Het fonds van L&G dat in obligaties uit opkomende markten belegt, heeft relatief veel high yield in portefeuille. ‘De economische groei blijft sterk, de rente daalt en het risico op wanbetaling neemt verder af. Daarom zullen de relatief hoge effectieve rendementen op EMD naar beneden komen.’
Dat zegt Uday Patnaik (foto), hoofd van de afdeling emerging markets debt bij Legal & General Investment Management, in gesprek met Investment Officer. Schulden uit opkomende landen (EMD) hebben een zwakke periode achter de rug door de gestegen rente en enkele wanbetalingen in onder meer de Chinese vastgoedsector. Toch deed EMD het niet zo slecht vergeleken met andere obligatie-categorieën, zegt Patnaik, die het L&G Emerging Markets Bond Fund beheert.
De benchmark van het fonds (LU2004399882) bestaat voor 50 procent uit staatsobligaties en voor 50 procent uit bedrijfsobligaties die uitgegeven zijn in harde valuta. In de afgelopen vijf jaar tot juni 2024 is de benchmark met 1,0 procent gestegen, tegen een daling van 0,9 procent voor euro investment grade bedrijfsobligaties en een min van 0,5 procent voor Amerikaanse staatsleningen. Amerikaanse highyield-leningen deden het beter, met een plus van 3,9 procent.
Over de voorbije vijf jaar boekte het fonds een jaarlijks geaggregeerd rendement van 2,2 procent en daarmee liet het de benchmark achter zich. Voor de komende tijd ziet het er beter uit, denkt Patnaik. ‘In de afgelopen twintig jaar waren er vier cycli waarin de Fed de rente verlaagde. In drie van de vier keer leverde EMD in zowel harde als lokale valuta een positief rendement op.’
Ondanks de zwakte in China is de verwachte economische groei in opkomende landen nog altijd circa 2,5 procent hoger dan die in de ontwikkelde wereld. Bovendien is het risico dat grote opkomende landen in gebreke blijven in de komende twee jaar gering, aldus Patnaik. Ook het bedrijfsleven staat er volgens hem goed voor. ‘In de Chinese vastgoedmarkt zijn inmiddels de meeste herstructureringen achter de rug en wij denken dat het aantal wanbetalingen van EM-bedrijfsobligaties beduidend onder het historische gemiddelde van 3,8 procent zal blijven.’
Overwogen in high yield
Tegen deze achtergrond voorziet hij in de komende twaalf maanden een totaalrendement van 7 tot 9 procent in Amerikaanse dollars voor de benchmark. Deze prognose is gebaseerd op het huidige effectieve rendement van ongeveer 7,5 procent voor staatsleningen en van 6,5 procent voor bedrijfsobligaties, terwijl een daling van de Amerikaanse tienjaarsrente voor wat extra koersappreciatie zal zorgen.
Bij een zachte landing van de Amerikaanse economie komt de dollar slechts licht onder druk te staan, verwacht Patnaik. ‘Voor de spreads op EMD is een zwakkere dollar normaliter gunstig, maar de spreads zijn al ingekomen en blijven stabiel in ons basisscenario. Dalen de risico-opslagen toch met circa 25 basispunten, dan praat je al snel over rendementen in de dubbele cijfers op opkomende staatsobligaties in harde valuta. We hebben een aantal wanbetalingen gezien en diverse landen komen nu uit een herstructurering, zoals Zambia, Ghana en Sri Lanka. Dit zorgt voor lagere spreads.’
Het fonds is voor 60 procent belegd in high yield en voor 40 procent in investment grade. ‘Vanaf medio januari is de blootstelling aan high yield verhoogd en die keuze heeft goed uitgepakt. De Amerikaanse lange rente zal waarschijnlijk verder dalen, terwijl de groei in de VS en in opkomende landen voorlopig op een goed niveau blijft. Daarnaast zijn de wanbetalingen erg laag. De relatief hoge yields op EMD zullen daarom naar beneden komen.’
Kansen in India
Risico’s ziet Patnaik vooral op geopolitiek gebied, met een mogelijke escalatie van de conflicten in het Midden-Oosten en Oekraïne, en de handelsoorlog tussen de VS en China. Ook een recessie in de VS zal harde klappen toebrengen aan EMD. ‘Grondstofprijzen zullen in dat geval dalen, wat voor heel wat opkomende landen slecht uitpakt. Bovendien stijgen in dat scenario de risico-opslagen vooral in de marktsegmenten lager dan investment grade. AA-papier zal in theorie bovengemiddeld presteren, omdat het profiteert van een dalende Amerikaanse staatsrente. Maar per saldo is een Amerikaanse recessie waarschijnlijk slecht voor bedrijfsobligaties met lagere ratings, zoals high yield.’
Een van de grootste overwogen posities is India. Het land maakt 7,5 procent van de portefeuille uit, tegen ongeveer 3,5 procent voor de benchmark. ‘We zijn al langer positief over India. Met een nominale economische groei van 10 procent per jaar verdubbelt de economie in zeven jaar tijd. India zal daarom een grote rol gaan spelen in een multipolaire wereld naast de VS, China en de Europese Unie.’
Een dergelijke hoge economische groei biedt volgens Patnaik veel investeringskansen in onder meer het bankwezen, infrastructuur, toerisme en consumentensectoren. ‘India is eigenlijk een rijk land met veel arme mensen. Veel Indiërs ontworstelen zich aan de armoede en voegen zich tot de middenklasse. Elk half uur komt er zelfs een dollar-miljonair bij. Wat ook voor India pleit, is de zeer stabiele overheid.’
Meer recent is de overwogen positie in Turkije. ‘We zaten eigenlijk al tien jaar onderwogen in het land maar zien nu aantrekkelijke kansen in obligaties van banken en bedrijven. De waarderingen zijn gunstig en de onafhankelijkheid van de Turkse centrale bank is versterkt.’
China is de grootste onderwogen positie in het fonds. ‘De combinatie van Westerse sancties en importtarieven, en politieke onzekerheid maken ons terughoudend. Bovendien is de Chinese economie zwak en blijft de vastgoedmarkt fragiel. Landen als India, Zuid-Korea, Maleisië, Indonesië en de Filippijnen bieden in het investmentgrade-segment voldoende alternatieven.‘
Gerelateerde artikelen op Investment Officer:
- Fund Radar: valuta-effecten drijven rendement in EMD
- Onder motorkap van beheerteam: hoe diverser de types, hoe beter