Tesla est un invité assez fréquent dans l’actualité boursière. Récemment, le constructeur automobile américain s’est retrouvé sous les feux de la rampe en raison de la confrontation (financière) entre Cathie Wood - PDG d’Ark Invest et partisane d’Elon Musk - et Michael Burry - connu pour le livre The Big Short et célèbre vendeur à découvert. Les deux titans de l’investissement ont des opinions différentes sur la direction dans laquelle Tesla va évoluer : Burry est «short» Tesla et Wood est «long» le stock.
Après la fuite des différents points de vue, Ark Invest a déjà légèrement inversé sa position dans Tesla, mais la récente hausse du prix de Tesla a dû faire mal à Scion Asset Management de Burry. Mais cela conduit à une question importante : la «vente à découvert» est-elle une idée bonne et rentable ? Pouvons-nous apprendre quelque chose de ces positions ? Et est-elle nécessaire au sein de notre système financier ?
La vente à découvert est le contraire de l’achat d’un actif : vous prenez une position négative. Un vendeur à découvert gagnera donc de l’argent lorsque la valeur d’une action baisse. Il existe donc une corrélation négative (proche de -1) entre le marché et la position courte, ce qui entraîne généralement une réduction du risque systématique de votre portefeuille. Pour prendre une telle position, vous faites appel à une banque ou à un prime broker.
Après avoir ouvert un «compte sur marge» - un compte sur lequel vous devez déposer une garantie pour protéger le courtier principal de votre faillite (potentielle) - vous pouvez commencer à négocier. Ces comptes sur marge sont cruciaux. Le prix le plus bas théorique d’une action est 0 - donc quelqu’un qui est long peut perdre tout son argent au maximum. Le prix théorique le plus élevé d’une action est infini - quelqu’un qui est à découvert a des pertes infinies (contre des profits finis).
Lorsque nous affichons le nombre de positions courtes (l’indice de l’intérêt à court terme) dans le temps, nous pouvons apprendre des choses intéressantes. D’une part, une augmentation du nombre de positions courtes entraîne une hausse du marché boursier après 1 à 12 mois. Même lorsque nous corrigeons cette relation pour tenir compte d’autres influences possibles, la relation positive demeure : une augmentation de 1 % de «l’indice d’intérêt à court terme» correspond à une augmentation de 6 % des rendements boursiers attendus par an. Ainsi, d’un point de vue économique, il s’agit d’un effet très important.
Information
Les vendeurs à découvert disposent-ils donc de meilleures informations ? C’est ce qu’il semble. En moyenne, il existe une relation négative entre le nombre de positions courtes et les flux de trésorerie d’exploitation attendus. En d’autres termes, les vendeurs à découvert vendront les actions dont les flux de trésorerie sont, en moyenne, inférieurs aux prévisions. Cela correspond donc aux attentes. La position courte ne produira des bénéfices que si la valeur de l’action baisse.
Lorsque les flux de trésorerie diminuent plus/plus rapidement que prévu initialement, le cours de l’action baisse. Néanmoins, il est toujours impressionnant de constater que les vendeurs à découvert disposent clairement de meilleures informations. Et il n’est pas nécessaire qu’ils puissent influencer l’entreprise ; il suffit de penser à Bill Ackman et à Herbalife, dont le Pershing Square a déchiré le pantalon financier en raison de leur position courte.
Un argument qui revient souvent est que les vendeurs à découvert sont en fait contre le capitalisme. Ils gagnent lorsque le système est complètement à l’arrêt. En temps de crise (ou de pandémie), ces acteurs financiers sont rapidement montrés du doigt. En Belgique aussi, c’est le cas : début 2020, la bourse de Bruxelles a introduit une interdiction (partielle) de la vente à découvert. Pour un universitaire (ou un acteur du marché), c’est une démarche incompréhensible. En 2008, quelque chose de similaire a été fait aux États-Unis. La SEC a annoncé le 19 septembre 2008 qu’elle allait «interdire les vendeurs à découvert pour pousser les marchés financiers vers un meilleur équilibre». Le résultat :
Les écarts entre les cours acheteur et vendeur ont augmenté de 4 % en moyenne.
La volatilité du marché est montée en flèche.
Les prix des actions sont devenus inefficaces et se sont éloignés de leur «valeur fondamentale».
Les liquidités se sont taries.
Le 31 décembre 2008, la SEC a annoncé qu’elle n’appliquerait «plus jamais de telles pratiques». Un échec patent. C’est précisément pour cette raison que je n’ai pas compris, l’année dernière, pourquoi la Belgique voulait prendre le train en marche.
Ignorer une vision différente du marché ne contribue pas à la stabilité du marché boursier. Oui, les vendeurs à découvert gagnent beaucoup d’argent en moyenne, mais il y a aussi un risque accru. D’une part, la vente à découvert est très coûteuse (comptes sur marge, frais de prime broker,…). D’autre part, ces acteurs doivent investir davantage dans l’information avant de pouvoir négocier. Le profit généré par la vente à découvert n’est donc qu’une compensation pour les risques pris et les informations investies.
Prof. Dr. Gertjan Verdickt est un expert en matière d’investissement.