Mifid II schrijft voor dat brokers de kosten voor research apart in rekening brengen. Zij mogen deze niet langer versleutelen in de kosten voor transacties. De regelgeving is echter niet altijd even duidelijk en proposities van research-aanbieders wijzigen ook nog continue. Dit bemoeilijkt de implementatie.
Dat schrijft analist Anne Kuijken van AF Advisors in een bijdrage voor Fondsnieuws (zie bijlage voor het hele artikel).
Het kosteloos ontvangen en verstrekken van research door Europese beleggingsondernemingen en beleggingsinstellingen die nevendiensten verlenen, is dankzij de Markets in Financial Instruments Directive (Mifid II) vanaf 2018 niet meer mogelijk. Bij het formuleren van oplossingen is het aan te raden om het allesomvattende doel van Mifid II in het achterhoofd te houden, aldus Kuijken.
Wat is research en wat niet?
‘Beleggingsondernemingen dienen te beoordelen welke ontvangsten als research kwalificeren en dus niet meer kosteloos mogen worden ontvangen. Investment research kan in de vorm van een rapport of dienst worden aangeboden en bevat met name onderzoek of informatie inhoudende een impliciete of expliciete aanbeveling voor een beleggingsstrategie.
Daarnaast kunnen rapporten of diensten waarvoor waardevolle inspanningen zijn gedaan niet kosteloos worden verstrekt of ontvangen. Ook gesprekken met analisten kunnen onder de definitie van research vallen. Voorgaande omschrijving wekt de indruk dat de definitie van research van oneindige omvang is.
Toegestane niet-geldelijke vergoedingen perken de verplichting om te betalen enigszins in. Documenten over aankomende uitgiftes, informatie over een instrument of dienst van algemene aard zijn en openbaar beschikbaar onderzoek zijn voorbeelden van materialen die worden aangemerkt als aanvaardbare niet-geldelijke vergoedingen. Bij de beoordeling of macro-economisch onderzoek van algemene aard is, verwijst ESMA naar de definitie van beleggingsonderzoek. Er moet beoordeeld worden of een impliciete of expliciete beleggingsstrategie kan worden ontleend aan de research.
Doel
Het is nuttig om te benadrukken wat de aanleiding is tot deze vergaande maatregelen. Klanten betalen indirect voor de ‘gratis’ research als de kosten onderdeel zijn van broker fees of spreads. Toezichthouders zien liever dat kosten transparant en expliciet worden doorberekend. Hierom wordt kosteloze research van derden als provisie beschouwd in Mifid II. Het verstrekken van research is een prikkel om diensten af te nemen en kan leiden tot belangenverstrengeling. Met name de verspreiding van research door brokers kan leiden tot een belangenconflict ten aanzien van de best execution vereisten.
De deadline voor implementatie van de regelgeving nadert nu terwijl in de markt nog onduidelijkheid bestaat over de interpretatie van de wetteksten en praktische implicaties. Beleggingsondernemingen kunnen de kosten voor research op eigen boek nemen of doorbelasten aan de klant via een Research Payment Account (RPA). De laatste optie brengt aanzienlijke verantwoordingsinspanningen richting de klant met zich mee. In tegenstelling tot de Engelse en Franse toezichthouder heeft de AFM nog geen uitspraak of al bestaande Commission Sharing Agreements met aanpassingen kunnen dienen als RPA.
Of en wanneer de Nederlandse toezichthouder nadere invulling gaat geven aan de regels is onbekend. De voorzitter van Esma heeft in een lezing aangegeven dat marktpartijen vooral zelf logisch na dienen te denken over de toepassing van de regels.
Meer regelgeving is niet altijd het antwoord omdat dit mogelijk meer vragen oproept. Het is aan te raden om pragmatisch de regels na te leven met het doel van de regelgeving in het achterhoofd. Door een gedegen inventarisatie van het huidige gebruik van research en het formuleren en onderbouwen van een aanpak hoe research zal worden geselecteerd en betaald, kunnen beleggingsondernemingen in het belang van de klant en zo naar de intentie van de wet handelen.’
De auteur is director product management bij AF Advisors, een in Rotterdam gevestigde consultant in beleggingsoplossingen en research ten behoeve van asset managers en andere financiële instellingen.