De grootste indexbelegger ter wereld bezit nu meer aandelen in het bitcoin-vehikel (Micro)Strategy dan oprichter Michael Saylor zelf – ondanks dat Vanguard crypto publiekelijk als speculatief afwijst. Dit is niet alleen grappig, maar ook een reden waarom er bij passief beleggen steeds vaker sprake is van actieve keuzes.
Strategy heeft iets briljants ontdekt: in een wereld van indexbeleggen gaat het niet meer om winst of omzet, maar om het gewicht in de index. Door hun marktkapitalisatie kunstmatig op te blazen via bitcoin-aankopen financieren ze zichzelf een plek in grote indices. Daarmee dwingen ze passieve beleggers wereldwijd om hun aandelen te kopen – ongeacht of die beleggers überhaupt in bitcoin willen.
Het is een geniale hack van het systeem. Waarom je druk maken om het verbeteren van je bedrijfsmodel als je gewoon de index kunt manipuleren? Strategy is niet langer een softwarebedrijf, maar een bitcoin-hefboom die zichzelf financiert door deel te worden van elke pensioenportefeuille. Het bedrijf trekt zich met zijn eigen haren uit het moeras en de bitcoin infiltreert daardoor moeiteloos het financiële system.
En ze zijn niet alleen. Steeds meer bedrijven ontdekken dezelfde loophole. Door hun marktkapitalisatie op te pompen – via bitcoin of andere financiële trucjes – kopen ze zich letterlijk een plek in de portefeuilles van miljarden beleggers. Het resultaat? Indexbeleggen wordt gedwongen actief, maar dan zonder de voordelen van echte actieve keuzes.
De mythe van passiviteit
Passief beleggen was al nooit echt passief. Elke index is immers het resultaat van actieve keuzes: welke bedrijven wel, welke niet, hoe weeg je ze? Neem defensie-aandelen. Jarenlang was beleggen in controversiële wapens zoals clusterbommen in landmijnen door de Nederlandse overheid in het kader van internationale verdragen uitgesloten – een weloverwogen actieve keuze. Maar sinds de oorlog in Oekraïne zijn defensiebedrijven plots weer welkom. Niet omdat ze betere bedrijven worden, maar omdat de politieke wind is gedraaid. Regelgeving, belastingbeleid en subsidies bepalen steeds meer de invulling van de index.
Ook bij overnames speelt het gewicht in de index een steeds grotere rol. Bedrijven die in geen enkele index zijn opgenomen worden lager gewaardeerd, maar bedrijven met een zwaar indexgewicht worden daardoor meteen gekatapulteerd naar de top van een sector. Iets waar ook actieve beleggers die zich bewust zijn van de index in gaan beleggen. Indexbeleggen draagt daardoor bij aan het ontstaan van monopolies en oligopolies. Wellicht goed voor de belegger, maar niet voor de vrije markt.
Dan is er nog de kwestie van vrije verhandelbaarheid. Indexmakers beslissen welke aandelen wel en niet ‘vrij verhandelbaar’ zijn. Het belang van Charlene de Carvalho-Heineken in Heineken wordt niet meegenomen, omdat zij grootaandeelhouder is – haar aandelen tellen niet mee voor het indexgewicht. Logisch, zul je denken, die aandelen zijn immers niet vrij verhandelbaar.
Maar kijk dan naar obligatie-indices. Daar worden staatsobligaties die door centrale banken zijn opgekocht wél volledig meegewogen, ook al zijn die net zo min vrij verhandelbaar. Centrale banken bezitten inmiddels voor biljoenen aan staatsleningen, maar die blijven gewoon meetellen in de obligatie-indices. Waarom wel bij obligaties en niet bij aandelen? Omdat indexmakers dat zo hebben besloten.
Of neem ESG-indexbeleggen, dat zich voordoet als ‘passief duurzaam’. In werkelijkheid zitten er achter elke ESG-index honderden actieve beslissingen verscholen over wat wel en niet duurzaam is. Tesla wel, ExxonMobil niet – waarom? Omdat een comité dat zo heeft bepaald, niet omdat de markt dat zegt.
De keerzijde van succes
Het succes van indexbeleggen heeft een monster gecreëerd. Met meer dan 10 biljoen dollar onder beheer bepaalt Vanguard, samen met Blackrock en State Street, wie er wint en verliest in de bedrijfswereld. Niet op basis van prestaties, maar op basis van indexregels die door een handvol mensen worden geschreven.
Bedrijven spelen hier steeds slimmer op in. Waarom innoveren als je ook de index kunt ‘gamen’? Waarom klanten tevreden houden als je ook gewicht in de S&P 500 kunt kopen? Het systeem beloont financiële engineering boven echte waardecreatie.
De grote reset
We staan aan de vooravond van een grote verandering. Indexbeleggen in zijn huidige vorm kan niet blijven bestaan als steeds meer bedrijven het systeem gaan misbruiken. De keuzes zijn beperkt: ofwel indices worden expliciet actief (met alle kosten van dien), ofwel we accepteren dat ‘passief’ beleggen in feite betekent dat we elke financiële gimmick blijven financieren.
Het Vanguard-MicroStrategy verhaal is slechts het begin. Binnenkort zullen we ons afvragen hoe we ooit hebben geloofd dat het kopen van ‘de hele markt’ een neutrale keuze was. Elke index is politiek, elke weging is een keuze, elke uitsluiting is een statement. Passief beleggen is dood. Lang leve actief beleggen – ook al noemen we het nog steeds passief.
Han Dieperink is chief investment officer bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co.