overal zichtbaar zijn.
‘In elke grote geografische regio zijn er zorgwekkende kwesties die voortvloeien uit het monetaire beleid. Neem Japan met een opgelopen schuld van 250 tot 260 procent van het bbp. We hebben China met de enorme investeringen in vaste activa, de overcapaciteit en producten die niemand wil kopen. We hebben in de VS de opmars en impact gezien van ‘fracking’ die er zonder het goedkope geld niet geweest zou zijn.
In Europa hebben we de ontwrichtende impact gezien van de overvloed aan leningen aan de periferie, een probleem waar de kredietnemers vaak onterecht de schuld van krijgen in het noorden van Europa. Opkomende markten zuchten onder de schulden die ze zijn aangegaan in dollars toen die een stuk lager stond.’ De tijden van na de crisis dat het Westen zich kon optrekken aan groeiende opkomende economieën zijn voorbij. ‘Ze zijn nu deel van het probleem.’
De monetaire hocus pocus verliest volgens White zijn geloofwaardigheid, ook onder gewone burgers en dat kan sociaal-maatschappelijke spanningen opleveren. ‘Het is eerder kunst dan wetenschap. De gewone man in de straat zal straks niet meer geloven in een oplossing van monetaire autoriteiten. Wat niet helpt is dat veel banken zelf zonder een krasje uit de crisis zijn gekomen. Ze hebben zoveel domme dingen gedaan maar zijn er vaak goed uitgesprongen. De rekening is niet opgepakt door banken en aandeelhouders. Het is de taxichauffeur die voor de schade opdraait, de gewone belastingbetaler.’
Dit artikel is het coververhaal uit het Fondsnieuws-magazine ‘Monetaire hocus pocus uitgewerkt’ dat op 20 april is verschenen.